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Mercati azionari: “Affrontare con successo un sentiero tortuoso”

Posted by fidest press agency su sabato, 24 agosto 2019

A cura di Maya Bhandari – Gestore di portafoglio, Multi-asset di Columbia Threadneedle Investments. Dopo la netta correzione di fine 2018, i mercati azionari si stanno riportando in prossimità dei massimi storici e ciò nonostante l’escalation delle tensioni geopolitiche nel Golfo, i rischi di una Brexit disordinata, l’indebolimento dei dati economici e le revisioni al ribasso delle stime sugli utili societari da parte degli analisti in tutti i principali mercati. Il tutto in un contesto di crescenti attriti commerciali tra gli Stati Uniti e gran parte del resto del mondo. I rendimenti dei titoli di Stato, invece, sono scesi sensibilmente, un’evoluzione generalmente ascrivibile più alla paura che all’ottimismo. Siamo in presenza di segnali indicanti una sconnessione dei mercati? Forse, ma non necessariamente. Le curve dei rendimenti di Stati Uniti, Regno Unito ed Europa si sono tutte invertite sul tratto a breve; in altre parole, gli investitori sono certi che, nei prossimi due anni, i tassi d’interesse overnight controllati dalle principali banche centrali saranno più bassi rispetto ai livelli attuali. Negli Stati Uniti, il mercato obbligazionario sconta la stessa certezza anche per i prossimi dieci anni. I mercati britannico ed europeo, dal canto loro, riflettono la previsione che le banche centrali dovranno mantenere i tassi d’interesse al di sotto del tasso di inflazione a tempo indeterminato, una politica che in passato è stata associata a prospettive di depressione economica.Per quale motivo, allora, i mercati azionari stanno progredendo a un ritmo che generalmente preannuncia una fase di forte espansione economica globale? Secondo alcuni ciò è legato alle maggiori dimensioni dei mercati azionari, che inglobano informazioni prospettiche relative a migliaia di singole imprese e riuniscono quindi la saggezza delle masse. In parole povere, in base a questa teoria, i mercati azionari sarebbero più intelligenti. Proseguendo su questa linea di pensiero si giunge alla conclusione che i mercati obbligazionari si sbagliano di grosso, che il deterioramento dei dati economici è prossimo alla fine e che la risoluzione delle incertezze commerciali a breve termine sarà all’origine di una vigorosa espansione economica reflazionistica nella seconda metà dell’anno.Questa visione potrebbe rivelarsi profetica. La conclusione più importante che possiamo trarne è che o il mercato obbligazionario o quello azionario è destinato a una correzione significativa. Se la prospettiva a favore del mercato azionario fosse corretta, sarebbe possibile realizzare profitti solo con la vendita di obbligazioni nella speranza che subiscano effettivamente pesanti ribassi (come sarebbe già incorporato nel prezzo delle azioni). Se a rivelarsi azzeccata fosse, invece, la prospettiva a favore del mercato obbligazionario, l’unico modo per generare guadagni consisterebbe nel vendere le azioni prima del loro crollo (come sarebbe già incorporato nel prezzo delle obbligazioni).
Questo è il tipo di disallineamento tra i prezzi che tanto piace agli investitori cross-asset come il sottoscritto in quanto permette di posizionare i propri portafogli in vista di una sovraperformance senza dover formulare congetture su quali saranno gli sviluppi futuri più probabili. Tuttavia, non c’è bisogno di credere che la dissonanza cognitiva determini i prezzi dei mercati finanziari più grandi e più liquidi al mondo. Esiste un contesto in cui i corsi dei mercati azionario e obbligazionario appaiono coerenti. Si pensi a uno scenario in cui le banche centrali operano tagli dei tassi sufficienti a evitare una recessione, ma non sono in grado di generare un livello di inflazione tale da permettere di tornare a innalzare i tassi nel prossimo futuro. In un contesto di questo tipo, le prospettive di crescita degli utili sarebbero cupe e le società in grado di aumentare i propri fatturati mediante l’esposizione ai nuovi mercati o alla loro capacità di accaparrarsi quote di mercato attirerebbero multipli decisamente più elevati rispetto a quelle imprese che per prosperare dipendono esclusivamente dalla crescita economica globale. L’extra rendimento che le grandi società caratterizzate da business efficaci e diversificati e bilanci solidi devono offrire per ottenere finanziamenti tramite debito non deve necessariamente aumentare in misura significativa in un contesto di questo tipo; per contro, i mutuatari in sofferenza la cui sopravvivenza dipende dalla ripresa della crescita economica si troverebbero in difficoltà. Possiamo chiamarla la “giapponesizzazione” mondiale, uno scenario non poi così lontano da quello attualmente scontato sia da mercati azionari sia da quelli obbligazionari.Anche se la giapponesizzazione mondiale non sarebbe poi uno scenario così inverosimile, alcuni rischi ne minacciano la realizzazione. Questi rischi assumono sostanzialmente due forme. In primo luogo, un’eventuale contrazione degli utili destabilizzerebbe con ogni probabilità il segmento azionario. Come già rilevato, la crescita economica sta rallentando e gli analisti societari stanno rivedendo al ribasso le loro attese sugli utili per il 2019. Le stime per il 2020 non sono ancora state ridimensionate e la debolezza economica sostenuta potrebbe penalizzare le future performance dei mercati. In secondo luogo, in assenza di crescita degli utili, i prezzi azionari aumentano sulla scia dell’espansione dei multipli, dove quest’ultima è, perlopiù, ascrivibile al calo dei rendimenti obbligazionari in un contesto di indebolimento economico. Resta da vedere se i multipli potranno mantenersi su livelli storicamente elevati qualora i quattro tagli dei tassi anticipati dalle valutazioni dei Treasury USA non dovessero verificarsi.I mercati delle materie prime hanno replicato il rimbalzo degli attivi di rischio nella prima metà dell’anno, un segnale incoraggiante dal momento che tendono a replicare anche la crescita. Tuttavia, data la debolezza degli indicatori macroeconomici anticipatori, abbiamo deciso di modificare il posizionamento da favorevole a neutrale, in linea con le nostre prospettive di crescita debole ma positiva.Affrontare con successo un contesto di mercati solidi con limitati margini di manovra è comunque possibile. Ravvisiamo valore sufficiente nelle azioni di società eccellenti dove, nonostante i rischi illustrati, manteniamo un posizionamento in linea con quello del mercato. Tuttavia, giacché siamo consapevoli che i rischi di errore sono più elevati del solito, abbiamo ridotto il rischio complessivo assunto nei portafogli multi-asset a rendimento totale e cercheremo opportunità per incrementarlo quando le classi di attivi offriranno un premio al rischio più significativo.

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