Fidest – Agenzia giornalistica/press agency

Quotidiano di informazione – Anno 31 n° 229

“Valutazioni, titoli BBB e cambiamento di rotta delle politiche monetarie”

Posted by fidest press agency su domenica, 14 aprile 2019

Le imprese della maggior parte delle economie sviluppate godono da anni di costi di finanziamento estremamente bassi (a volte persino negativi nell’eurozona). Le aziende sono state avvantaggiate dalla risposta delle banche centrali alla crisi finanziaria globale, e in particolare dalla riduzione dei tassi d’interesse e dagli acquisti di titoli, incluse obbligazioni societarie, effettuati dalla Banca centrale europea. Gli interventi delle autorità monetarie hanno contribuito inoltre a ridurre i rendimenti dei titoli di Stato a livelli che non si vedevano da decenni. Dato che il prezzo del debito corporate è fissato in relazione ai rendimenti sovrani, gli emittenti societari hanno beneficiato di un decennio di condizioni di indebitamento estremamente vantaggiose.Non sorprende che molte aziende abbiano trovato l’offerta di denaro “a buon mercato” molto allettante e abbiano emesso debito per finanziare fusioni, in aggiunta ad effettuare acquisizioni e altre operazioni più favorevoli agli azionisti, compresi i riacquisti di azioni proprie. Nel far questo hanno accumulato ingenti livelli di debito, che seppure relativamente facili da finanziare a tassi o rendimenti estremamente bassi potrebbero dare maggiori problemi qualora i costi di finanziamento dovessero aumentare notevolmente o persino normalizzarsi. Di conseguenza, le dimensioni del mercato investment grade europeo sono aumentate di circa due volte e mezzo, passando da un valore facciale di circa 800 miliardi di euro all’inizio del 2005 a oltre 2.100 miliardi di euro alla fine del gennaio di quest’anno.Nel frattempo, le decisioni delle agenzie di rating hanno creato una sovrabbondanza di titoli con rating BBB in Europa e negli Stati Uniti. Secondo i dati di ICE Bank of America Merrill Lynch (Figura 2), questa fascia a basso rating del mercato investment grade è passata da circa il 20% dell’indice europeo nel 2005 a oltre il 45% dello stesso all’inizio di quest’anno.
Ciò significa che il mercato europeo presenta oggi una struttura per rating analoga a quella del proprio omologo statunitense, anche se la duration complessiva del mercato è ovviamente inferiore di circa due anni. Alcuni temono che se una parte di questi emittenti fosse declassata ulteriormente alla categoria high yield, magari in seguito a un aumento dei costi di finanziamento, il ben più piccolo mercato dell’alto rendimento europeo avrebbe difficoltà ad assorbire un debito di tale entità.Noi siamo meno preoccupati. La crescente presenza di obbligazioni con rating BBB è dovuta in gran parte all’ingresso sul mercato di nuovi emittenti appartenenti al settore delle utility regolamentate, che prima della crisi finanziaria globale si finanziavano presso le banche e, naturalmente, al settore bancario stesso. Negli anni antecedenti alla crisi la maggior parte delle obbligazioni bancarie aveva rating più elevati, ovvero A o AA. La successiva transizione dei rating rispecchia il fatto che nel 2005 il merito di credito delle banche era stato erroneamente valutato.Dopo un decennio di ri-regolamentazione e risanamento, con conseguente aumento dei coefficienti patrimoniali e della liquidità, le banche sono diventate emittenti più solidi rispetto al periodo precedente il crollo. Contemporaneamente, la quota del debito subordinato o junior (bancario e societario) nell’indice è diminuita da oltre il 20% al 10% circa di oggi.
Un reale deterioramento della qualità del credito corporate si riscontra nel settore delle telecomunicazioni e in quello dei beni di consumo (incluse le auto). Tra gli emittenti di spicco il cui debito BBB è aumentato figurano Volkswagen, AB InBev e compagnie di telecomunicazione come Telefonica, Orange e Deutsche Telecom.
L’anno scorso il mercato europeo del credito investment grade ha evidenziato un andamento deludente. Come indicato, gli spread sono aumentati di circa il 90% in appena 12 mesi. Se consideriamo queste valutazioni nel contesto degli ultimi 20 anni, troviamo che attualmente sono di 0,5 deviazioni standard superiori alla media. In una prospettiva di più breve periodo, ad esempio cinque anni, sono più vicine a uno scarto di 2,5 deviazioni standard rispetto alla media. È evidente che il mercato è tornato a offrire un discreto valore.
Questo miglioramento delle valutazioni trova chiaramente spiegazione in alcuni sviluppi fondamentali, tra cui il cambiamento delle politiche monetarie, il rallentamento dell’attività economica e i comportamenti aziendali più favorevoli agli azionisti. Quest’ultima influenza si è tradotta in parte nell’aumento degli emittenti con rating BBB all’interno del benchmark. Restiamo convinti, come lo siamo da tempo, che il ciclo del credito sia giunto a una fase avanzata; tuttavia, nella misura in cui il miglioramento delle valutazioni rispecchia i timori riguardo alla maggiore presenza di titoli BBB, siamo diventati più ottimisti riguardo al mercato. (by Columbia Threadneedle Investments in abstract)

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