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Politiche monetarie del terzo tipo: dobbiamo cambiare i portafogli finanziari?

Posted by fidest press agency su giovedì, 10 settembre 2020

A marzo di quest’anno è stato tradotto un libro estremamente interessante per avere un inquadramento storico della fase che stiamo vivendo. Si intitola “I principi per capire le grandi crisi del debito” di Ray Dalio. Dalio non è un accademico, come Rogoff e Reinhart. L’architettura concettuale che ha sviluppato per comprendere l’economia è molto pragmatica: tanto buonsenso, poca matematica. La sua storia come investitore e imprenditore nel settore della finanza parla per lui.
Come Rogoff, Dalio è appassionato di storia. Uno dei principi cardine del suo approccio agli investimenti è questo: ciò che accade oggi, in forme diverse, è sicuramente già successo diverse altre volte nella storia, solo che potrebbe essere accaduto quando nessuno di noi era in vita o quantomeno operava in finanza.
Nel libro di Ray Dalio si descrivono, con un elevato livello di dettaglio, alcuni esempi storici di crisi legate all’ultima fase del ciclo del debito di lungo termine compreso quella che ha incluso “la grande depressione” e che ha visto il suo punto di culmine il 9 Marzo 1933 quando il Congresso USA approvò l’Emergency Banking Act con il quale si permise alla FED di emettere dollari garantiti da asset bancari anziché da oro. Tutti i fenomeni hanno una loro certa ciclicità, il problema è che quando i cicli durano di più della vita media delle persone (almeno quella lavorativa) è molto difficile riconoscerli anche perché si declinano in modi sempre nuovi legati alle specificità dell’epoca. E’ evidente, ad esempio, che tutta la tecnologia dell’epoca moderna porta con sé delle particolarità che non potevano essere presenti nei casi simili del passato.
L’economia tende ad avere dei cicli naturali di qualche anno collegati essenzialmente alla disponibilità di credito. Quando il ciclo del debito di lungo termine è ancora nelle fasi gestibili, esistono fluttuazioni più di breve termine, cioè di qualche anno (tipicamente 3-5 anni), che le banche centrali tendono ad orientare abbassando o innalzando i tassi d’interesse.
Quando siamo nelle prime fasi del ciclo del debito di lungo termine, ogni volta che si completa un ciclo più breve, ci si trova con un debito complessivo leggermente inferiore al momento di picco del ciclo del debito di breve termine, ma comunque superiore rispetto all’inizio dello stesso ciclo di breve. Le politiche monetarie di primo tipo sono sostanzialmente legate al controllo dei tassi d’interesse. Sono politiche estremamente efficaci, solo che devono esserci le condizioni giuste.Quando non c’è più spazio per tagliare i tassi, le banche centrali iniziano a “stampare moneta” comprando asset finanziari, tipicamente obbligazioni governative, ma poi si fanno prendere la mano e comprano un po’ di tutto (comprese obbligazioni di aziende poco solvibili e azioni).
Alla lunga, continuare a comprare titoli sui mercati non ha quasi più effetti come stimolo all’economia. Gli acquisti sui mercati rimangono molto efficaci per prevenire o controllare le crisi dei mercati finanziari (come abbiamo visto anche nell’ultima crisi), ma lo scollamento che si genera fra mercati finanziari ed economia reale alla lunga diventa insostenibile. E’ ciò che è accaduto ad esempio negli USA nel 1937-38 e ciò che sta accadendo attualmente con gli ultimi QE.
Quando comprare asset finanziari non è più funzionale, le banche centrali ed i governi si convincono che l’unico modo per far ripartire l’economia è mettere direttamente soldi nelle tasche delle persone, specialmente quelle che hanno pochi o nessun risparmio.Ci sono moltissimi modi diversi per farlo ed in genere si usano combinazioni di varie tecniche. Il modo più tradizionale si ispira al new deal roosveltiano che risollevò gli USA dalla grande depressione. In sostanza si tratta di spendere a deficit per finanziare attività nell’economia reale, possibilmente investimenti utili nel lungo termine. I modi per applicare queste politiche monetarie sono limitate solo dalla fantasia, si possono tutte far rientrare sostanzialmente in due categorie:
• le banche centrali mettono direttamente soldi in tasca ai cittadini (chiamato anche “helicopter money”);
• i governi spendono direttamente o indirettamente attraverso incentivi fiscali.
Alla fine bisognerà comunque trovare una qualche forma per far scomparire l’enorme debito nominale che si viene a creare.
La forma più graduale per far “sparire” il debito è generare un livello di inflazione controllato, ma sostenuto, nell’ordine del 3-5% per diversi anni, mantenendo, possibilmente, tassi d’interesse nominali bassi (possibilmente inferiori all’inflazione stessa).
Ci sono però forme anche più veloci e senza effetti a catena diretti nell’economia come la creazione di grandi “bad bank” o l’acquisto del debito da parte delle banche centrali e la successiva cancellazione. Sono forme “moderne” di giubileo del debito.
Conseguenze sui portafogli finanziari
Per quanto a mio avviso improbabile, potrebbe anche essere che le cose continuino a “vivacchiare” per qualche anno senza decisioni drastiche.
In tutti gli scenari, la considerazione che possiamo trarre a seguito dei comportamenti delle banche centrali e dei governi in risposta alla crisi innescata dai problemi sanitari mondiali, è che le obbligazioni a tasso fisso governative (o comunque con alti rating) hanno di fatto dismesso completamente il ruolo che storicamente hanno avuto per decenni nei portafogli. Nessuno impedisce, tecnicamente, di vedere il decennale tedesco scambiare a rendimenti del -2% all’anno. Ma la storia del ciclo del debito di lungo termine sta ormai puntando verso uno scenario opposto. L’ipotesi di una ripresa dell’inflazione nei prossimi lustri è ormai chiaramente auspicata dalle banche centrali. Continuare a mantenere questo genere di obbligazioni in portafoglio è un rischio che non ha senso correre. Il tema di cosa fare della componente obbligazionaria dei portafogli non è certo nuovo. Ci sono enormi spazi di soluzione al problema dei portafogli finanziari, ma non risiedono nei mercati finanziari, bensì nella consapevolezza degli investitori. La gestione della componente volatile del portafoglio necessita di tanta consapevolezza per non generare problemi, ma i prossimi lustri nei mercati finanziari potrebbero generare problemi ancora maggiori agli investitori inconsapevoli che ritengono di avere portafogli prudenti perché sono pieni di obbligazioni. (Alessandro Pedone, responsabile Aduc Tutela del Risparmio in sintesi, fonte: https://www.aduc.it/editoriale/politiche+monetarie+terzo+tipo+dobbiamo+cambiare_31669.php)

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