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“Fixed Income – Oltre i green bond”

Posted by fidest press agency su lunedì, 7 settembre 2020

A cura di Stéphane Rüegg, Senior Client Portfolio Manager, Eric Borremans, Senior Sustainability Analyst. Il mercato dei green bond, le cosiddette “obbligazioni verdi”, è in pieno sviluppo. Ed è destinato a ingrandirsi, dato che sempre più società, governi e multinazionali cercano di raccogliere fondi per realizzare progetti ecocompatibili e che gli investitori sono attratti da questi attivi. Per esempio, oltre il 30% del Recovery Plan da 750 miliardi di euro lanciato dall’Unione Europea è stato destinato a progetti “verdi”. Ma come per ogni nuovo tipo di investimento, i green bond nascondono molte potenziali trappole – non ultimo perché molti di loro non sono verdi come vogliono far credere. Di norma, i green bond vengono emessi per finanziare progetti specifici che contribuiscono a ridurre le emissioni di gas serra, come le infrastrutture per l’energia rinnovabile, o che aiutano Paesi e aziende ad adattarsi al cambiamento climatico, ad esempio proteggendo le aree costiere dall’innalzamento del livello dei mari. Vengono emessi con disposizioni che regolano l’utilizzo delle risorse raccolte e tendono ad assumere il rating dell’emittente.Fanno parte dell’universo degli investimenti ESG, ossia legati alle tematiche ambientali, sociali e di governance – strategie di investimento la cui crescente popolarità è stata premiata negli ultimi tempi da ottimi rendimenti, soprattutto durante la pandemia di COVID-19. Ed è bene che sia così. Gli investimenti legati all’ambiente e al clima assumeranno un’importanza sempre maggiore nel corso dei prossimi anni.Gli studiosi della Oxford University ritengono che un cambiamento climatico incontrollato potrebbe costare all’economia globale circa il 30% del PIL potenziale pro-capite entro il 2100. Si stima che, per limitare il riscaldamento globale a 1,5 gradi centigradi dai livelli pre-industriali, serviranno investimenti da 1600 a 3800 miliardi di dollari ogni anno fino al 2050.Può sembrare un dato poco realistico, ma il denaro c’è. Ad esempio, nel 2015, i finanziamenti globali per i combustibili fossili ammontavano a 5000 miliardi di dollari. Quello stesso anno, lo stanziamento totale per il clima è stato di solo 481 miliardi di dollari. Con la diffusione degli investimenti ESG, i green bond guadagneranno importanza.
Gli Stati Uniti e l’Europa finora hanno dominato il mercato: l’Europa da sola ha rappresentato il 45% delle emissioni globali nel 2019. Un dato che forse non stupisce, considerato il livello di maturità dei mercati finanziari della regione e l’importanza che gli europei attribuiscono all’ambiente. Ma altri Paesi sono entrati in gioco. Le società cinesi, innanzitutto le banche, sono già grandi emittenti e nel 2019 hanno contato per circa 30 miliardi di dollari.
E come dimostra il Recovery Plan dell’UE da 750 miliardi di euro, che presenta una forte attenzione all’ambiente, il mercato dei green bond potrebbe crescere a un ritmo ancora maggiore nel mondo post-COVID. Ma gli emittenti sovrani e legati agli stati sovrani potrebbero finire in seconda fila rispetto al settore privato, che di recente ha scoperto i vantaggi della finanza green. Nel complesso, le istituzioni finanziarie e le aziende hanno rappresentato emissioni pari a circa 142 miliardi di dollari in green bond nel 2019, con le emissioni corporate cresciute da sole del 90% rispetto all’anno precedente.
Nonostante tutte le zone grigie nei green bond, le cose stanno migliorando. Parte del miglioramento proviene dalle migliori prassi, parte dagli enti di settore, e parte dai legislatori.Attraverso il loro organo di settore, la International Capital Market Association, le banche d’investimento e altri soggetti dei mercati finanziari hanno dato vita ai Principi sui Green Bond; una serie di linee guida volontarie volte a promuovere criteri di trasparenza, divulgazione e rendicontazione per i green bond, ma che non specificano, tuttavia, quali tipi di investimento siano ammissibili in questa categoria. Un codice di settore volontario stabilisce quali titoli sono ammissibili tra i green bond – la Climate Bonds Initiative ha definito la gamma di attività ammissibili. Questi, a loro volta, vengono verificati da una parte terza approvata dal Climate Bonds Standard and Certification Scheme. Il carattere “verde” delle obbligazioni può essere verificato anche da agenzie esterne indipendenti come Sustainalytics. Il fornitore di dati Refinitiv ha recentemente lanciato le prime classifiche per la finanza sostenibile, che aiuteranno a individuare i titoli migliori della categoria.Infine, anche le agenzie governative vengono coinvolte. L’UE ha aperto la strada con l’approvazione della legge sulla tassonomia verde, che stabilisce il primo “elenco verde” ufficiale al mondo che classifica le attività sostenibili dal punto di vista ambientale e che è fondamentale per gettare le basi per un’Unione “climate neutral” entro il 2050. Questa legge è anche fondamentale per la creazione di una norma europea sui green bond, che è già in fase di studio e che potrebbe lanciare una sfida all’intero settore: secondo una stima meno di un quinto dell’MSCI Green Bond rispetterebbe il requisito delle norme europee sui green bond.Nel frattempo, il Recovery Fund da 750 miliardi di euro di recente approvato dall’UE potrebbe innescare un cambio di passo nella disponibilità dei green bond a basso rischio, secondo le ricerche di settore. Circa un terzo del fondo potrebbe essere rappresentato da spesa “verde”.Ma quantificare gli aspetti spesso qualitativi di queste operazioni è una sfida, e il settore è ancora agli inizi. Le agenzie che valutano le società in base ai criteri ESG possono fornire valutazioni ampiamente diverse, in base all’importanza che attribuiscono ai diversi fattori, come il settore di appartenenza, la regione di attività e le intenzioni del management.Considerate tutte le complessità della materia, agli investitori si raccomanda un approccio attento e analitico. Alcuni green bond sono più green di altri. Alcune obbligazioni societarie comuni emesse da società green saranno più “green” di quelle green. E a volte, la capacità di finanziamento comune delle società attive in settori poco puliti sarà diretta verso investimenti di valore ambientale – soprattutto se l’azienda intende cambiare radicalmente la natura delle sue attività. Raggiungere l’equilibrio tra le credenziali ambientali e i fattori sociali richiede anche un’ampia visione del mercato. Nessun singolo green bond deve essere valutato al di fuori del contesto della strategia dell’azienda emittente verso un modello di business più sostenibile ed ecologico. (abstract)

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Fixed Income: Essere preparati per tempi difficili

Posted by fidest press agency su martedì, 4 agosto 2020

A cura di Galia Velimukhametova, Senior Investment Manager, Gareth Payne, Senior Client Portfolio Pictet Welth Management (Pictet WM). È in corso una battaglia tra la liquidità delle banche centrali e la realtà economica. Lo si nota dall’ampio gap tra i fondamentali aziendali e il prezzo a cui le azioni e le obbligazioni delle società sono negoziate.Si tratta di una forbice che contribuirà ad accrescere ulteriormente il numero di opportunità per gli investitori nel debito distressed e nelle cosiddette “special situations”, opportunità in costante crescita almeno dalla crisi finanziaria globale di un decennio fa in poi. Effettivamente, è proprio quando le nubi economiche si fanno scure che i titoli distressed danno prova del loro valore. In più c’è il vantaggio aggiunto della decorrelazione di queste strategie rispetto alle asset class principali; una caratteristica mai così importante per limitare il rischio di portafoglio come nell’incertezza dei tempi attuali.Molte società erano già in affanno prima del colpo assestato dal Covid. Poi, con l’imposizione da parte dei governi di misure drastiche e dannose per l’economia finalizzate a limitare la crisi sanitaria provocata dalla pandemia, questa debolezza è balzata in primo piano.I sintomi di difficoltà dei mercati sono stati mitigati mediante l’adozione di misure fiscali e monetarie di emergenza senza precedenti, non ultima l’immissione di circa USD25.000 miliardi di liquidità delle banche centrali globali attraverso, tra l’altro, gli acquisti di debito corporate negli USA e in Europa.A meno che questi interventi non riportino le economie in buona salute, però, non elimineranno alla radice le vulnerabilità delle aziende. Al contrario, non faranno altro che distorcere il mercato e allungare i tempi di ripresa delle società.
Il mercato delle obbligazioni corporate ha aperto l’anno in uno stato ancor più fragile che nel 2008. Le società statunitensi ed europee non investment grade presentavano una leva pari a 4 o 5 volte, persino rispetto ai numeri “lusinghieri” che esse riportavano. Negli Stati Uniti, ad esempio, è stato “corretto” per fattori speciali il 25% circa degli utili pubblicati nel 2019, contro appena il 14% del 2013. Se si esamina più attentamente questa contabilità molto aggressiva, risulta evidente che l’indebitamento effettivo era in realtà superiore di un terzo in alcuni casi. Al contempo, il 16% circa delle società statunitensi erano zombie, ovvero incapaci di coprire gli interessi passivi derivanti tramite gli utili.Inoltre, l’80% circa del debito emesso lo scorso anno dalle società europee era “covenant-lite”, cioè con protezioni minime per gli obbligazionisti. Nel 2011, invece, tutto il debito corporate della regione fu emesso con le clausole contrattuali tradizionali.

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Fixed Income – Il credito corporate si tinge di verde

Posted by fidest press agency su venerdì, 10 luglio 2020

A cura di Stéphane Rüegg, Senior Client Portfolio Manager di Pictet Asset Management. Il mercato obbligazionario dei green bond sta prendendo quota, destinato a crescere sempre di più. Ma gli investitori devono prestare attenzione.Il mercato dei green bond, le cosiddette “obbligazioni verdi”, è in pieno sviluppo. La domanda di investimenti a favore dell’ambiente è aumentata di pari passo con la crescente consapevolezza dell’importanza di controllare il cambiamento climatico e l’inquinamento, di impedire l’erosione della biodiversità e garantire un futuro sostenibile.Ma come ogni classe di attivi che prende quota, gli investitori devono essere consapevoli delle possibili trappole.Una decina di anni fa, il mercato dei green bond esisteva a malapena. Ma a fine aprile 2020 valeva già 347 miliardi di dollari.
In sintesi, i green bond rappresentano il debito raccolto per finanziare progetti di natura ambientale. Parte della loro attrattiva è legata all’aspetto normativo: i governi inclini a incoraggiare i progetti “green” spesso offrono agevolazioni fiscali a chi detiene questi strumenti. Ma sono anche interessanti perché segnalano quella lungimiranza di gestione che tende a corrispondere al successo aziendale nel lungo termine. Le aziende hanno il vantaggio che la richiesta di queste obbligazioni tende a diversificare la loro base di investitori. E i dati suggeriscono che gli investitori in green bond tendono ad assumersi un impegno maggiore e a detenere questi strumenti più a lungo rispetto al debito convenzionale.
Un aspetto interessante per gli emittenti di queste obbligazioni consiste nella loro scadenza più lunga, il che significa che il rifinanziamento può essere meno frequente. Infatti, i green bond (societari e governativi) hanno una duration media di poco inferiore agli 8 anni, rispetto ai 7,2 anni del debito societario investment grade globale, forse per via del fatto che i progetti ambientali hanno orizzonti temporali più lunghi.
A complicare le cose c’è il modo in cui alcuni emittenti stanno ulteriormente suddividendo questa classe di titoli, creando ad esempio ‘blue bond’ ossia obbligazioni relative agli investimenti nel settore idrico, o ‘transition bond’, ossia obbligazioni che promuovono la transizione verso un’economia a bassa produzione di carbonio. Un codice di settore volontario stabilisce cosa qualifica come “verde” un’obbligazione, che è poi sottoposta a verifica e approvazione da parte del Climate Bonds Standard and Certification Scheme. Questa, a sua volta, è rafforzata da un secondo parere emesso da agenzie indipendenti, come Sustainalytics, che rivedono la componente “green” dell’obbligazione.Infine, anche le agenzie governative vengono coinvolte. L’Unione Europea ha aperto la strada a dicembre 2019 adottando regole che disciplinano quali prodotti finanziari si qualificano come “verdi” o “sostenibili”. Queste regole richiedono alle aziende di comunicare che percentuale dei loro investimenti è ecocompatibile o sostenibile. Solo il 17% del valore di mercato dei green bond presenti nell’MSCI Green Bond Index soddisfarebbe i requisiti del Green Bond Standard dell’Unione Europea (EU GBS).

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Fixed Income – Investimenti difensivi, ripensati

Posted by fidest press agency su sabato, 25 aprile 2020

A cura di Raymond Sagayam e Stéphane Rüegg di Pictet Asset Management. Mentre l’economia sta subendo una battuta d’arresto, con circa un terzo della popolazione mondiale in lockdown, gli investitori di ogni livello – responsabili delle tesorerie aziendali, gestori di fondi pensione o assicuratori – stanno aumentando le scorte di beni rifugio.La priorità assoluta – come spesso succede quando i cieli della finanza si rannuvolano – è il ritorno del capitale, invece del ritorno sul capitale.L’opzione di default per chi privilegia uno stile difensivo sono i mercati monetari. Per un’ottima ragione. Essendo l’attivo più assimilabile al contante, i fondi che investono sul mercato monetario acquistano strumenti governativi e quasi-governativi liquidi, che mantengono il valore del capitale. Questi fondi sono anche tra i più strettamente regolamentati tra tutti i veicoli di investimento.A fronte di tutti i vantaggi che offrono, tuttavia, i fondi comuni monetari chiedono agli investitori di sacrificare qualcosa: il rendimento. Con tassi d’interesse ufficiali in tutto il mondo in via di sviluppo prossimi – e in alcuni casi, inferiori – a zero, il rendimento sui titoli assimilabili alla liquidità segue l’inflazione. Le spese di custodia sono un costo aggiuntivo, che erode ulteriormente il valore del capitale investito.In molti casi si tratta di un prezzo che vale la pena di pagare in cambio della sicurezza.Tuttavia, per gli investitori in ricerca di un reddito regolare, i fondi che investono sul mercato monetario non sono la soluzione ideale. Per questo motivo, si può rivelare utile un’allocazione complementare alle obbligazioni societarie investment grade a breve scadenza.Sebbene meno liquide e più volatili rispetto al cash, le obbligazioni societarie di qualità elevata e breve scadenza sono competitive rispetto ai fondi Money Market per diversi aspetti.Per iniziare, offrono un rendimento che compensa abbondantemente i rischi aggiuntivi ad esse legati.Infatti, rispetto alla liquidità, le obbligazioni a scadenza più breve sono attualmente particolarmente convenienti.
Forse la prova più eclatante dell’allontanamento del mercato dai fondamentali è una variazione inusuale della forma della curva dei rendimenti. Un’incongruenza che è emersa all’insorgere delle vendite innescate dal Coronavirus: i rendimenti delle obbligazioni societarie a breve termine sono bruscamente balzati al di sopra di quelli offerti dal debito con scadenza più lunga. Questa inversione, che si è verificata sia nel mercato europeo sia in quello statunitense, è stata causata in parte dalla scelta degli investitori di vendere le obbligazioni più liquide semplicemente per ottenere liquidità.Di norma, quando i rendimenti delle obbligazioni societarie con scadenza più lunga sono inferiori a quelli dei titoli a più breve scadenza, significa che le società potrebbero faticare ad onorare i loro debiti – e nel giro di pochi mesi. L’ultima volta che la curva si è invertita nello stesso modo è stato nel 2009, durante il periodo nero della crisi dei mutui sub-prime. Ma così come non si materializzò allora un’ondata di insolvenze, ci sono pochi indizi che indichino che le società investment-grade si troveranno questa volta in grave difficoltà finanziaria. Nelle scorse settimane, sia la Federal Reserve statunitense sia la Banca Centrale Europea hanno svelato misure senza precedenti per stabilizzare i prestiti alle aziende e proteggere al contempo le aziende solide dai danni causati dal Coronavirus.In base ai nostri calcoli, il 50-60% delle obbligazioni societarie a breve scadenza statunitensi e circa il 25% delle omologhe europee è ammissibile per l’acquisto nell’ambito dei programmi di Quantitative Easing delle banche centrali.Il fatto di disporre della FED e della BCE come compratori di ultima istanza offre ai potenziali investitori obbligazionari un ulteriore vantaggio – una più bassa volatilità. In effetti, la volatilità delle obbligazioni con scadenza più breve – in ogni caso mai elevata – potrebbe scendere al di sotto dei livelli storici nei prossimi anni. Ciò non farebbe che sottolinearne le qualità difensive.
Un altro vantaggio di cui gode il debito societario rispetto ai mercati monetari è la varietà degli investimenti disponibili. Le società che emettono debito a breve scadenza operano in tutti i principali settori – compresi i “settori difensivi” come quelli della sanità, delle telecomunicazioni e dei servizi di pubblica utilità, che tendono ad andare bene quando le condizioni economiche sono deboli. Negli Stati Uniti e in Europa, le società che operano nei settori della sanità, delle telecomunicazioni, dei servizi di pubblica utilità e dei beni di consumo di base rappresentano circa un quinto del mercato obbligazionario.
In Europa, per i responsabili delle tesorerie aziendali e per le compagnie assicurative, le obbligazioni societarie a breve termine hanno un’attrattiva in più. L’universo d’investimento si è improvvisamente dilatato. Per la prima volta in diversi anni, gli investitori non statunitensi possono acquistare attivi a reddito fisso statunitensi e coprire ogni esposizione indesiderata al dollaro USA a un prezzo favorevole. Il costo della copertura valutaria è infatti crollato bruscamente. Dato che la Fed ha tagliato i tassi in modo più aggressivo rispetto alla BCE, il costo della copertura contro oscillazioni indesiderate del tasso di cambio dollaro euro è crollato, portando il rendimento “coperto” delle obbligazioni statunitensi, ovvero il rendimento al netto del costo di copertura, in territorio positivo.Tutto ciò non equivale a dire che le obbligazioni societarie a breve scadenza dovrebbero essere considerate come un sostituto della liquidità. Prestare denaro alle aziende – anche per brevi periodi – è intrinsecamente più rischioso che prestare denaro ai governi dei Paesi sviluppati.Ciononostante, per gli investitori che hanno bisogno di reddito e i cui orizzonti temporali sono limitati da uno a tre anni, il debito societario a breve termine può essere una valida aggiunta a una allocazione “difensiva”.

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Fixed Income – Perché il 2020 potrebbe essere importante per il mercato obbligazionario asiatico

Posted by fidest press agency su mercoledì, 22 gennaio 2020

A cura di Patrick Zweifel, Chief Economist di Pictet Asset Management. Il 2020 si sta profilando come un anno chiave per i mercati obbligazionari asiatici. Con l’intensificarsi dei legami commerciali e finanziari intra-regionali tra i Paesi asiatici, le loro singole economie continueranno ad allontanarsi dagli Stati Uniti e ad avvicinarsi alla Cina e al renminbi (RMB).Questa zona monetaria che ruota attorno alla Cina – o blocco del renminbi, come è meglio identificata – è destinata a superare quella dell’euro nel prossimo anno, quando diventerà l’area valutaria più grande al mondo dopo quella del dollaro.Ciò dovrebbe aiutare il RMB e le altre valute asiatiche a recuperare vigore nel 2020 e oltre, dopo aver speso gran parte dello scorso anno a curarsi le ferite provocate dalla guerra commerciale.Questo è importante per gli investitori nelle obbligazioni asiatiche in valuta locale. L’apprezzamento valutario è stato, infatti, una fonte chiave di rendimento per obbligazioni in valuta locale dei mercati emergenti nello scorso decennio, rappresentando circa un quarto del rendimento totale di questa classe di attivi.Ovunque gli investitori guardino, è evidente che a vent’anni dalla crisi delle valute asiatiche, le economie della regione stanno costruendo legami economici, commerciali e finanziari più stretti.Secondo McKinsey, il 60% delle merci scambiate dalle economie asiatiche è intra-regionale, così come il 59% degli investimenti esteri diretti. Inoltre, più dei due terzi degli investimenti asiatici in start-up è rivolto a società che si trovano nella regione.Ciò ha contribuito a rafforzare lo status del renminbi come valuta di riferimento per l’Asia.Le economie emergenti asiatiche firmano sempre più contratti in valuta cinese, usando i depositi in RMB che accumulano in quanto esportatori netti verso la Cina. Molte economie asiatiche stanno anche considerando l’ipotesi di aggiungere il RMB al fondo regionale per le riserve in valuta estera creato dopo il crollo del 1997. Se ciò dovesse succedere, ridurrebbe ulteriormente la loro dipendenza dal dollaro.I nostri calcoli, eseguiti utilizzando un modello di regressione valutaria, indicano che fino al 19% dei movimenti delle valute asiatiche può adesso essere attribuito a variazioni nel RMB, rispetto allo 0% del 2006.Il won coreano si distingue come la valuta più sensibile di tutte: le nostre analisi indicano che circa il 40% dei suoi movimenti è riconducibile al renminbi. Quindi, sebbene il dollaro continui a prevalere, la sua influenza sulle valute asiatiche si è ridotta all’81% dal picco del 90% nel 2008. A questo ritmo, è solo questione di tempo, prima che il blocco del RMB eclissi l’eurozona e diventi il secondo blocco mondiale per dimensioni.
L’importanza crescente del renminbi nel sistema finanziario internazionale dovrebbe fornire un supporto strutturale a lungo termine alla valuta.La moneta ha subito un brusco crollo lo scorso anno, coinvolgendo nel processo al ribasso altre valute asiatiche, all’intensificarsi dei timori sulla guerra commerciale. Tuttavia, in base ai nostri modelli di calcolo del valore equo, il RMB è attualmente sottovalutato di oltre il 22% rispetto al dollaro. I fondamentali suggeriscono che il divario potrebbe presto essere colmato. Per cominciare, l’economia cinese è più in salute di quanto indichino i dati sulla crescita. Sebbene il suo PIL abbia registrato il tasso di crescita annuo più debole degli ultimi 30 anni, riteniamo che tale rallentamento sia in linea con il tasso di crescita potenziale del 6%, che prende in considerazione l’effetto del riassetto strutturale e dei cambiamenti nella demografia del Paese.Riteniamo che l’economia avrebbe subito un rallentamento ancora più deciso se Pechino non avesse attuato misure di politica monetaria anticicliche.Il pacchetto di stimoli attuato lo scorso anno, che comprendeva riduzioni delle imposte sul reddito delle famiglie, progetti infrastrutturali e sgravi fiscali sulle esportazioni, ammontava a 1500 miliardi di RMB, ovvero l’1,6% del PIL, ed è stato il più importante dal 2009.Riteniamo che le autorità siano pronte a un ulteriore allentamento per sostenere i segmenti dell’economia più esposti agli effetti della guerra commerciale. A dimostrazione della portata del sostegno combinato monetario e fiscale di Pechino, l’impulso al credito cinese, un’ampia misura del credito e della liquidità per l’economia reale, è entrato in territorio positivo.
Anche i timori che le aziende estere lasciassero la Cina in massa non si sono concretizzati. Il numero di aziende estere nel Paese ha raggiunto il livello massimo di sempre a quota 593.000 a fine 2018, trainato da un numero record di nuove registrazioni lo scorso anno. Gli investimenti esteri diretti in Cina sono stabili, in crescita ad un ritmo medio di lungo periodo del 3% annuo.Temendo gli effetti della guerra commerciale, anche altri Paesi asiatici stanno adottando misure difensive tramite stimoli fiscali.A livello regionale, l’Asia emergente è al momento la regione a più rapida crescita al mondo, con un’economia in espansione di poco più del 6% annuo.La resilienza della crescita economica asiatica è completata da un’inflazione debole, che è al livello minimo dal 2009.Tutto ciò considerato, intravediamo prospettive più luminose nel lungo termine per il renminbi e le altre valute asiatiche.Prevediamo che la valuta cinese guadagnerà almeno il 2% annuo per i prossimi cinque anni. Ciò contribuirà a risollevare le valute asiatiche dai livelli più bassi degli ultimi 10 anni: a nostro avviso, seguiranno il RMB, offrendo guadagni annui pari ad almeno il 2% fino al 2023.Tutto ciò rafforza la nostra opinione che l’Asia si aggiudicherà una porzione importante degli investimenti nel reddito fisso, trasformandosi in una classe di attivi strategica. Gli investitori dovranno modificare la composizione del loro portafoglio per riflettere il peso crescente dell’economia asiatica.
Il XIX secolo è appartenuto all’Europa e il XX agli Stati Uniti. Il XXI è destinato a essere all’insegna dell’Asia.

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Fixed Income – Mercati obbligazionari braccati dagli zombie

Posted by fidest press agency su martedì, 17 dicembre 2019

A cura di Galia Velimuklhametova, Senior Investment Manager di Pictet Asset Management. Il numero di aziende nei Paesi industrializzati i cui costi legati agli interessi passivi sono superiori agli utili annui – le “società zombie”, secondo il termine talvolta utilizzato per descriverle – ha raggiunto un livello che non si vedeva dalla crisi finanziaria globale. Bank of America Merrill Lynch stima che ci siano 548 di questi zombie nel club OCSE dei Paesi più ricchi, rispetto a un picco di 626 società al momento dello scoppio della crisi.
Il gruppo immobiliare WeWork, che continua a risucchiare capitale unicamente per stare a galla, deve essere considerato l’emblema di questa categoria. Ma una recente ricerca di Morgan Stanley evidenzia che sono moltissime le grandi società oppresse da un carico di debito tanto pesante che non hanno utili a sufficienza per coprire il pagamento degli interessi, come Telecom Italia e la società di lotteria greca Intralot. Il carico crescente di debito societario è una conseguenza naturale delle politiche di allentamento monetario delle banche centrali, che hanno mantenuto i tassi d’interesse ancorati a livelli bassi. È facile vedere la causa della crescente leva nel costo reale del debito. Il costo di indebitamento delle società, misurato attraverso il rendimento rettificato per l’inflazione sulle obbligazioni societarie investment grade dell’eurozona, è pari a circa il -1%. E la situazione è analoga in altre parti del mondo.Le società hanno risposto a questo contesto riequilibrando le loro fonti di finanziamento. Da nessuna parte ciò è più evidente come negli Stati Uniti, dove dal 2009 le società si sono indebitate per oltre 3.100 miliardi di dollari attraverso titoli di debito e mutui, riacquistando 4.000 miliardi di azioni, secondi i dati della Federal Reserve statunitense.Anche molte società potrebbero andare incontro a una morte orribile se i margini di profitto venissero ulteriormente compressi a causa di un conflitto commerciale e di un rallentamento generale dell’economia globale. La qualità del credito societario si va costantemente deteriorando da decenni. Negli anni Novanta, il rating mediano del debito societario secondo S&P Global, un’agenzia di rating, era sostanzialmente di qualità investment grade. Adesso è di poco superiore al livello “spazzatura”.Questa è una grande preoccupazione per la salute anche del mercato azionario. Una recessione economica aumenta le possibilità di un’improvvisa e drastica cascata di downgrade. Molti grandi investitori possono detenere solo debito investment grade, il che significa che devono vendere le posizioni declassate a livello di spazzatura. Ciò causerebbe una seria indigestione nel mercato relativamente illiquido delle obbligazioni high-yield, in quanto gli acquirenti rimasti faticherebbero ad assorbire l’offerta aggiuntiva.Inoltre, il recente indebolimento delle protezioni tradizionali degli investitori aumenta le probabilità di una crisi improvvisa. Solo nel 2011, praticamente tutti i mutui societari europei erano stati emessi con solidi “covenant” — le soglie finanziarie minime che contribuiscono a garantire che una società sarà in grado di rispettare i suoi obblighi.
Attualmente, oltre l’80% del debito emesso dalle società più grandi è classificato come “covenant lite”, ossia che offre una scarsa protezione ai creditori.Coloro fra noi che investono in attivi in difficoltà (“distressed”) e situazioni speciali (“special situations”) fanno molta attenzione al fatto che il 6% delle obbligazioni spazzatura europee sono scambiate a livelli “distressed”, o a più di 10 punti percentuale oltre le obbligazioni di Stato, secondo Deutsche Bank. Il che significa che la proporzione di attivi distressed è in crescita dal solo 3% dello scorso anno. Situazione analoga negli Stati Uniti, in cui il 9,3% dell’indice di riferimento high yield è scambiato a livelli in sofferenza, rispetto al basso livello del 3,5% di settembre 2018.Per contro, la maggior parte degli investitori obbligazionari pare soddisfatta. Il rendimento medio per un’obbligazione spazzatura in Europa è appena il 3,1%, in calo di 1,2% punti percentuale rispetto a un anno fa. La media ventennale è molto superiore, all’8,5%.
L’intervento delle banche centrali ha sostenuto il settore societario per buona parte della scorsa decade e può continuare ancora fino a quando l’inflazione non inizierà a salire. Nel frattempo, un allentamento della politica fiscale e una distensione delle tensioni commerciali potrebbero stimolare i profitti.Ma quando un ciclo economico diventa fiacco come questo, le probabilità iniziano a pendere verso il negativo. Si intravedono i segnali di un crollo del mercato del debito societario.

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Fixed Income – Sbloccare il capitale umano nelle economie emergenti

Posted by fidest press agency su sabato, 23 novembre 2019

A cura di Mary-Therese Barton, Head of Emerging Market Debt di Pictet Asset Management. Tutti i Paesi in via di sviluppo hanno una risorsa sotto-utilizzata: la loro popolazione. È un aspetto importante da tenere a mente per chi investe nel debito dei mercati emergenti.
La nostra analisi dimostra che potenziare il capitale umano – ossia il valore economico delle competenze e delle capacità delle persone – accelera la produttività e la crescita di un Paese, con un conseguente miglioramento del suo rating creditizio. Comporta, quindi, implicazioni importanti per gli investitori nelle obbligazioni dei mercati emergenti.La maggior parte dei Paesi in via di sviluppo tende a mostrare un miglioramento nell’indice dello Sviluppo umano delle Nazioni Unite (Human Development Index, HDI). Ma mentre i Paesi nella prima metà della classifica vengono premiati, in media, con un upgrade di 2,13 livelli del rating (in cui, ad esempio, da A ad AA si conta un livello), i Paesi nella seconda metà beneficiano solo di un upgrade che vale 0,24 livelli .
Ciò malgrado, gli investitori hanno di norma ignorato il capitale umano nella valutazione delle prospettive dei Paesi in via di sviluppo, anche perché risulta difficile da misurare e analizzare. Ma questa situazione sta cambiando. Recentemente, il Progetto sul Capitale Umano della Banca Mondiale, l’Indice di sviluppo umano e gli Obiettivi di Sviluppo Sostenibile delle Nazioni Unite hanno tutti contribuito a mettere in luce l’importanza del capitale umano, offrendone nuovi metodi di misurazione. In Pictet Asset Management, il nostro team che si occupa del debito dei mercati emergenti sta utilizzando questi strumenti nell’ambito della sua analisi, soprattutto quando è correlata ai fattori ambientali, sociali e di governance (ESG).Avere la corretta percezione del capitale umano è importante soprattutto adesso – in quanto serve a dissolvere parte dell’attuale penombra che avvolge le prospettive economiche dei mercati emergenti. L’avanzata del protezionismo commerciale, il difficile cammino delle riforme strutturali e la fine del super ciclo delle materie prime sono considerati ostacoli allo sviluppo, tradizionalmente trainato dal settore manifatturiero e dalle esportazioni. Ma in un mondo in cui i flussi di informazioni e di merci sono fonti di crescita sempre più importanti, il capitale umano latente offre ai mercati emergenti un potenziale sterminato. Motivo per cui è fondamentale per i Paesi emergenti investire nelle loro persone.
Il concetto di capitale umano è legato all’economia moderna. L’economista e filosofo del XVIII secolo Adam Smith lo descriveva come “le capacità acquisite e utili di tutti gli abitanti o membri di una società.” Più di recente, Paul Romer è stato insignito del Premio Nobel 2018 per l’Economia per un lavoro che pone il capitale umano e l’innovazione al centro della sua teoria sulla crescita economica.
Il dibattito si è spostato al di là dell’importanza del capitale umano per la crescita economica verso il modo in cui incide sul tipo di crescita di un Paese – se si trova in un percorso di sviluppo più inclusivo e, quindi, sostenibile.Ma ottenere un quadro completo di come il capitale umano si stia sviluppando nelle economie emergenti significa guardare oltre le interazioni con quel tipo di istituzioni a cui sono abituati gli investitori tradizionali nei mercati emergenti e con le quali si trovano a loro agio. Non è sufficiente attenersi al solito repertorio di riunioni con i funzionari governativi e il top management delle aziende, essere trasportati avanti e indietro da un hotel extra lusso a un ufficio con aria condizionata.Uno dei modi con cui ricaviamo una panoramica degli sviluppi sociali ed economici nei Paesi di cui ci occupiamo è stato costruire una partnership con EMpower, un ente benefico rispettato ed innovativo che lavora con i giovani delle economie emergenti. Il contatto con i responsabili dei programmi di EMpower nelle regioni e dei Paesi chiave ci offre un punto di vista diretto sul territorio e ci mette in contatto con persone a cui diversamente non saremmo mai arrivati.Uno di questi programmi è il Mamelani Projects nel Sudafrica. Mamelani è stato fondato da giovani collaboratori per lo sviluppo delle comunità per aiutare i molti giovani senzatetto delle township di Città del Capo, cresciuti negli orfanotrofi, spesso orfani o vittime dell’epidemia di AIDS in Sudafrica. Grazie ad EMpower, il gestore di Pictet Asset Management Robert Simpson ha recentemente avuto l’opportunità di trascorrere del tempo con il direttore di Mamelani, Gerald Jacob. Ha constatato di persona l’approccio di Mamelani per la costruzione del capitale umano dei giovani del luogo, unendo supporto emotivo personalizzato, istruzione e formazione sulle abilità sociali – compreso aiutarli a sviluppare i loro network.
Durante altri recenti viaggi, altri membri del team dedicato al debito dei mercati emergenti di Pictet hanno trascorso parecchio tempo con gli enti benefici sponsorizzati da EMpower in Brasile e Argentina. Ogni riunione ha contribuito con un gran numero di informazioni alla nostra analisi del Paese.Queste informazioni ci aiutano, a nostra volta, a dialogare in modo più efficace e diretto con i responsabili della politica e i leader delle aziende che hanno il potere di influenzare le politiche che riguardano lo sviluppo del capitale umano. Trasmettere il messaggio corretto sarà in ultima analisi positivo per le persone che abitano nel Paese. E ci aiuterà a gestire in modo migliore il capitale dei nostri investitori e, ci auguriamo, a migliorare per loro i rendimenti a lungo termine.

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“Fixed Income – Il problema delle obbligazioni”

Posted by fidest press agency su giovedì, 31 ottobre 2019

A cura di Thomas Hansen, Senior Investment Manager, Patricia Schuetz, Senior Client Portfolio Manager di Pictet Asset Management. Il leggero senso di disorientamento degli investitori obbligazionari è comprensibile. Nel decennio successivo al crollo del mercato immobiliare statunitense, hanno dovuto abbandonare molte delle certezze a cui fino ad allora erano saldamente aggrappati. Si è verificato, per esempio, che le obbligazioni con rendimenti negativi non sono più un’assurdità.Grazie a un robusto programma di quantitative easing, il volume dei titoli a reddito fisso scambiati a rendimenti negativi dal 2016 non è mai sceso al di sotto di 6.000 miliardi di dollari (il dato è recentemente balzato a 17.000 miliardi di dollari).
Chi investe in obbligazioni deve affrontare un’ulteriore difficoltà. È stato necessario anche rivedere la definizione di un portafoglio obbligazionario diversificato. Infatti, le diverse classi di attivi del reddito fisso che compongono il mercato obbligazionario2 si sono sono mosse in modo molto simile negli ultimi anni. La correlazione dei rendimenti dei Treasury USA, del debito societario e delle obbligazioni dei mercati emergenti è stata più alta negli ultimi 3 anni rispetto agli ultimi 10. Ma esiste un’alternativa. Si tratta delle strategie obbligazionarie absolute return (ARFI). Svincolate dagli indici di riferimento obbligazionari e libere di utilizzare tecniche di gestione del rischio avanzate, le strategie ARFI sono progettate per offrire rendimenti indipendenti dal mercato obbligazionario.
Di norma, i fondi ARFI mirano a un livello di rendimento specifico su uno specifico arco temporale, espresso come guadagno in punti percentuali rispetto ad un tasso di prestito commerciale o all’inflazione. Per i gestori che gestiscono le strategie ARFI in Pictet Asset Management, raggiungere questo obiettivo richiede un approccio articolato alla costruzione del portafoglio.Innanzitutto, l’universo d’investimento deve essere ampio. Gli investimenti dovrebbero essere scelti all’interno di una gamma più ampia possibile di obbligazioni, valute e derivati facilmente negoziabili. Ciò facilita la costruzione di un portafoglio diversificato composto da attivi i cui rendimenti non si muovono in sincronia.In secondo luogo, occorre prestare maggiore attenzione ai trend strutturali che incidono sui rendimenti obbligazionari rispetto a fattori ciclici e più volatili come la crescita economica e l’inflazione.In terzo luogo, ogni idea d’investimento deve godere di una copertura apposita al fine di garantire il miglior compromesso possibile tra rischio e rendimento potenziale.
I fondi obbligazionari passivi e long only sono anche sensibili al fenomeno noto come il rischio di duration asimmetrica. La duration è una misura di valutazione che approssima la perdita o il guadagno di capitale che un fondo obbligazionario realizzerebbe nel caso di aumento o calo dell’1% dei tassi d’interesse. Maggiore è la duration di un portafoglio, maggiore sarà la sua sensibilità alle variazioni dei tassi d’interesse. Dal 2008, un periodo contrassegnato da bruschi tagli dei tassi d’interesse e dal quantitative easing, una duration “lunga” si è rivelata conveniente.
Un tratto distintivo delle strategie ARFI sta nel fatto che non fanno eccessivamente affidamento su un’unica fonte di rendimento. Raccolgono rendimenti dalle variazioni dei tassi d’interesse (duration), dal merito creditizio degli emittenti (premi creditizi) e dalle valute. Gli investimenti sono generati dalla gamma più ampia possibile di titoli negoziabili. Le obbligazioni e le valute dei mercati emergenti, le obbligazioni investment e non-investment grade, e altri strumenti di credito come i credit default swap rientrano nel mix d’investimento.
Una strategia alternativa consiste nel guardare oltre il ciclo economico e concentrarsi sui cambiamenti strutturali a lungo termine nell’economia e nei mercati.Il team di gestione delle strategie obbligazionarie absolute return di Pictet AM ha costruito il suo portafoglio attorno a quattro tendenze di lungo termine.
Grazie alle politiche radicali del Primo Ministro Shinzo Abe e del governatore della Bank of Japan, Haruhiko Kuroda, il Giappone pare allontanarsi lentamente dai problemi che lo hanno afflitto negli ultimi due decenni. Esiste la possibilità che una debole crescita, la deflazione, il debito e un governo inefficace possano essere soltanto un ricordo.
Le radicali riforme cinesi stanno dando i primi frutti, poiché il focus economico del Paese si sta spostando dalle esportazioni ai consumi interni. La liberalizzazione del mercato dei capitali e l’espansione del mercato obbligazionario locale trasformeranno i mercati finanziari globali, con conseguenze di ampia portata sia per i Paesi sviluppati che per quelli emergenti.Abbracciando un universo d’investimento più ampio, i nostri gestori si concedono diverse opzioni. Spesso, scoprono di essere in grado di esprimere una particolare opinione di investimento in diversi modi. Ciò significa che possono confrontare varie alternative e scegliere la più efficace. Ad esempio, ci sono molti investimenti che potrebbero dare buoni frutti se i tassi d’interesse rimanessero bassi, secondo la previsione del team.La strategia di contenimento del rischio ha dimostrato la sua validità. Quando il debito dei mercati emergenti in dollari è sceso bruscamente alla fine del 2016 per via di una retorica anti-commerciale portata avanti dal Presidente eletto Donald Trump, gli investimenti corti nelle valute emergenti hanno contribuito a proteggere il capitale.
Le obbligazioni hanno storicamente fornito agli investitori solidi rendimenti di capitale e affidabili flussi di reddito. Tuttavia le tendenze strutturali emerse nei mercati obbligazionari hanno modificato questa dinamica. (in abstract)

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“Fixed Income – Contenere la volatilità degli investimenti nelle obbligazioni dei mercati emergenti”

Posted by fidest press agency su venerdì, 27 settembre 2019

A cura di Ketan Gada, Senior Investment Manager, Gareth Payne, Senior Client Portfolio Manager di Pictet Asset Management. Il contesto per gli investimenti nei mercati emergenti è chiaro. Con economie sviluppate frenate da una scarsa crescita demografica e bassi tassi di crescita della produttività, gli investitori in cerca di un forte potenziale economico volgono sempre più lo sguardo verso i mercati emergenti [si veda la Fig. 1]. Il fatto che gli attivi dei mercati emergenti tendano a essere relativamente decorrelati rispetto ai mercati sviluppati è un ulteriore fattore di interesse1. Il problema è che molti investitori alla fine preferiscono non procedere con l’investimento. Il motivo è legato al fatto che gli attivi dei mercati emergenti, malgrado siano molto interessanti, sono troppo spesso minacciati dalla volatilità – le loro valute e obbligazioni, infatti, possono registrare forti episodi di turbolenza.
I mercati delle obbligazioni sovrane e delle valute dei mercati emergenti sono una fonte di rendimento potenziale particolarmente ricca. Nella classe di attivi non solo c’è una notevole dispersione, ma le obbligazioni dei mercati emergenti tendono anche a essere poco analizzate, soprattutto al di fuori dei mercati delle obbligazioni di Stato più grandi. Questo le differenzia dalle obbligazioni dei mercati sviluppati, che ormai si muovono spesso all’unisono.
Molti grandi investitori istituzionali considerano omogeneo l’universo dei mercati emergenti, e vi investono utilizzando fondi indicizzati.Ma può rivelarsi controproducente. Coloro che seguono i benchmark ponderati per la capitalizzazione rischiano di ritrovarsi sovraesposti ad attivi di qualità inferiore, in quanto i governi in difficoltà sono anche quelli che si indebitano di più.
Un’altra ragione per la quale gli investitori non colgono tutti i benefici del debito dei Paesi emergenti è che alcuni di loro diffidano di questo mercato per via delle brusche e improvvise oscillazioni dei prezzi che lo caratterizzano. Molti di loro, di conseguenza, riducono l’esposizione alla classe di attivi. Complessivamente, questi fattori creano un contesto in cui gli investitori flessibili con forti competenze di analisi possono generare alpha. Un modo per mitigare il rischio di perdite e continuare a consentire agli investitori di beneficiare del potenziale dei mercati emergenti consiste nel ricercare rendimenti assoluti.
Il tutto significa che aggiungere un portafoglio total return a un’esposizione al debito dei mercati emergenti può migliorare i rendimenti rettificati per il rischio dell’investimento complessivo. Se ben fatto, il risultato può essere un portafoglio i cui rendimenti sono decorrelati non solo dalle principali classi di attivi, ma anche dagli indici di rifermento dei mercati emergenti. Tale portafoglio dovrebbe anche offrire una certa protezione dalla perdita di capitale, offrendo al contempo un costante rendimento positivo con più alpha rispetto a quanto normalmente generato da attivi scambiati con maggiore intensità. Tutto ciò significa che l’inclusione di una strategia di absolute return in un portafoglio obbligazionario tradizionale ha il potenziale di migliorare i rendimenti rettificati per la volatilità.

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“Fixed Income – Più bassi, più a lungo. Di nuovo”

Posted by fidest press agency su lunedì, 26 agosto 2019

A cura di Ella Hoxha, Senior Investment Manager di Pictet Asset Management. Vent’anni fa, se qualcuno ci avesse offerto un’obbligazione decennale con un rendimento appena in grado di coprire l’inflazione, avremmo inventato una scusa qualsiasi e saremmo scappati a gambe levate. Ma al giorno d’oggi, con tassi d’interesse bassi, forse prenderemmo un po’ più in considerazione quell’offerta.Quando lo scorso mese l’Austria ha emesso obbligazioni Matusalem, ossia centenarie, la domanda ha superato l’offerta di cinque a uno, con un rendimento di appena l’1,2%. Assurdo, forse, eppure non così sorprendente se si considera che 1300 miliardi di dollari di debito, globalmente, adesso rendono meno di zero.È una situazione che difficilmente cambierà nel breve termine. Le ultime indicazioni provenienti dalla Banca Centrale Europea e dalla Federal Reserve statunitense suggeriscono che i tassi scenderanno nei prossimi mesi.Motivo per cui gli investitori a caccia di reddito paiono essere in una situazione complicata. Devono accettare rendimenti più bassi, o assumere più rischio.Eppure la decisione non va inquadrata in termini così manichei. Con l’approccio giusto, agli investitori non serve raggiungere troppi compromessi in entrambe le direzioni.
Per la strategia Pictet-Absolute Return Fixed Income, l’idea che i tassi d’interesse rimarranno a livelli minimi per parecchio tempo ha condizionato i nostri ragionamenti per molti anni.Il debito governativo a livelli storicamente elevati ha contribuito a rallentare la crescita economica e mantenere l’inflazione a livelli bassi. Situazione che, a sua volta, ha determinato bassi rendimenti obbligazionari (si veda il grafico). E riteniamo che queste tendenze siano destinate a permanere anche se le variazioni a breve termine delle condizioni economiche dovessero consentire punte occasionali di toni aggressivi da parte delle banche centrali (come abbiamo visto all’inizio di quest’anno).
Ma le opportunità di raggiungere un compromesso favorevole tra rendimento e volatilità non si limitano alle economie sviluppate. Esistono anche i mercati emergenti.
Le obbligazioni dei mercati emergenti sono state parecchio sensibili ai tassi d’interesse statunitensi. Quindi i tagli dei tassi della Fed dovrebbero fornire un ulteriore slancio a una classe di attivi che è già ben posizionata per beneficiare della trasformazione della Cina verso un’economia più bilanciata.Le obbligazioni denominate in dollari dei mercati emergenti offrono pertanto l’opportunità di generare rendimenti interessanti rettificati per la volatilità negli anni a venire. Tuttavia, oltre che per il potenziale a lungo termine, i mercati emergenti sono ben noti anche per i picchi di volatilità a breve termine. Riteniamo di poter mitigare questo rischio con posizioni corte in una gamma di valute dei mercati emergenti rispetto al dollaro. È risaputo quanto sia difficile prevedere l’andamento dei mercati, delle economie e delle decisioni politiche. E indovinare le previsioni economiche non è qualcosa su cui vogliamo basare la nostra performance. Al contrario, ci concentriamo sull’individuare tendenze strutturali di lungo termine e desideriamo investire nelle opportunità che queste creano, compensando e diversificando con attenzione i rischi per ogni opportunità. In un momento in cui i tassi sono ai minimi storici, ma il debito è a livelli massimi record, è un approccio che a nostri avviso risulta molto sensato. (in abstract)

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“Fixed Income – Risvolto positivo per le obbligazioni denominate in renmimbi”

Posted by fidest press agency su mercoledì, 24 luglio 2019

A cura di Cary Yeung Head of Greater China Debt di Pictet Asset Management. L’invecchiamento della popolazione cinese può diventare un problema per la seconda potenza economica mondiale, ma potrebbe contribuire a trasformare il mercato obbligazionario da 13000 miliardi di dollari in una classe di attivi internazionale. Per comprenderne le ragioni, occorre considerare la relazione tra demografia, risparmio e saldo della bilancia commerciale. In Cina, la proporzione di persone in età lavorativa, ossia compresa tra 15 e 64 anni, ha raggiunto il picco circa una decina di anni fa al 64% e scenderà al 52% entro il 2030, secondo le proiezioni dell’ONU.Di pari passo con l’invecchiamento della popolazione aumenta la sua spesa complessiva, soprattutto per salute e pensione. Infatti, la spesa pensionistica è cresciuta a un ritmo annuo più veloce rispetto al gettito pensionistico a partire dal 2012. E si prevede che il disavanzo mediano annuale del divario pensionistico cinese raggiungerà 1410 miliardi di RMB nel 2050, dagli attuali 50 miliardi di RMB. Per colmare questo divario, il Paese dovrà attingere ai propri risparmi, per i quali si prevede una flessione al di sotto del 40% del PIL entro il 2030, dal picco del 46%.Questo dato, associato a un aumento della spesa nazionale, significa che è solo una questione di tempo prima che la Cina si ritrovi a gestire un deficit delle partite correnti, consumando più di quanto produce. Si tratterà di un importante sviluppo per il mercato del debito del Paese.Perché quando ciò accadrà, la Cina dovrà finanziare quel deficit indebitandosi maggiormente con i Paesi esteri. In altre parole, si trasformerà da un esportatore di capitale ad un importatore. Consapevole di questa trasformazione all’orizzonte, Pechino sta attuando una serie di misure volte a liberalizzare i mercati finanziari e attrarre investimenti dall’estero. E cruciale per queste riforme è l’apertura del mercato delle obbligazioni onshore cinesi.
Dal lancio nel 2017 del programma “Bond Connect”, che consente agli investitori stranieri di negoziare a Hong Kong senza possedere conti onshore, le autorità cinesi hanno anche introdotto l’opzione di regolamento “Delivery versus Payment” che ha significativamente ridotto i rischi di regolamento. Pechino ha anche offerto agli investitori istituzionali esteri un’esenzione fiscale di tre anni sugli interessi generati dalle obbligazioni fino a novembre 2021. Inoltre, la People’s Bank of China intende ammorbidire le regole sulle operazioni repo e sui derivati per gli investitori esteri. Questi passi, oltre alle misure aggiuntive proposte per aprire ulteriormente il mercato, consentiranno alle obbligazioni in RMB di diventare una componente importante dei portafogli internazionali.L’importo di tali obbligazioni detenute da investitori stranieri è salita al livello record di 271 miliardi di dollari nel primo trimestre, dai 160 miliardi di fine 2018. Questo risultato è in parte dovuto all’anticipazione della decisione dei fornitori di indici globali di inserire le obbligazioni cinesi nei loro indici obbligazionari internazionali tradizionali. L’indice obbligazionario Bloomberg-Barclays’ Global Aggregate ha iniziato a inserire le obbligazioni cinesi in RMB ad aprile, una mossa che dovrebbe incoraggiare altri fornitori a seguirlo. Complessivamente, l’inserimento negli indici degli strumenti cinesi potrebbe generare flussi in entrata pari a quasi 300 miliardi di dollari nei prossimi anni. Gli investitori internazionali attualmente detengono poco meno del 3% della classe di attivi, ma la People’s Bank Of China (PBOC) prevede che questa cifra possa più che triplicare al 10-15% entro una decina d’anni.
Le obbligazioni denominate in RMB possiedono caratteristiche distintive, e per questo motivo il loro inserimento in un portafoglio a reddito fisso internazionale può modificare le sue dinamiche di rischio e rendimento. Come indica la Fig. 1, i rendimenti delle obbligazioni in RMB non presentano una forte correlazione con nessuna classe di attivi principale, sia essa obbligazionaria o azionaria.È chiaro che per gli investitori internazionali detenere nei portafogli diversificati obbligazioni onshore cinesi sta diventando fondamentale.

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Fixed Income: previsioni per le obbligazioni dei mercati emergenti

Posted by fidest press agency su mercoledì, 24 aprile 2019

A cura di Mary-Therese Barton, Head of Emerging Market Debt. Le economie dei mercati emergenti stanno già superando quelle delle controparti sviluppate. E saranno ulteriormente favorite da un rimbalzo.Dimentichiamo le recenti turbolenze di mercato, le obbligazioni dei mercati emergenti (ME) oggi sono in una posizione ottimale. Infatti, l’anno in corso potrebbe rivelarsi l’esatto contrario del 2018 che è stato un anno abbastanza complicato.Questo giudizio positivo è riconducibile a due fattori. Innanzitutto, sebbene l’economia globale sia in rallentamento, le economie emergenti stanno andando relativamente meglio rispetto alle controparti sviluppate. In secondo luogo, i governi di tutto il mondo stanno attuando politiche mirate a stimolare la crescita. Storicamente, gli attivi dei mercati emergenti tendono a sovraperformare in entrambi questi contesti economici.
L’indicatore anticipatore mondiale, che si occupa di prevedere cosa potrebbe succedere alla crescita globale, ha registrato una brusca tendenza al ribasso dal picco del 2017. Ma, sebbene le previsioni si siano indebolite anche per i mercati emergenti, il grosso del rallentamento globale è riconducibile alle economie sviluppate.La serie di rialzi dei tassi operata dalla Federal Reserve statunitense fino allo scorso dicembre, l’atteggiamento belligerante del Presidente degli Stati Uniti Donald Trump riguardo al commercio mondiale, i cambiamenti nella domanda globale di automobili, oltre a problemi più legati a singoli Paesi come l’incertezza politica di Italia e Regno Unito, hanno fatto sì che le economie sviluppate scalassero una marcia.Per contro, il grosso del rallentamento dei mercati emergenti si è concentrato in Turchia e Argentina – due Paesi che hanno sofferto ferite economiche autoinflitte.Di conseguenza, il differenziale di crescita delle economie emergenti rispetto alle controparti sviluppate è aumentato considerevolmente lo scorso anno fino a raggiungere un divario che è adesso ai massimi dal 2013.
È importante poiché in periodi in cui l’economia globale ha subito un rallentamento non uniforme, con le economie in via di sviluppo che hanno sovraperformato, le valute dei mercati emergenti si sono apprezzate sul dollaro – a un ritmo dell’1,7% l’anno in media, secondo la nostra analisi.Questa tendenza è ancora più accentuata per le valute dei mercati emergenti di Paesi in via di sviluppo di grandi dimensioni, come Cina, India, Corea, Russia e Brasile, per citarne alcuni. In media, queste valute hanno guadagnato il 4,7% l’anno sul dollaro, con le valute di America Latina e Europa dell’Est che tendono ad essere in testa.
La Fed ha tirato il freno a mano sulla politica di restringimento monetario. Non solo la Banca Centrale ha smesso di rialzare i tassi – crescono le aspettative secondo cui la prossima mossa sarà un taglio – ma ha anche messo prematuramente fine alla riduzione del bilancio. Questa svolta accomodante dovrebbe sostenere la crescita negli Stati Uniti più avanti nel corso dell’anno. Ma per adesso, potrebbe segnare la fine della forza inarrestabile del dollaro.Al momento, le valute dei mercati emergenti sono prossime al valore di massima sottovalutazione rispetto al dollaro da almeno vent’anni a questa parte. Complessivamente, questi fattori dovrebbero contribuire a sospingere le valute dei mercati emergenti e, pertanto, le obbligazioni sovrane dei mercati emergenti denominate in valuta locale – in quanto una porzione importante del rendimento su questi titoli di debito tende ad essere trainata dai movimenti di cambio.
Non è solo la Fed ad avere iniziato a reagire al rallentamento globale. La Banca Centrale Europea sta riprendendo le operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine per le banche (TLTRO – targeted longer-term refinancing operation), nell’ottica di sostenere l’economia dell’eurozona, attualmente in arresto.Ma ancora una volta, è la Cina la principale fonte di stimoli derivanti da una politica monetaria aggressiva. Con l’obiettivo di far ripartire i prestiti ai privati, infatti, la People’s Bank of China ha ridotto di cinque volte il coefficiente di riserva obbligatoria delle banche nel corso del 2018; e ulteriori tagli sono previsti nei prossimi mesi. Contemporaneamente, il governo cinese ha bruscamente aumentato gli investimenti in infrastrutture, dopo averli tagliati nel 2018.In termini più generali, le obbligazioni dei mercati emergenti dovrebbero essere sostenute da condizioni locali migliori. Politiche macroeconomiche prudenti e, soprattutto, la relativa aggressività delle banche centrali dei mercati emergenti suggeriscono che le economie dei mercati emergenti dovrebbero essere meno volatili rispetto al passato.Nel frattempo, le tensioni commerciali globali al momento preoccupano forse meno di quanto non abbiano fatto in passato. Infatti, visto che le economie dei mercati emergenti sono diventate più ricche, sono anche meno dipendenti dalle esportazioni, essendo sostenute anche dalla domanda interna. E dato che Paesi come la Cina sono sempre più sviluppati, hanno anche aumentato il valore aggiunto della loro manifattura, con l’effetto di rendere ancora più domestiche le catene di approvvigionamento finora disseminate in diversi Paesi.

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“Fixed Income – Ma non come lo conoscevate”

Posted by fidest press agency su giovedì, 21 marzo 2019

A cura di Prashant Agarwal, Senior Investment Manager. Gli investitori europei sono alle prese con un dilemma. Da un lato, desiderano proteggere i loro portafogli a causa di una crescita economica poco brillante, di continue minacce sul fronte commerciale e dell’ascesa di forze populiste.Dall’altro, il bacino degli attivi difensivi disponibili in grado di generare reddito si sta restringendo, soprattutto nei mercati dei titoli sovrani europei e delle obbligazioni ad alto merito creditizio. Malgrado la fine del quantitative easing da parte della Banca Centrale Europea, i rendimenti dei titoli sovrani e di altri titoli di alta qualità a reddito fisso sono quasi pari a zero o addirittura negativi, se si considera l’inflazione.A questo punto, la domanda è: come possono gli investitori garantirsi un reddito sufficiente senza assumersi troppi rischi? Le obbligazioni europee high yield a breve termine potrebbero non sembrare la risposta più scontata, ma riteniamo che nel contesto attuale siano un’opzione percorribile. Per diversi motivi.
Per cominciare, la qualità del mercato obbligazionario high yield europeo è fortemente migliorata nell’ultimo decennio. Si tratta adesso di una classe di attivi liquida e diversificata, che comprende società attive in numerosi settori. Oggi, circa il 71% dell’universo di investimento è composto da obbligazioni BB, il primo rating inferiore al livello investment grade; un dato in crescita dal 54% di dicembre 2008.Le società europee non-investment grade sono state nel complesso molto prudenti nell’indebitarsi dalla crisi del 2008. Ad un rapporto pari a solamente 3,2 volte gli utili al lordo di interessi, imposte, deprezzamenti e ammortamenti (EBITDA), il loro effetto leva netto è inferiore alla media degli ultimi 15 anni (si veda il grafico). Altri indicatori del livello di indebitamento – compreso il rapporto free cash flow/debito e la copertura degli interessi – mostrano un segmento in buona salute rispetto ai dati storici.Inoltre, il tasso di insolvenza tra gli emittenti obbligazionari high yield europei è solo all’1,5% rispetto al 13% registrato nel corso della grande crisi finanziaria, e si prevede che rimarrà basso anche nel prossimo anno. Ovviamente, in caso di recessione, sarà più difficile per le società rifinanziare le loro obbligazioni e i tassi d’insolvenza saliranno su livelli più alti rispetto ai bassi valori attuali. Ma le conseguenze dovrebbero essere comunque limitate, dato che la maggior parte degli emittenti high yield europei ha già rifinanziato gran parte del debito a breve termine, spostando il cosiddetto “maturity wall”, ovvero la data in cui la maggior parte del debito dovrà essere ripagato o rifinanziato , al 2022.
Inoltre, prima che tutto ciò avvenga, il recente intervento della banca centrale ha ridotto le probabilità di una recessione. La Federal Reserve statunitense ha segnalato una pausa nel percorso di rialzo dei tassi d’interesse. La BCE, nel frattempo, ha promesso di mantenere i tassi invariati fino al 2020, e ha presentato un nuovo programma di stimolo TLTRO (Targeted Longer-Term Refinancing Operations, ovvero operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine) per supportare il finanziamento da parte delle banche alle aziende nell’eurozona.
La combinazione di tassi d’interesse bassi e crescita economica lenta ma costante è generalmente positiva per i mercati obbligazionari high yield. E, in particolare, concentrandosi sul debito con scadenze più brevi, gli investitori hanno la possibilità di garantirsi livelli di reddito maggiori senza la volatilità normalmente associata a questa classe di attivi.Nei fatti, investire in obbligazioni non-investment grade con duration più breve è una strategia che si è dimostrata indovinata, sia in fasi di mercato turbolente come quella della fine dello scorso anno, sia su orizzonti di più lungo termine.
Dal lancio nel 2012, la massima discesa da un picco della strategia Pictet-EUR Short Term High Yield – o “drawdown” – è stata molto minore di quella dei più ampi universi high yield e investment grade, così come di quella del mercato azionario (si veda il grafico). Sullo stesso periodo di tempo, ha anche registrato una volatilità annualizzata dei rendimenti minore rispetto a ogni altra soluzione di investimento qui analizzata.
La Brexit è un caso esemplare. Sebbene il Regno Unito sia impantanato nell’incertezza relativa alla sua uscita dall’Unione Europea, continuiamo a ritenere che sia ancora una potenza economica con molte aziende solide. Per riflettere entrambe queste considerazioni, abbiamo spostato il baricentro del nostro portafoglio verso i titoli non ciclici, limitando le nostre posizioni in aziende del Regno Unito su obbligazioni che scadranno entro i prossimi due anni.La recente situazione di calma nelle tensioni tra il governo populista italiano e l’UE è un altro sviluppo di cui gli investitori possono beneficiare attraverso il mercato obbligazionario high yield a breve termine. Noi stiamo cercando di aumentare leggermente le nostre posizioni nelle obbligazioni societarie italiane a breve termine in quanto riteniamo che le loro valutazioni sottovalutino il potenziale di un miglioramento delle prospettive economiche in Italia.

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“Fixed Income – Cina: un gioco d’equilibrio per gli obbligazionisti”

Posted by fidest press agency su sabato, 26 gennaio 2019

“FixedA cura di Patricia Schuetz, Senior Client Portfolio Manager di Pictet Asset Management. Il mercato obbligazionario cinese, in costante crescita, offre opportunità interessanti. Le strategie absolute return ne possono trarre il massimo profitto, utilizzando coperture a protezione dalla potenziale volatilità.
L’anno è appena iniziato e la Cina è già in prima pagina: la guerra commerciale con gli Stati Uniti continua; ancora una volta Pechino lavora per sostenere la crescita e le società tecnologiche attribuiscono la debolezza degli utili al rallentamento delle vendite in Cina. Tutti questi elementi sollevano una domanda fondamentale: le opportunità di investimento derivanti da questi sviluppi possono compensare i rischi?
Per quanto ci riguarda, in qualità di investitori in obbligazioni, si tratta di trovare il gusto equilibrio tra rischio e possibile rendimento – un’attività nella quale la strategia Pictet-Absolute Return Fixed Income è specializzata, in quanto combina posizioni a lungo termine con investimenti utili per bilanciare, che funzionano da copertura contro i rischi a breve termine.In quanto specialisti del reddito fisso, siamo sempre stati attratti dal potenziale a lungo termine della Cina. Sebbene la crescita cinese sia destinata a rallentare in futuro, dovrebbe anche essere più stabile, in quanto l’economia sta lentamente raggiungendo un punto di equilibrio orientandosi dalle materie prime verso i servizi e il tasso di cambio è stato liberalizzato. La Cina sta anche spostando rapidamente la catena del valore della manifattura dalla quantità alla qualità. Il suo mercato obbligazionario è sempre più maturo, diversificato e internazionale, mentre il renminbi è indicato come la valuta di riserva del futuro. Un ulteriore fattore di attrattiva del mercato è il fatto che le obbligazioni cinesi offrono rendimenti relativamente elevati e non particolarmente correlati con quelli delle altre classi di attivi.Inoltre, negli scorsi mesi il governo si è impegnato ad adottare una politica fiscale più accomodante, unita a sforzi coordinati per sostenere la domanda interna e la crescita del PIL. Una politica che prevede tagli fiscali per aziende e famiglie, e forti investimenti in infrastrutture. La People’s Bank of China è l’unica grande banca centrale che ancora concede uno stimolo monetario (si veda il grafico) e si prevede che immetterà ben oltre 200 miliardi di dollari nell’economia nel corso del 2019. I nostri economisti prevedono una crescita del PIL cinese del 6,4% quest’anno, due volte più veloce rispetto a tutto il resto del mondo e più di tre volte più veloce rispetto alle economie sviluppate.
Laddove la Cina ha successo, altri mercati emergenti tendono a trarne beneficio. Ciò supporta la nostra opinione ampiamente positiva sul debito societario denominato in dollari dei mercati emergenti. Intravediamo anche numerose opportunità specifiche all’interno dello stesso mercato obbligazionario cinese denominato in dollari, dove qualsiasi debolezza valutaria, come accaduto a metà 2018, costituirebbe potenziali punti d’ingresso interessanti.Le società di gestione patrimoniale cinesi, ritenute strategicamente importanti per il Paese, saranno tra i principali beneficiari delle misure di stimolo. Lo stesso vale per le società immobiliari, le cui strutture del capitale mostrano già un miglioramento.
Ciò che è determinante è che riteniamo che le valutazioni delle obbligazioni societarie emesse da società che appartengono a questi settori non riflettano questo potenziale.
Tuttavia, oltre che per il potenziale a lungo termine, i mercati emergenti sono ben noti anche per i picchi di volatilità a breve termine e la Cina non fa eccezione.
Qui entra in gioco la nostra filosofia di bilanciamento dei rischi. E diversificare il rischio in ogni occasione è alla base del nostro processo di investimento per la strategia Pictet-Absolute Return Fixed Income. Per raggiungere questo obiettivo, esaminiamo i rischi e le correlazioni sia nell’ambito dei singoli temi d’investimento sia nell’intero portafoglio.
In termini più generali, la turbolenza sul debito dei mercati emergenti tende ad essere accompagnata dalla debolezza delle valute delle economie in via di sviluppo. Dal nostro punto di vista, quindi, mantenere una posizione corta in un paniere di queste valute rappresenta un contrappeso efficace per bilanciare un investimento sulle obbligazioni societarie dei mercati emergenti. Riteniamo tuttavia essenziale gestire attivamente questa posizione valutaria, date le idiosincrasie dei Paesi in questione.Al momento, mantenere posizioni corte nelle valute asiatiche offre una copertura particolarmente interessante contro ogni temporanea debolezza economica in Cina.Abbiamo anche investito in credit default swap (CDS) del governo cinese, strumenti che proteggono da ogni deterioramento del merito creditizio di un emittente obbligazionario, per garantire ulteriore protezione alle nostre posizioni sul settore immobiliare cinese. Le possibilità per coprire la nostra esposizione aumentano di pari passo con l’espansione dell’universo d’investimento cinese. A nostro avviso, ciò rende questa opportunità di investimento ancora più interessante.Abbiamo a lungo ritenuto che la transizione della Cina da una potenza manifatturiera ad un’economia più aperta e trainata dai servizi avrebbe creato numerose opportunità. Avvalendoci di tutti gli strumenti di investimento a disposizione e concentrandoci sul punto di equilibrio tra i rischi, riteniamo che il nostro approccio agli investimenti in Cina possa da un lato intercettare valore a lungo termine e dall’altro limitare i rischi della volatilità a breve termine, garantendo il migliore equilibrio rischio/rendimento possibile per i nostri investitori. Un approccio così flessibile esula dalla port Income – Cina: un gioco d’equilibrio per gli obbligazionisti”

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