I temi macroeconomici impattano in misura crescente sulla performance del segmento obbligazionario

Londra. i temi macroeconomici sono sempre più rilevanti nel generare la performance obbligazionaria poiché il rischio sistemico continua ad arretrare, secondo quanto sostiene Ken Leech, CIO di Western Asset, società affiliata di Legg Mason, nonché gestore del fondo Legg Mason Western Asset Macro Opportunities Bond Fund, con masse gestite per un valore di 1,4 miliardi di dollari. Mentre la gestione del credito si è dimostrata determinante nel contesto di bassi tassi d’interesse degli ultimi anni, Ken Leech, ritiene che le posizioni sulla curva dei rendimenti e sui tassi d’interesse – le quali generalmente rappresentano oltre la metà del budget di rischio del comparto da lui gestito – saranno decisive nel prossimo periodo. “L’esposizione ai tassi d’interesse e il posizionameto sulla curva dei rendimenti sono tradizionalmente fattori di primaria importanza sui mercati obbligazionari, ragione per la quale la maggioranza dei CIO responsabili della gestione di comparti a reddito fisso proviene spesso da questo tipo di formazione”, afferma Leech. “Più di recente, tuttavia, poiché abbiamo assistito alla grande moderazione dei rendimenti e, dopo la crisi finanziaria, alle ingenti misure di allentamento monetario e fiscale, è stata la gestione del credito ad assumere un ruolo trainante. La situazione potrebbe però capovolgersi presto, in quanto il rischio sistemico è in calo sui mercati e il rialzo dei tassi appare più vicino. In un contesto di maggiore normalità dei tassi, Leech sottolinea l’importanza di una presenza globale, con un enorme differenziale di performance tra i titoli obbligazionari dei diversi Paesi.
“La globalizzazione ha comportato certamente una maggiore correlazione tra i cicli economici dei vari Paesi ma ciò non significa che il loro andamento sia sincronizzato: i gestori obbligazionari che adottano strategie macro possono quindi individuare moltissime opportunità interessanti”, afferma Leech. “Adottare una view di portata globale ci permette di analizzare e volgere a nostro favore le diverse fasi del ciclo di attività di ogni Paese”. Il Legg Mason Western Asset Macro Opportunities Bond Fund combina un approccio value di lungo periodo agli investimenti obbligazionari con una gestione macro attiva, caratterizzata da un raggio di esposizione alla duration che può spaziare da meno cinque a più dieci anni. “Molti gestori sono riluttanti ad adottare una duration negativa in quanto si tratta di una strategia di carry negativo, ma laddove siamo convinti che i mercati stiano scambiando al disotto del fair value, solitamente non esitiamo ad assumere posizioni corte”, ci dice Leech. “Negli ultimi mesi abbiamo ridotto la duration, dopo l’annuncio della manovra di tapering della Fed l’anno passato. All’inizio pensavamo che i mercati stessero reagendo in maniera eccessiva, prezzando uno scenario di rapido rialzo dei tassi d’interesse che in realtà non trovava riscontro nella moderata ripresa dell’attività economica e in un tasso d’inflazione al livello più basso degli ultimi cinquant’anni. Ultimamente riteniamo che i corsi obbligazionari si siano avvicinati al prezzo corretto, scontando effettivamente un contesto in cui l’andamento dei tassi è coerente con l’inflazione e la crescita sottostanti”.
Al momento, il portafoglio resta esposto ai settori a spread che mostrano fondamentali solidi in un quadro di moderata ripresa economica. Riguardo al credito investment grade, Leech sostiene che, sebbene gli spread abbiano fatto molta strada, le valuazioni dell’asset class siano vicine più al fair value che non a livelli eccessivi. “Tornando alla crisi finanziaria, l’investment grade ha forse rappresentato la classe di attivi prezzata nel modo meno corretto, con tassi di default implicito superiore al 30%”, afferma. “In realtà il tasso ha raggiunto solo il 5% negli anni ’30 e il miglioramento degli spread da allora è stato gratificante”.
Altre posizioni chiave includono dal 2012 un’esposizione corta sullo yen giapponese, adottata prima che le banche centrali annunciassero l’ingente programma di allentamento quantitativo, e una posizione sempre più ampia nei titoli dei mercati emergenti. Leech ritiene che un’allocazione sul debito dei Paesi emergenti costituisca un tema macro e sottolinea la flessibilità di poter investire in quest’area in via d’espansione come un ulteriore vantaggio offerto da un portafoglio globale.
“Sui mercati emergenti continuano a spirare venti contrari ma siamo del parere che la regione presenti ancora numerosi vantaggi di lungo periodo rispetto al mondo sviluppato: crescita elevata, debito inferiore, migliori condizioni demografiche – e le valorizzazioni sono allettanti”, sostiene Leech. Il Messico è stata una delle posizioni favorite ma il team di recente ha anche diversificato orientandosi verso mercati quali la Turchia, la Polonia e il Brasile.