Fidest – Agenzia giornalistica/press agency

Quotidiano di informazione – Anno 31 n° 275

“Perché i leveraged loan probabilmente non scateneranno una crisi”

Posted by fidest press agency su venerdì, 12 luglio 2019

A cura di Paul Smillie, Analista finanziario, Reddito fisso; Roman Gaiser, Responsabile credito high yield, EMEA; Steven Columbaro, Analista senior, CDO di Columbia Threadneedle Investments. Per citare un post pubblicato sul blog dell’FMI a novembre 2018: “In questa fase avanzata del ciclo del credito, con segnali che ci rammentano gli eccessi dei cicli passati, è fondamentale porsi i seguenti interrogativi: quanto è vulnerabile il mercato dei leveraged loan a un repentino cambiamento della propensione al rischio degli investitori? Quale sarebbe l’impatto economico di un’eventuale paralisi di questo mercato? Nel peggiore dei casi, una sua crisi sarebbe in grado di minacciare la stabilità finanziaria?” Oltre all’FMI, anche la Federal Reserve statunitense e la Bank of England hanno espresso preoccupazioni analoghe. È facile capirne il perché. La rapida crescita di questo mercato, sostenuta dagli investitori alla ricerca di rendimenti in un contesto di tassi d’interesse contenuti, ha comportato un aumento dell’indebitamento e un deterioramento degli standard di sottoscrizione. Tuttavia, nonostante le impressionanti analogie con l’espansione dei mutui subprime nel periodo che ha preceduto la crisi di dieci anni fa e i cui eccessi sono stati alla base dell’instabilità finanziaria di allora, dalla nostra analisi risulta poco probabile che oggi i leveraged loan (prestiti a elevata leva finanziaria) producano conseguenze analoghe.
Generalmente erogati a società altamente indebitate o di proprietà di sponsor di private equity, i leveraged loan rappresentano un mercato mondiale di USD 2.200 miliardi (il valore dell’indice US leveraged loan è di USD 1.200 miliardi), che nel 2018 è cresciuto di oltre il 15%. A titolo di raffronto, tale mercato è circa il doppio di quello dei mutui subprime nel 2006, che al momento dello scoppio della crisi esibiva ritmi di espansione analoghi.Quanto agli standard di sottoscrizione, nel corso degli ultimi dieci anni il livello di indebitamento dei prenditori è aumentato da una media di circa quattro volte a cinque volte, avvicinandosi ai massimi precrisi. Contrariamente al 2006, la struttura dell’odierno mercato dei leveraged loan non sembra presentare i difetti del settore dei mutui subprime. Mentre le banche erogatrici detenevano meno del 5% dei mutui subprime nei propri bilanci, oggi le banche mantengono un’esposizione ai prenditori di leveraged loan tramite linee di credito rotative e term amortising. Circa il 50% dei leveraged loan viene cartolarizzato in prestiti obbligazionari garantiti (collateralized loan obligations, CLO), mentre la percentuale di mutui subprime cartolarizzati era intorno all’80%. È significativo che fino al 25% dei prestiti subprime fosse detenuto in veicoli di investimento strutturati, una pratica che aveva creato vulnerabilità nel mercato. Alla prima difficoltà, i mercati dei finanziamenti all’ingrosso a breve termine, da cui dipendevano questi veicoli di investimento strutturati, si paralizzarono. Il finanziamento delle CLO è molto più stabile ed è sicuro.
Nel 2006 le banche erogatrici distribuivano in maniera estesa i loro prodotti basati su mutui subprime, la maggior parte dei quali era però acquistata da banche che non ne comprendevano i rischi. Lo scoppio della crisi rivelò la profonda interconnessione che esisteva tra molti istituti di credito, nessuno dei quali era adeguatamente patrimonializzato o disponeva di finanziamenti adeguati. Il settore bancario rimane un importante investitore nelle tranche con rating AAA di CLO, ma oggi risulta molto più solido dal punto di vista patrimoniale e dei finanziamenti, oltre ad essere meno interconnesso. La maggior parte dell’esposizione più rischiosa è detenuta da istituzioni finanziarie non bancarie quali gestori patrimoniali, assicurazioni, fondi pensione e altri investitori istituzionali. La minore partecipazione del settore bancario a questa classe di attivi contribuisce a ridurre il rischio sistemico.Inoltre, rispetto a dieci anni fa, oggi il mercato dei titoli cartolarizzati è oggetto di un maggiore controllo da parte delle autorità di regolamentazione. L’FMI, la Fed e la Bank of England hanno espresso le loro preoccupazioni per la crescita di tale mercato e collaborano strettamente con le autorità di regolamentazione.L’universo dei leveraged loan mostra pochi segnali di tensione. I tassi di insolvenza sui prestiti statunitensi sono pari all’1,3%, ben al di sotto della media del 3,2%. Il nostro team dedito ai leveraged loan operante in California prevede un leggero incremento dei default, ma esclude aumenti significativi nel 2019. Le società indebitate hanno inoltre prolungato la scadenza di molti dei loro prestiti a tassi più bassi. Circa il 90% delle emissioni incluse nell’indice US leveraged loan giungerà a scadenza nel 2022 o oltre. Pertanto, qualora l’economia statunitense dovesse cominciare a degradarsi, queste società avrebbero il tempo di rimettere in sesto i loro bilanci prima di dover rimborsare i prestiti o rifinanziarsi a tassi più elevati.
I segnali d’allarme ci sono, ma non sono drammatici Stiamo monitorando attentamente il mercato dei leveraged loan e rimaniamo cauti. A giudicare dall’attività di mercato non siamo i soli; i prezzi dei prestiti sono calati lievemente nel quarto trimestre del 2018, ma da allora hanno recuperato terreno e, dato più rilevante, i volumi di emissioni hanno subito una flessione di circa un quinto nel primo trimestre del 2019 rispetto allo stesso periodo del 2018.

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