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“Fixed Income – Risvolto positivo per le obbligazioni denominate in renmimbi”

Posted by fidest press agency su mercoledì, 24 luglio 2019

A cura di Cary Yeung Head of Greater China Debt di Pictet Asset Management. L’invecchiamento della popolazione cinese può diventare un problema per la seconda potenza economica mondiale, ma potrebbe contribuire a trasformare il mercato obbligazionario da 13000 miliardi di dollari in una classe di attivi internazionale. Per comprenderne le ragioni, occorre considerare la relazione tra demografia, risparmio e saldo della bilancia commerciale. In Cina, la proporzione di persone in età lavorativa, ossia compresa tra 15 e 64 anni, ha raggiunto il picco circa una decina di anni fa al 64% e scenderà al 52% entro il 2030, secondo le proiezioni dell’ONU.Di pari passo con l’invecchiamento della popolazione aumenta la sua spesa complessiva, soprattutto per salute e pensione. Infatti, la spesa pensionistica è cresciuta a un ritmo annuo più veloce rispetto al gettito pensionistico a partire dal 2012. E si prevede che il disavanzo mediano annuale del divario pensionistico cinese raggiungerà 1410 miliardi di RMB nel 2050, dagli attuali 50 miliardi di RMB. Per colmare questo divario, il Paese dovrà attingere ai propri risparmi, per i quali si prevede una flessione al di sotto del 40% del PIL entro il 2030, dal picco del 46%.Questo dato, associato a un aumento della spesa nazionale, significa che è solo una questione di tempo prima che la Cina si ritrovi a gestire un deficit delle partite correnti, consumando più di quanto produce. Si tratterà di un importante sviluppo per il mercato del debito del Paese.Perché quando ciò accadrà, la Cina dovrà finanziare quel deficit indebitandosi maggiormente con i Paesi esteri. In altre parole, si trasformerà da un esportatore di capitale ad un importatore. Consapevole di questa trasformazione all’orizzonte, Pechino sta attuando una serie di misure volte a liberalizzare i mercati finanziari e attrarre investimenti dall’estero. E cruciale per queste riforme è l’apertura del mercato delle obbligazioni onshore cinesi.
Dal lancio nel 2017 del programma “Bond Connect”, che consente agli investitori stranieri di negoziare a Hong Kong senza possedere conti onshore, le autorità cinesi hanno anche introdotto l’opzione di regolamento “Delivery versus Payment” che ha significativamente ridotto i rischi di regolamento. Pechino ha anche offerto agli investitori istituzionali esteri un’esenzione fiscale di tre anni sugli interessi generati dalle obbligazioni fino a novembre 2021. Inoltre, la People’s Bank of China intende ammorbidire le regole sulle operazioni repo e sui derivati per gli investitori esteri. Questi passi, oltre alle misure aggiuntive proposte per aprire ulteriormente il mercato, consentiranno alle obbligazioni in RMB di diventare una componente importante dei portafogli internazionali.L’importo di tali obbligazioni detenute da investitori stranieri è salita al livello record di 271 miliardi di dollari nel primo trimestre, dai 160 miliardi di fine 2018. Questo risultato è in parte dovuto all’anticipazione della decisione dei fornitori di indici globali di inserire le obbligazioni cinesi nei loro indici obbligazionari internazionali tradizionali. L’indice obbligazionario Bloomberg-Barclays’ Global Aggregate ha iniziato a inserire le obbligazioni cinesi in RMB ad aprile, una mossa che dovrebbe incoraggiare altri fornitori a seguirlo. Complessivamente, l’inserimento negli indici degli strumenti cinesi potrebbe generare flussi in entrata pari a quasi 300 miliardi di dollari nei prossimi anni. Gli investitori internazionali attualmente detengono poco meno del 3% della classe di attivi, ma la People’s Bank Of China (PBOC) prevede che questa cifra possa più che triplicare al 10-15% entro una decina d’anni.
Le obbligazioni denominate in RMB possiedono caratteristiche distintive, e per questo motivo il loro inserimento in un portafoglio a reddito fisso internazionale può modificare le sue dinamiche di rischio e rendimento. Come indica la Fig. 1, i rendimenti delle obbligazioni in RMB non presentano una forte correlazione con nessuna classe di attivi principale, sia essa obbligazionaria o azionaria.È chiaro che per gli investitori internazionali detenere nei portafogli diversificati obbligazioni onshore cinesi sta diventando fondamentale.

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Fixed Income: previsioni per le obbligazioni dei mercati emergenti

Posted by fidest press agency su mercoledì, 24 aprile 2019

A cura di Mary-Therese Barton, Head of Emerging Market Debt. Le economie dei mercati emergenti stanno già superando quelle delle controparti sviluppate. E saranno ulteriormente favorite da un rimbalzo.Dimentichiamo le recenti turbolenze di mercato, le obbligazioni dei mercati emergenti (ME) oggi sono in una posizione ottimale. Infatti, l’anno in corso potrebbe rivelarsi l’esatto contrario del 2018 che è stato un anno abbastanza complicato.Questo giudizio positivo è riconducibile a due fattori. Innanzitutto, sebbene l’economia globale sia in rallentamento, le economie emergenti stanno andando relativamente meglio rispetto alle controparti sviluppate. In secondo luogo, i governi di tutto il mondo stanno attuando politiche mirate a stimolare la crescita. Storicamente, gli attivi dei mercati emergenti tendono a sovraperformare in entrambi questi contesti economici.
L’indicatore anticipatore mondiale, che si occupa di prevedere cosa potrebbe succedere alla crescita globale, ha registrato una brusca tendenza al ribasso dal picco del 2017. Ma, sebbene le previsioni si siano indebolite anche per i mercati emergenti, il grosso del rallentamento globale è riconducibile alle economie sviluppate.La serie di rialzi dei tassi operata dalla Federal Reserve statunitense fino allo scorso dicembre, l’atteggiamento belligerante del Presidente degli Stati Uniti Donald Trump riguardo al commercio mondiale, i cambiamenti nella domanda globale di automobili, oltre a problemi più legati a singoli Paesi come l’incertezza politica di Italia e Regno Unito, hanno fatto sì che le economie sviluppate scalassero una marcia.Per contro, il grosso del rallentamento dei mercati emergenti si è concentrato in Turchia e Argentina – due Paesi che hanno sofferto ferite economiche autoinflitte.Di conseguenza, il differenziale di crescita delle economie emergenti rispetto alle controparti sviluppate è aumentato considerevolmente lo scorso anno fino a raggiungere un divario che è adesso ai massimi dal 2013.
È importante poiché in periodi in cui l’economia globale ha subito un rallentamento non uniforme, con le economie in via di sviluppo che hanno sovraperformato, le valute dei mercati emergenti si sono apprezzate sul dollaro – a un ritmo dell’1,7% l’anno in media, secondo la nostra analisi.Questa tendenza è ancora più accentuata per le valute dei mercati emergenti di Paesi in via di sviluppo di grandi dimensioni, come Cina, India, Corea, Russia e Brasile, per citarne alcuni. In media, queste valute hanno guadagnato il 4,7% l’anno sul dollaro, con le valute di America Latina e Europa dell’Est che tendono ad essere in testa.
La Fed ha tirato il freno a mano sulla politica di restringimento monetario. Non solo la Banca Centrale ha smesso di rialzare i tassi – crescono le aspettative secondo cui la prossima mossa sarà un taglio – ma ha anche messo prematuramente fine alla riduzione del bilancio. Questa svolta accomodante dovrebbe sostenere la crescita negli Stati Uniti più avanti nel corso dell’anno. Ma per adesso, potrebbe segnare la fine della forza inarrestabile del dollaro.Al momento, le valute dei mercati emergenti sono prossime al valore di massima sottovalutazione rispetto al dollaro da almeno vent’anni a questa parte. Complessivamente, questi fattori dovrebbero contribuire a sospingere le valute dei mercati emergenti e, pertanto, le obbligazioni sovrane dei mercati emergenti denominate in valuta locale – in quanto una porzione importante del rendimento su questi titoli di debito tende ad essere trainata dai movimenti di cambio.
Non è solo la Fed ad avere iniziato a reagire al rallentamento globale. La Banca Centrale Europea sta riprendendo le operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine per le banche (TLTRO – targeted longer-term refinancing operation), nell’ottica di sostenere l’economia dell’eurozona, attualmente in arresto.Ma ancora una volta, è la Cina la principale fonte di stimoli derivanti da una politica monetaria aggressiva. Con l’obiettivo di far ripartire i prestiti ai privati, infatti, la People’s Bank of China ha ridotto di cinque volte il coefficiente di riserva obbligatoria delle banche nel corso del 2018; e ulteriori tagli sono previsti nei prossimi mesi. Contemporaneamente, il governo cinese ha bruscamente aumentato gli investimenti in infrastrutture, dopo averli tagliati nel 2018.In termini più generali, le obbligazioni dei mercati emergenti dovrebbero essere sostenute da condizioni locali migliori. Politiche macroeconomiche prudenti e, soprattutto, la relativa aggressività delle banche centrali dei mercati emergenti suggeriscono che le economie dei mercati emergenti dovrebbero essere meno volatili rispetto al passato.Nel frattempo, le tensioni commerciali globali al momento preoccupano forse meno di quanto non abbiano fatto in passato. Infatti, visto che le economie dei mercati emergenti sono diventate più ricche, sono anche meno dipendenti dalle esportazioni, essendo sostenute anche dalla domanda interna. E dato che Paesi come la Cina sono sempre più sviluppati, hanno anche aumentato il valore aggiunto della loro manifattura, con l’effetto di rendere ancora più domestiche le catene di approvvigionamento finora disseminate in diversi Paesi.

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“Fixed Income – Ma non come lo conoscevate”

Posted by fidest press agency su giovedì, 21 marzo 2019

A cura di Prashant Agarwal, Senior Investment Manager. Gli investitori europei sono alle prese con un dilemma. Da un lato, desiderano proteggere i loro portafogli a causa di una crescita economica poco brillante, di continue minacce sul fronte commerciale e dell’ascesa di forze populiste.Dall’altro, il bacino degli attivi difensivi disponibili in grado di generare reddito si sta restringendo, soprattutto nei mercati dei titoli sovrani europei e delle obbligazioni ad alto merito creditizio. Malgrado la fine del quantitative easing da parte della Banca Centrale Europea, i rendimenti dei titoli sovrani e di altri titoli di alta qualità a reddito fisso sono quasi pari a zero o addirittura negativi, se si considera l’inflazione.A questo punto, la domanda è: come possono gli investitori garantirsi un reddito sufficiente senza assumersi troppi rischi? Le obbligazioni europee high yield a breve termine potrebbero non sembrare la risposta più scontata, ma riteniamo che nel contesto attuale siano un’opzione percorribile. Per diversi motivi.
Per cominciare, la qualità del mercato obbligazionario high yield europeo è fortemente migliorata nell’ultimo decennio. Si tratta adesso di una classe di attivi liquida e diversificata, che comprende società attive in numerosi settori. Oggi, circa il 71% dell’universo di investimento è composto da obbligazioni BB, il primo rating inferiore al livello investment grade; un dato in crescita dal 54% di dicembre 2008.Le società europee non-investment grade sono state nel complesso molto prudenti nell’indebitarsi dalla crisi del 2008. Ad un rapporto pari a solamente 3,2 volte gli utili al lordo di interessi, imposte, deprezzamenti e ammortamenti (EBITDA), il loro effetto leva netto è inferiore alla media degli ultimi 15 anni (si veda il grafico). Altri indicatori del livello di indebitamento – compreso il rapporto free cash flow/debito e la copertura degli interessi – mostrano un segmento in buona salute rispetto ai dati storici.Inoltre, il tasso di insolvenza tra gli emittenti obbligazionari high yield europei è solo all’1,5% rispetto al 13% registrato nel corso della grande crisi finanziaria, e si prevede che rimarrà basso anche nel prossimo anno. Ovviamente, in caso di recessione, sarà più difficile per le società rifinanziare le loro obbligazioni e i tassi d’insolvenza saliranno su livelli più alti rispetto ai bassi valori attuali. Ma le conseguenze dovrebbero essere comunque limitate, dato che la maggior parte degli emittenti high yield europei ha già rifinanziato gran parte del debito a breve termine, spostando il cosiddetto “maturity wall”, ovvero la data in cui la maggior parte del debito dovrà essere ripagato o rifinanziato , al 2022.
Inoltre, prima che tutto ciò avvenga, il recente intervento della banca centrale ha ridotto le probabilità di una recessione. La Federal Reserve statunitense ha segnalato una pausa nel percorso di rialzo dei tassi d’interesse. La BCE, nel frattempo, ha promesso di mantenere i tassi invariati fino al 2020, e ha presentato un nuovo programma di stimolo TLTRO (Targeted Longer-Term Refinancing Operations, ovvero operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine) per supportare il finanziamento da parte delle banche alle aziende nell’eurozona.
La combinazione di tassi d’interesse bassi e crescita economica lenta ma costante è generalmente positiva per i mercati obbligazionari high yield. E, in particolare, concentrandosi sul debito con scadenze più brevi, gli investitori hanno la possibilità di garantirsi livelli di reddito maggiori senza la volatilità normalmente associata a questa classe di attivi.Nei fatti, investire in obbligazioni non-investment grade con duration più breve è una strategia che si è dimostrata indovinata, sia in fasi di mercato turbolente come quella della fine dello scorso anno, sia su orizzonti di più lungo termine.
Dal lancio nel 2012, la massima discesa da un picco della strategia Pictet-EUR Short Term High Yield – o “drawdown” – è stata molto minore di quella dei più ampi universi high yield e investment grade, così come di quella del mercato azionario (si veda il grafico). Sullo stesso periodo di tempo, ha anche registrato una volatilità annualizzata dei rendimenti minore rispetto a ogni altra soluzione di investimento qui analizzata.
La Brexit è un caso esemplare. Sebbene il Regno Unito sia impantanato nell’incertezza relativa alla sua uscita dall’Unione Europea, continuiamo a ritenere che sia ancora una potenza economica con molte aziende solide. Per riflettere entrambe queste considerazioni, abbiamo spostato il baricentro del nostro portafoglio verso i titoli non ciclici, limitando le nostre posizioni in aziende del Regno Unito su obbligazioni che scadranno entro i prossimi due anni.La recente situazione di calma nelle tensioni tra il governo populista italiano e l’UE è un altro sviluppo di cui gli investitori possono beneficiare attraverso il mercato obbligazionario high yield a breve termine. Noi stiamo cercando di aumentare leggermente le nostre posizioni nelle obbligazioni societarie italiane a breve termine in quanto riteniamo che le loro valutazioni sottovalutino il potenziale di un miglioramento delle prospettive economiche in Italia.

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“Fixed Income – Cina: un gioco d’equilibrio per gli obbligazionisti”

Posted by fidest press agency su sabato, 26 gennaio 2019

“FixedA cura di Patricia Schuetz, Senior Client Portfolio Manager di Pictet Asset Management. Il mercato obbligazionario cinese, in costante crescita, offre opportunità interessanti. Le strategie absolute return ne possono trarre il massimo profitto, utilizzando coperture a protezione dalla potenziale volatilità.
L’anno è appena iniziato e la Cina è già in prima pagina: la guerra commerciale con gli Stati Uniti continua; ancora una volta Pechino lavora per sostenere la crescita e le società tecnologiche attribuiscono la debolezza degli utili al rallentamento delle vendite in Cina. Tutti questi elementi sollevano una domanda fondamentale: le opportunità di investimento derivanti da questi sviluppi possono compensare i rischi?
Per quanto ci riguarda, in qualità di investitori in obbligazioni, si tratta di trovare il gusto equilibrio tra rischio e possibile rendimento – un’attività nella quale la strategia Pictet-Absolute Return Fixed Income è specializzata, in quanto combina posizioni a lungo termine con investimenti utili per bilanciare, che funzionano da copertura contro i rischi a breve termine.In quanto specialisti del reddito fisso, siamo sempre stati attratti dal potenziale a lungo termine della Cina. Sebbene la crescita cinese sia destinata a rallentare in futuro, dovrebbe anche essere più stabile, in quanto l’economia sta lentamente raggiungendo un punto di equilibrio orientandosi dalle materie prime verso i servizi e il tasso di cambio è stato liberalizzato. La Cina sta anche spostando rapidamente la catena del valore della manifattura dalla quantità alla qualità. Il suo mercato obbligazionario è sempre più maturo, diversificato e internazionale, mentre il renminbi è indicato come la valuta di riserva del futuro. Un ulteriore fattore di attrattiva del mercato è il fatto che le obbligazioni cinesi offrono rendimenti relativamente elevati e non particolarmente correlati con quelli delle altre classi di attivi.Inoltre, negli scorsi mesi il governo si è impegnato ad adottare una politica fiscale più accomodante, unita a sforzi coordinati per sostenere la domanda interna e la crescita del PIL. Una politica che prevede tagli fiscali per aziende e famiglie, e forti investimenti in infrastrutture. La People’s Bank of China è l’unica grande banca centrale che ancora concede uno stimolo monetario (si veda il grafico) e si prevede che immetterà ben oltre 200 miliardi di dollari nell’economia nel corso del 2019. I nostri economisti prevedono una crescita del PIL cinese del 6,4% quest’anno, due volte più veloce rispetto a tutto il resto del mondo e più di tre volte più veloce rispetto alle economie sviluppate.
Laddove la Cina ha successo, altri mercati emergenti tendono a trarne beneficio. Ciò supporta la nostra opinione ampiamente positiva sul debito societario denominato in dollari dei mercati emergenti. Intravediamo anche numerose opportunità specifiche all’interno dello stesso mercato obbligazionario cinese denominato in dollari, dove qualsiasi debolezza valutaria, come accaduto a metà 2018, costituirebbe potenziali punti d’ingresso interessanti.Le società di gestione patrimoniale cinesi, ritenute strategicamente importanti per il Paese, saranno tra i principali beneficiari delle misure di stimolo. Lo stesso vale per le società immobiliari, le cui strutture del capitale mostrano già un miglioramento.
Ciò che è determinante è che riteniamo che le valutazioni delle obbligazioni societarie emesse da società che appartengono a questi settori non riflettano questo potenziale.
Tuttavia, oltre che per il potenziale a lungo termine, i mercati emergenti sono ben noti anche per i picchi di volatilità a breve termine e la Cina non fa eccezione.
Qui entra in gioco la nostra filosofia di bilanciamento dei rischi. E diversificare il rischio in ogni occasione è alla base del nostro processo di investimento per la strategia Pictet-Absolute Return Fixed Income. Per raggiungere questo obiettivo, esaminiamo i rischi e le correlazioni sia nell’ambito dei singoli temi d’investimento sia nell’intero portafoglio.
In termini più generali, la turbolenza sul debito dei mercati emergenti tende ad essere accompagnata dalla debolezza delle valute delle economie in via di sviluppo. Dal nostro punto di vista, quindi, mantenere una posizione corta in un paniere di queste valute rappresenta un contrappeso efficace per bilanciare un investimento sulle obbligazioni societarie dei mercati emergenti. Riteniamo tuttavia essenziale gestire attivamente questa posizione valutaria, date le idiosincrasie dei Paesi in questione.Al momento, mantenere posizioni corte nelle valute asiatiche offre una copertura particolarmente interessante contro ogni temporanea debolezza economica in Cina.Abbiamo anche investito in credit default swap (CDS) del governo cinese, strumenti che proteggono da ogni deterioramento del merito creditizio di un emittente obbligazionario, per garantire ulteriore protezione alle nostre posizioni sul settore immobiliare cinese. Le possibilità per coprire la nostra esposizione aumentano di pari passo con l’espansione dell’universo d’investimento cinese. A nostro avviso, ciò rende questa opportunità di investimento ancora più interessante.Abbiamo a lungo ritenuto che la transizione della Cina da una potenza manifatturiera ad un’economia più aperta e trainata dai servizi avrebbe creato numerose opportunità. Avvalendoci di tutti gli strumenti di investimento a disposizione e concentrandoci sul punto di equilibrio tra i rischi, riteniamo che il nostro approccio agli investimenti in Cina possa da un lato intercettare valore a lungo termine e dall’altro limitare i rischi della volatilità a breve termine, garantendo il migliore equilibrio rischio/rendimento possibile per i nostri investitori. Un approccio così flessibile esula dalla port Income – Cina: un gioco d’equilibrio per gli obbligazionisti”

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