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Il peggio è alle spalle?

Posted by fidest press agency su giovedì, 2 luglio 2020

A cura di Andrea Delitala, Head of Euro Multi Asset, e Marco Piersimoni, Senior Investment Manager di Pictet Asset Management. Con il progressivo ammorbidimento delle misure di lockdown in varie regioni del mondo, Europa in primis, e viste anche le massicce misure di stimolo fiscale e monetario attuate con tempestività da governi e banche centrali, pare lecito domandarsi se dal punto di vista economico il peggio possa essere considerato ormai superato. A sentire il Fondo Monetario Internazionale (International Monetary Fund, IMF), sembrerebbe proprio di no. Nelle ultime previsioni del 24 giugno, infatti, l’IMF ha dipinto uno scenario poco incoraggiante e decisamente peggiorativo rispetto al World Economic Outlook precedente, risalente ad aprile.L’istituto si aspetta una contrazione dell’economia globale pari al -4,9% nel 2020 (-3% ad aprile) a fronte di un rimbalzo del +5,4% (+5,8%) nel 2021 (il World Economic Outlook dell’IMF è disponibile qui). Tra gli elementi più interessanti, l’analisi mostra un percorso evidentemente dicotomico tra i Paesi sviluppati e quelli emergenti: se per i secondi, infatti, la crisi da Coronavirus sembrerebbe una pausa di riflessione all’interno del trend secolare di forte crescita (-3,0% nel 2020 e +5,9% nel 2021), per i primi invece il Fondo Monetario Internazionale sembra ipotizzare maggiori danni strutturali alle economie, mettendo in discussione lo scenario consensuale di recupero a “V” quantomeno sull’entità della ripresa, che nelle stime IMF è ben inferiore alla caduta (-8,0% nel 2020 e +4,8% nel 2021). Una possibile spiegazione del diverso trattamento riservato ai Paesi emergenti e a quelli sviluppati risiede nella maggiore incidenza sulle economie di questi ultimi del settore dei servizi, sicuramente il più colpito dalla pandemia e quello con la ripresa più lenta (ristoranti, alberghi, turismo, centri sportivi e via dicendo). La produzione agricola e industriale, preponderante nelle aree in via di sviluppo, se non si perde capacità produttiva, sembra infatti riuscire a navigare più agevolmente nelle acque torbide della pandemia, come mostrato dai dati degli apripista cinesi. Eppure le previsioni dell’IMF arrivano in un momento in cui l’attività dei servizi nelle principali economie sta progressivamente ritornando sui livelli pre-crisi, di pari passo con il graduale allentamento delle misure di distanziamento sociale. In alcuni Paesi, come la Germania, dove il lockdown è stato più morbido rispetto agli Stati del Sud Europa, l’attività giornaliera nei servizi ha addirittura colmato totalmente il gap formatosi nei mesi della fase più acuta della pandemia.
In assenza di notizie positive sul fronte della ricerca medica, cure o vaccini che siano, in una crisi scaturita da un’emergenza sanitaria è normale che l’incognita più grande riguardi l’efficacia delle misure di contenimento della diffusione del virus. Ad oggi, il modello cinese, in parte replicato nel resto dell’Asia e in Europa, sembra vincente (la settimana scorsa sono bastate poche centinaia di casi per catapultare di nuovo Pechino, una megalopoli da oltre 20 milioni di abitanti, in pieno lockdown).
Proprio le elezioni americane, in cui Trump continua a perdere consenso in favore del candidato democratico Joe Biden, rappresentano un ulteriore grande scoglio per il futuro prossimo. Ad oggi, lo scenario più probabile è quello della cosiddetta “blue sweep”, ossia della combinazione di Presidente e Congresso entrambi democratici (il blu è il colore del Partito Democratico, contrapposto al rosso repubblicano). Qualora si concretizzasse, tale eventualità comporterebbe una notevole revisione del paradigma di Trump, sia dal punto di vista della politica interna sia della politica estera. La riforma fiscale del 2018, con il taglio delle tasse alle imprese e ai ceti medio-alti, sarà verosimilmente cancellata a favore di maggiori investimenti in infrastrutture e del completamento della riforma sanitaria, il Medicare di Obama. In particolare, quella di maggiori tasse per le aziende è una prospettiva che, combinata con una maggiore regolamentazione dei settori finanziario, farmaceutico ed energetico, potrebbe essere mal digerita dai mercati. Oltre a questo, è lecito attendersi un atteggiamento meno ostile nei confronti delle organizzazioni internazionali (WTO, ONU, etc.).Tutto questo può giustificare dal punto di vista degli investimenti una maggiore attenzione ai listini emergenti e a quelli europei. A tal proposito, il Vecchio Continente, infatti, oltre ad aver mostrato una gestione più ordinata e rigorosa della pandemia che ha fatto sì che oggi l’attività economica stia riprendendo vigore, presenta in questo momento, caso più unico che raro, una maggiore stabilità politica. Anzi, con l’attesa approvazione del nuovo Recovery Fund o Next Generation EU (il prossimo appuntamento per le negoziazioni sarà il 17/18 luglio) si appresta a compiere un passo epocale verso una sempre più forte integrazione.In aggiunta, considerato che con ogni probabilità ci vorrà del tempo prima che le risorse di tale piano vengano erogate, nel frattempo l’intervento della BCE e il resto delle manovre comunitarie (SURE, BEI e MES) forniranno una sorta di prestito-ponte per gli Stati della regione, nella massima salvaguardia possibile dei bilanci pubblici.In un contesto in cui, ma questo è un discorso che vale per gran parte del mondo sviluppato, l’ingente liquidità immessa tramite la politica economica si sta trasmettendo efficacemente e con un effetto moltiplicativo all’economia reale. Nelle ultime settimane, stiamo assistendo di fatto a un’espansione senza frizioni della liquidità totale dell’apparato economico e finanziario, in misura tale da scongiurare per il momento il rischio di un credit crunch, o stretta creditizia. Un fattore che differenzia notevolmente la situazione attuale da quella vissuta nel 2008/2009: all’epoca, trattandosi di una crisi di origine prettamente finanziaria, la liquidità immessa non si trasmetteva infatti all’economia reale, ma restava all’interno del sistema finanziario, per compensare la liquidità distrutta dal settore privato (deleverage).Inoltre, come abbiamo sottolineato più volte nel corso degli ultimi mesi, con il loro intervento massiccio le banche centrali mantengono i tassi nominali stabilmente bassi (il Treasury decennale presenta un rendimento nominale dello 0,7% circa). Di conseguenza, qualora le aspettative di inflazione dovessero continuare nel recente trend di risalita, questo potrebbe comportare un’ulteriore discesa dei tassi reali, già in territorio abbondantemente negativo (-0,7%), un importante fattore stabilizzatore per economia e mercati.Restando negli USA, un elemento che potrebbe contribuire a sostenere le aspettative di inflazione è il fatto che il reddito disponibile negli ultimi mesi, nonostante la crisi, è aumentato grazie ai trasferimenti pubblici, per cui eventuali danni strutturali alla produzione, seppur contenuti, potrebbero far risalire i prezzi al consumo e quindi deprimere ulteriormente i tassi reali (per inciso, in Cina si osserva la dinamica opposta, con produzione industriale ripartita in modo deciso e domanda ancora debole, il che esclude per il momento la possibilità di spinte inflattive). Nel complesso, quindi, nel marasma di variabili di natura medica, economica e finanziaria di difficile lettura, come spesso abbiamo ribadito negli ultimi mesi, una delle poche certezze resta il sostegno della politica economica, che nell’emergenza attuale ha dispiegato le proprie forze con una potenza e una proattività mai sperimentate in passato.Per il resto, per capire effettivamente se il recupero sarà a “V” o meno, occorrerà monitorare da vicino l’evoluzione della situazione sanitaria. (abstract)

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L’Europa batte un colpo

Posted by fidest press agency su mercoledì, 27 maggio 2020

A cura di Andrea Delitala, Head of Euro Multi Asset di Pictet Asset Management. Non è più questione di quanto in basso sprofonderemo, ma di quanto a lungo stazioneremo sul fondo prima di ricominciare a salire. Detto in altri termini, il mercato ha metabolizzato l’eventualità di avere una recessione violenta e rapida come non ne abbiamo mai sperimentate in passato, purché poi il rimbalzo economico sia altrettanto perentorio.A spaventare, più dell’entità della discesa, è infatti il rischio che la recessione si protragga eccessivamente nel tempo, oltre il secondo trimestre di quest’anno, e che un eventuale fallimento dell’esperimento della Fase2 (non sono incoraggianti da questo punto di vista i dati epidemiologici degli ultimi giorni in Cina, Germania e Svezia, i Paesi che per primi hanno allentato le misure di ‘lockdown’) e una seconda ondata di pandemia facciano assumere all’andamento dell’economia, invece della famosa forma a “V”, una dinamica più smussata, a “U”, in grado di produrre danni permanenti all’economia e agli utili aziendali.Con quest’ottica si spiega il comportamento dei mercati delle ultime settimane, poco, se non per nulla, reattivi ai dati economici estremamente negativi che hanno fotografato una situazione di massima urgenza. Basti pensare alla compostezza, o perfino indifferenza, con cui hanno assimilato i 20 milioni di posti di lavoro andati perduti ad aprile negli Stati Uniti; di fatto, in un solo mese sono stati distrutti i posti di lavoro creati nel corso del decennio precedente, con la disoccupazione risalita vertiginosamente da un livello prossimo al 4% fino a quasi il 15%. Eppure, come detto, in questa, come in altre circostanze, i mercati hanno reagito in molto ordinato, dimostrando di aver sviluppato, loro sì, una certa immunità al Covid-19.Nella loro resilienza, i mercati traggono coraggio in modo fondamentale dalle massicce misure di politica economica, sia monetaria sia fiscale, adottate da banche centrali e governi di tutto il mondo che non solo limitano l’impatto economico della pandemia, ma che rappresenteranno anche il propulsore della ripresa, man mano che l’attenuazione del distanziamento sociale la rende plausibile.Da questo punto di vista, in settimana è arrivata un’importante novità, in grado di imprimere una svolta decisiva nell’assetto politico ed economico europeo: Merkel e Macron hanno infatti raggiunto uno storico accordo su una formula di Recovery Fund (RF), che riteniamo più significativo rispetto alla bozza di RF inizialmente prevista da Ursula von der Leyen, Presidente della Commissione Europea. Si tratta di una manovra di trasferimenti a fondo perduto pari fino a €500 miliardi a sostegno delle regioni e dei settori più duramente colpiti dalla pandemia e dalla conseguente crisi, di cui, secondo le nostre prime valutazioni, all’Italia dovrebbe spettare fino al 20%, il che equivale a circa €100 miliardi di debito pubblico risparmiato nel 2020-21 (in base ai tempi di attivazione). Nella versione delineata nell’intesa franco-tedesca, il RF si appoggerebbe al bilancio settennale dell’Unione Europea (Multiannual Financial Framework, MFF) e assumerebbe, di conseguenza, lo schema di bassa condizionalità delle risorse tipico del bilancio comunitario.Finanziate tramite l’emissione di debito da parte della Commissione, le risorse dovranno essere restituite dai singoli Stati con una modalità che presenta un duplice vantaggio per l’Italia. In primis, una tempistica molto lunga (immaginiamo almeno 15 anni). In secondo luogo, gioca a favore del nostro Paese anche l’applicazione della proporzionalità di partecipazione al bilancio comunitario, per cui ogni Stato dovrà restituire i fondi in base alla propria quota di partecipazione al bilancio (circa il 12% per l’Italia). In sostanza, per l’Italia vorrebbe dire avere accesso a €100 miliardi subito, per restituirne €60 miliardi (il 12% dei € 500 miliardi complessivi) in 15 anni.A questo punto, perde parzialmente di rilevanza il MES, nonostante la possibilità di combinazione con l’OMT della BCE lo renda sicuramente un ottimo calmante per il mercato, un difensore di ultima istanza del BTP contro i dubbi riguardo alla sostenibilità del debito. Secondo gli ultimi dettagli forniti dalla Commissione Europea, le linee di credito del MES vengono rese disponibili per un anno e sono rinnovabili due volte per ulteriori sei mesi, al termine dei quali verrà predisposto il piano di rimborso, che potrà avere una durata massima di 10 anni; ogni Paese può ricorrere a tali fondi, il cui costo è prossimo allo 0%, fino ad un massimo del 2% del proprio PIL, quindi fino a € 36 miliardi per l’Italia.Tuttavia, come detto, questo nuovo strumento del RF, se in fase di negoziazione con i Paesi propensi all’austerità (Austria, Olanda, Danimarca, Svezia) non perderà le caratteristiche delineate nell’accordo tra Francia e Germania, assumerebbe chiaramente un ruolo prioritario all’interno del pacchetto di stimoli della regione. Si tratta di un passo deciso in avanti verso una maggiore integrazione sotto il segno della solidarietà. L’Europa ha finalmente battuto un colpo deciso, ora bisognerà solo aspettare per vedere come e quando questa importante dichiarazione di intenti si tramuterà in sostanza.

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Commento post elezioni europee

Posted by fidest press agency su lunedì, 3 giugno 2019

A cura di Andrea Delitala, Head of investment advisory di Pictet Asset Management. Le ultime proiezioni sulla formazione del prossimo Parlamento europeo mostrano che i partiti europeisti, Popolari, Socialisti, Liberali, Verdi e Sinistra, mantengono la maggioranza seppure con una maggiore frammentazione. I sovranisti crescono, ma non si è verificata l’ondata euroscettica che tanti paventavano. Qualunque sarà l’effettiva aggregazione di Governo, rimarrà un Parlamento di impronta europeista, dove le voci di dissenso difficilmente potranno influenzare sensibilmente le politiche. È evidente, però, che ora Popolari e Socialdemocratici, avendo perso la maggioranza assoluta delle preferenze, dovranno cercare nuove alleanze, includendo Liberali, Verdi o entrambi.
I Liberali includono i francesi di En Marche, mentre i Verdi hanno sfondato soprattutto in Germania. Quindi, è evidente che Merkel e Macron, potrebbero spingere in due direzioni diverse: l’inclusione dei Verdi presuppone nuovi equilibri anche interni alla Germania, Macron, invece, punterebbe a superare la logica tedesca del partito ‘dominante’ (e trovare sponda nella nuova ‘Lega Anseatica’). Al momento, non è semplice capire come si chiuderanno i giochi dei raggruppamenti e delle nomine. Il sospetto è che per il candidato dei Popolari Manfred Weber alla Commissione gli spazi si stiano restringendo. L’Italia, il cui governo sarebbe rappresentato solo all’opposizione nel Parlamento Europeo, rischia l’emarginazione e questo non agevolerà il dialogo, in vista della legge di bilancio.
Sul fronte interno, il rovesciamento dei rapporti di forza tra Lega e M5S apre interrogativi sulla tenuta del governo e dello stesso Parlamento: l’ipotesi delle elezioni anticipate resta percorribile, ma deve tenere in considerazione i tempi per l’approvazione della prossima legge di bilancio. Storicamente non ci sono state tornate elettorali politiche in Italia in autunno, pertanto lo scenario centrale è che l’attuale maggioranza possa essere la medesima che discuterà i vincoli di bilancio con la (nuova) Commissione. Si è già visto che quando l’Europa non concede spazi, il livello del confronto interno sale. Quindi si ritenta di forzare questi limiti, ma probabilmente senza grande possibilità di successo. A questo punto un rimpasto di governo a breve o anche nuove elezioni nel 2020 sono più probabili.Dal punto di vista dei mercati, questo voto non cambia in modo rilevante le prospettive europee. Si può immaginare una lieve indicazione positiva per gli asset rischiosi europei per aver superato un (possibile) momento difficile senza traumi. Per un effetto di medio-lungo periodo, però, bisognerà aspettare e vedere se e cosa cambierà nei prossimi giorni, fino alle prime nomine. L’evento più “temibile” sarebbe la nomina di un Presidente non mediterraneo (Weidmann?) alla guida della BCE. L’incidenza negativa, più che sugli asset europei in aggregato, si avrebbe su quelli periferici e l’Italia in particolare. È comunque troppo presto per poter fare delle ipotesi certe.
Sugli asset italiani, invece, i prossimi mesi rischiano di essere volatili: da un lato l’affermazione della Lega a spese del M5S dovrebbe indurla ad avanzare richieste in Europa per aggiungere capacità di spese infrastrutturali o riduzione delle tasse (flat tax). Dall’altro lato l’atteggiamento dell’Europa non sarà accondiscendente, poiché la posizione italiana risulta isolata: la notizia di ieri (lunedì 27 maggio), ad urne appena chiuse, è che la Commissione, il prossimo 5 giugno, potrebbe aprire una procedura d’infrazione all’Italia per mancato raggiungimento degli obiettivi di deficit del 2018. Dejà vu o scontro definitivo? Gli asset azionari europei in questo momento sono meno preoccupati rispetto alla primavera del 2018 sul rischio geopolitico poiché il rischio macro derivante dalle tensioni commerciali è preponderante. Un fattore positivo sia per BTP che per i mercati azionari è che il posizionamento risulta essere molto ridotto rispetto a un anno fa: non ci sono posizioni rilevanti di carry sul BTP da parte di investitori esteri e l’azionario europeo continua a osservare importanti deflussi settimanali (superiori ai €100miliardi cumulativi su fondi ed ETF). Il fattore più preoccupante è che il punto di partenza dello spread (270bp) è molto più vicino alle soglie di allarme (350bp) rispetto al 2018 (in questo momento lo spread del BTP e solo 40bp inferiore a quello del decennale greco).

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Aggiornamento mensile sulla strategia di investimento

Posted by fidest press agency su sabato, 15 settembre 2018

A cura di: Andrea Delitala, Head of Investment Advisory di Pictet Asset Management Marco Piersimoni, Senior Portfolio Manager di Pictet Asset Management. L’indice S&P500 ritrova i massimi di inizio anno (+8% da fine 2017) grazie alle buone performance del comparto tecnologico (Nasdaq 100, +17% YTD) trascinato dal buon contesto macro, dai solidi utili aziendali e da fattori tecnici: i buyback azionari favoriti dalla riforma fiscale continuano ad essere un elemento decisivo. I mercati Emergenti, alle prese con crisi idiosincratiche in Argentina e Turchia rischiano il contagio soprattutto nei paesi con ampio disavanzo commerciale e necessità di finanziamento esterno (in valuta forte). Neppure l’accordo tra USA e Messico per rivedere il trattato commerciale Nafta è stato sufficiente a riportare una maggiore serenità per gli investitori. Il mercato del lavoro statunitense continua a essere solido (disoccupazione sotto il 4% e con un segnale di accelerazione salariale, al 2,9%). L’Europa ad agosto ha risentito delle turbolenze provenienti da Emergenti (30% degli utili dello Stoxx600 esposti sull’area geografica) e Italia (allargamento dello spread in prossimità di quota 300 a fine agosto) sottoperformando gli USA di oltre 8 punti percentuali (Eurostoxx50 vs S&P500). La curva dei rendimenti USA è sempre più piatta (differenza tra rendimenti 2-10 anni, 0.2%) per questo, la fase di rafforzamento del dollaro sembra avvicinarsi all’esaurimento, come testimonia anche il numero di rialzi della FED prezzati nei prossimi 2 anni (circa 3), tuttavia, nel breve (1-3 mesi) è difficile intravedere un cambio di rotta significativo. Siamo maggiormente costruttivi sull’azionario cinese, dove una parte significativa del rallentamento macro e delle tensioni commerciali USA-Cina sembra prezzata: la banca centrale sembra pronta a fornire maggiore liquidità e per questo manteniamo un atteggiamento costruttivo nonostante l’imminenza di un nuovo round di tariffe che, a breve, potrebbero entrare in vigore. Le discussioni sulla legge di bilancio italiana sembrano aver preso, a giudicare dalle indicazioni preliminari di inizio settembre un tono costruttivo: un deficit di bilancio sul 2019 su livelli di poco superiori al 2% (deficit di poco superiore ai €30 miliardi) potrebbe permettere un rally significativo per BTP e attivi di rischio correlati (banche, FTSEMIB, Eurostoxx).

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La Fed promette rialzi e il mercato non le crede. Effetti dello scollamento su macro e portafogli

Posted by fidest press agency su venerdì, 4 agosto 2017

_DSC6153.JPGA cura di Andrea Delitala, Head of Euro Multi Asset di Pictet Asset Management. Pare proprio che le banche centrali navighino a vista, almeno agli occhi del mercato che non comprende il modus operandi o, peggio ancora, lo ignora. A nostro giudizio, come minimo, possiamo dire che la loro funzione di reazione all’economia sia difficile da decifrare.
Abbiamo avuto un’ondata di liquidità che ha garantito una proroga della repressione finanziaria nel primo trimestre 2017 – 450 miliardi di dollari trasferiti dal conto disponibilità del Tesoro presso la Fed al mercato (Banche private) ed altre fonti internazionali. L’orientamento prevalente rimane tuttavia (anzi, a maggior ragione) per un riassorbimento di tale liquidità (tapering dei reinvestimenti in titoli e rialzi dei tassi) il che non agevola le decisioni di investimento.
Pictet ha elaborato tre spiegazioni possibili dello scollamento tra previsioni delle banche centrali, ad esempio quelle della Fed che segnala 7 rialzi di 25pb in 2 anni, e aspettative del mercato (che ne prezza 2).
La prima spiegazione è che non siano cambiate le previsioni mediane, ma sia diminuita l’incertezza autorizzando toni più aggressivi. Curiosamente però, l’ultimo rialzo dei tassi a metà giugno da parte della Fed è stato accompagnato da una flessione dell’inflazione core che Yellen ha definito di natura temporanea e non significativa, attribuendola al dumping nei prezzi della telefonia mobile e delle prescrizioni mediche. Di fatto la Fed ha quindi definito un nuovo indice d’inflazione super core: non considerando i piani tariffari dei cellulari ed alcuni farmaci, questo indice arriva all’1,7% anziché l’1,4% dell’inflazione core tradizionale e potrebbe giustificare il tono aggressivo della Fed in giugno. A onor del vero, Yellen ha poi decisamente ammorbidito i toni nel suo intervento al Congresso del 12-13 luglio. A giugno si è visto un curioso allineamento nella comunicazione delle maggiori banche centrali, da Bce a BoE alla banca canadese, con Draghi che passa da un easing bias, coerente con rischi deflazionistici, a timori di pressioni reflazionistiche. Le possibilità sono due: o la Fed ha ragione a trascurare l’attuale flessione dell’inflazione, oppure siamo in prossimità di un errore di policy, come sembrano suggerire i mercati del reddito fisso.
La seconda possibile spiegazione del comportamento divergente della Fed rispetto al mercato è che la Fed tenga conto delle condizioni finanziarie complessive dell’economia (Financial Conditions Index, FCI). Queste non dipendono solo dai Fed Funds rates ma sono funzione anche dei rendimenti sui corporate bond, oltre che del cost of equity. Questi ultimi sono fattori delicati che incorporano fattori di mercato al di fuori dal controllo della Fed e che instaurano meccanismi complessi da gestire, soprattutto in presenza di un governatore come Janet Yellen che agli occhi del mercato sta perdendo autorevolezza (e credibilità) se non altro perché in scadenza (febbraio 2018). Questa situazione crea una rottura nel buon funzionamento del rapporto tra Fed e mercato.
La terza spiegazione è la più accettabile: la banca centrale potrebbe anticipare variazioni plausibili in tema di regolamentazione finanziaria. In particolare sul tema Dodd-Frank e, al suo interno, la Volcker rule. Tale norma ha operato la distinzione tra attività di lending e trading e fissato i fattori limitativi dell’attività di lending legati alle restrizioni di capitale e leva, con la conseguente inibizione dei moltiplicatori monetari. La rimozione di queste norme libererebbe circa 200 mld di dollari di capitale di vigilanza delle banche USA, il quale a sua volta potrebbe tradursi in una maggiore creazione di credito fino a 1 trn di dollari. La pressione politica intorno al tema è fortissima. Il comportamento della Fed potrebbe essere perciò una reazione a questa consapevolezza: l’eventuale effetto espansivo della rimozione delle norme in questione, dovrebbe essere contrastato. A quanto sembra la Fed vuole farlo agendo sui tassi e non affrettando la contrazione del bilancio (tapering dei reinvestimenti) che sembra indirizzato verso una tabella di marcia lenta e prevedibile (ma dopo il cambio al vertice Fed sarà ancora così?). Gli scenari possibili, partendo da queste spiegazioni, sono quattro. In tutti per i bond il quadro non è roseo, mentre c’è uno spazio per le azioni che però va declinato in modo attento dal punto di vista regionale e settoriale.
Il primo è che il miglioramento macro coerente con le azioni di policy prospettate si verificherà. Questo è l’unico caso in cui siamo ottimisti sulle azioni, soprattutto sui settori ciclici, e negativi sui bond che devono scontare la correzione di quello che prezzano, ovvero l’errore di policy, più il miglioramento macro. Si perde tanto sulla parte a lungo mentre e sugli indicizzati all’inflazione si può essere premiati.
Il secondo scenario è che la Fed stia dialogando con il mercato per condurlo a valutazioni più caute (maggiori premi di rischio): questa ipotesi, in assenza di miglioramenti macro, è al massimo neutrale o negativa per le azioni e un po’ meno negativa che nel primo caso per i bond. Il settore It sarebbe vulnerabile mentre per le Banche sarebbe un contesto migliore per via del rialzo dei tassi. Sulla componente bond ristabilire premi al rischio vuol dire ristabilirne anche sul credito e quindi i perdenti saranno proprio sullo spread di credito.
La terza ipotesi è che effettivamente la Fed sappia qualcosa in più di noi sul fronte regolamentare. Dal punto di vista delle implicazioni di mercato, questa è una situazione intermedia ai primi due scenari esaminati: la conseguenza è un posizionamento neutrale per le azioni e negativo per i bond. La rimozione della Dodd Frank comporta uno stimolo monetario indiretto, scenario che per le azioni è neutrale e per le banche è festa, mentre è negativo per la curva rendimenti e neutrale per gli indicizzati.
L’ultimo scenario (residuale) è un errore di politica monetaria (restrizione ingiustificata) e questo si scarica negativamente sulle azioni ed è l’unico caso in cui i bond non perdono terreno, avendo già incorporato questa idea nei prezzi. I cicli già cheap diventano ancora più a buon mercato. In questo scenario deflazionistico, la parte lunga della curva tenderà a guadagnare di fronte a una possibile recessione con inflazione bassa. (foto: Andrea Delitala)

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