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Mercati azionari: “Affrontare con successo un sentiero tortuoso”

Posted by fidest press agency su sabato, 24 agosto 2019

A cura di Maya Bhandari – Gestore di portafoglio, Multi-asset di Columbia Threadneedle Investments. Dopo la netta correzione di fine 2018, i mercati azionari si stanno riportando in prossimità dei massimi storici e ciò nonostante l’escalation delle tensioni geopolitiche nel Golfo, i rischi di una Brexit disordinata, l’indebolimento dei dati economici e le revisioni al ribasso delle stime sugli utili societari da parte degli analisti in tutti i principali mercati. Il tutto in un contesto di crescenti attriti commerciali tra gli Stati Uniti e gran parte del resto del mondo. I rendimenti dei titoli di Stato, invece, sono scesi sensibilmente, un’evoluzione generalmente ascrivibile più alla paura che all’ottimismo. Siamo in presenza di segnali indicanti una sconnessione dei mercati? Forse, ma non necessariamente. Le curve dei rendimenti di Stati Uniti, Regno Unito ed Europa si sono tutte invertite sul tratto a breve; in altre parole, gli investitori sono certi che, nei prossimi due anni, i tassi d’interesse overnight controllati dalle principali banche centrali saranno più bassi rispetto ai livelli attuali. Negli Stati Uniti, il mercato obbligazionario sconta la stessa certezza anche per i prossimi dieci anni. I mercati britannico ed europeo, dal canto loro, riflettono la previsione che le banche centrali dovranno mantenere i tassi d’interesse al di sotto del tasso di inflazione a tempo indeterminato, una politica che in passato è stata associata a prospettive di depressione economica.Per quale motivo, allora, i mercati azionari stanno progredendo a un ritmo che generalmente preannuncia una fase di forte espansione economica globale? Secondo alcuni ciò è legato alle maggiori dimensioni dei mercati azionari, che inglobano informazioni prospettiche relative a migliaia di singole imprese e riuniscono quindi la saggezza delle masse. In parole povere, in base a questa teoria, i mercati azionari sarebbero più intelligenti. Proseguendo su questa linea di pensiero si giunge alla conclusione che i mercati obbligazionari si sbagliano di grosso, che il deterioramento dei dati economici è prossimo alla fine e che la risoluzione delle incertezze commerciali a breve termine sarà all’origine di una vigorosa espansione economica reflazionistica nella seconda metà dell’anno.Questa visione potrebbe rivelarsi profetica. La conclusione più importante che possiamo trarne è che o il mercato obbligazionario o quello azionario è destinato a una correzione significativa. Se la prospettiva a favore del mercato azionario fosse corretta, sarebbe possibile realizzare profitti solo con la vendita di obbligazioni nella speranza che subiscano effettivamente pesanti ribassi (come sarebbe già incorporato nel prezzo delle azioni). Se a rivelarsi azzeccata fosse, invece, la prospettiva a favore del mercato obbligazionario, l’unico modo per generare guadagni consisterebbe nel vendere le azioni prima del loro crollo (come sarebbe già incorporato nel prezzo delle obbligazioni).
Questo è il tipo di disallineamento tra i prezzi che tanto piace agli investitori cross-asset come il sottoscritto in quanto permette di posizionare i propri portafogli in vista di una sovraperformance senza dover formulare congetture su quali saranno gli sviluppi futuri più probabili. Tuttavia, non c’è bisogno di credere che la dissonanza cognitiva determini i prezzi dei mercati finanziari più grandi e più liquidi al mondo. Esiste un contesto in cui i corsi dei mercati azionario e obbligazionario appaiono coerenti. Si pensi a uno scenario in cui le banche centrali operano tagli dei tassi sufficienti a evitare una recessione, ma non sono in grado di generare un livello di inflazione tale da permettere di tornare a innalzare i tassi nel prossimo futuro. In un contesto di questo tipo, le prospettive di crescita degli utili sarebbero cupe e le società in grado di aumentare i propri fatturati mediante l’esposizione ai nuovi mercati o alla loro capacità di accaparrarsi quote di mercato attirerebbero multipli decisamente più elevati rispetto a quelle imprese che per prosperare dipendono esclusivamente dalla crescita economica globale. L’extra rendimento che le grandi società caratterizzate da business efficaci e diversificati e bilanci solidi devono offrire per ottenere finanziamenti tramite debito non deve necessariamente aumentare in misura significativa in un contesto di questo tipo; per contro, i mutuatari in sofferenza la cui sopravvivenza dipende dalla ripresa della crescita economica si troverebbero in difficoltà. Possiamo chiamarla la “giapponesizzazione” mondiale, uno scenario non poi così lontano da quello attualmente scontato sia da mercati azionari sia da quelli obbligazionari.Anche se la giapponesizzazione mondiale non sarebbe poi uno scenario così inverosimile, alcuni rischi ne minacciano la realizzazione. Questi rischi assumono sostanzialmente due forme. In primo luogo, un’eventuale contrazione degli utili destabilizzerebbe con ogni probabilità il segmento azionario. Come già rilevato, la crescita economica sta rallentando e gli analisti societari stanno rivedendo al ribasso le loro attese sugli utili per il 2019. Le stime per il 2020 non sono ancora state ridimensionate e la debolezza economica sostenuta potrebbe penalizzare le future performance dei mercati. In secondo luogo, in assenza di crescita degli utili, i prezzi azionari aumentano sulla scia dell’espansione dei multipli, dove quest’ultima è, perlopiù, ascrivibile al calo dei rendimenti obbligazionari in un contesto di indebolimento economico. Resta da vedere se i multipli potranno mantenersi su livelli storicamente elevati qualora i quattro tagli dei tassi anticipati dalle valutazioni dei Treasury USA non dovessero verificarsi.I mercati delle materie prime hanno replicato il rimbalzo degli attivi di rischio nella prima metà dell’anno, un segnale incoraggiante dal momento che tendono a replicare anche la crescita. Tuttavia, data la debolezza degli indicatori macroeconomici anticipatori, abbiamo deciso di modificare il posizionamento da favorevole a neutrale, in linea con le nostre prospettive di crescita debole ma positiva.Affrontare con successo un contesto di mercati solidi con limitati margini di manovra è comunque possibile. Ravvisiamo valore sufficiente nelle azioni di società eccellenti dove, nonostante i rischi illustrati, manteniamo un posizionamento in linea con quello del mercato. Tuttavia, giacché siamo consapevoli che i rischi di errore sono più elevati del solito, abbiamo ridotto il rischio complessivo assunto nei portafogli multi-asset a rendimento totale e cercheremo opportunità per incrementarlo quando le classi di attivi offriranno un premio al rischio più significativo.

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Mercati azionari: Prospettive per il secondo semestre 2019

Posted by fidest press agency su lunedì, 15 luglio 2019

Contributo a cura di Roberto Magnatantini, gestore del fondo OYSTER Global High Dividend di SYZ AM. Se nella prima metà del 2019 i mercati azionari sono stati sostenuti dal relativo miglioramento sul fronte della guerra commerciale USA-Cina e dall’atteggiamento più favorevole delle banche centrali occidentali, nella seconda parte dell’anno è probabile che macroeconomia e geopolitica influiranno notevolmente: quasi nessuno crede più ad un’accelerazione economica.Guardando oltre oceano, in molti prevedono una recessione americana imminente, mentre noi non siamo di questo avviso e vediamo ancora del potenziale, benché limitato. Da un lato, è infatti vero che una guerra commerciale su larga scala sarebbe dannosa tanto per la Cina – fino ad ora il soggetto più colpito dalla lotta a colpi di dazi – quanto per gli Stati Uniti. D’altra parte, però, crediamo fortemente che proprio per questo si raggiungerà un accordo. In caso contrario, l’impatto sui mercati azionari sarebbe decisamente negativo.
Sul fronte europeo, la decisione della BCE di prolungare il QE avrà un duplice ordine di conseguenze sul mercato azionario. In primo luogo, sosterrà il mercato nel suo insieme mantenendo dei livelli di tassi d’interesse bassi, il che aritmeticamente aumenta la valorizzazione degli attivi a duration lunga come le azioni. In secondo luogo, continuerà a influenzare settori e stili d’investimento, per esempio a favore delle utilities e altri bond proxies.L’Italia rimane un mercato azionario poco attraente in ottica globale, sul lungo termine. A influire su questo giudizio non è tanto la situazione politica interna, quanto l’incertezza che ne consegue, fattore che gli investitori globali detestano. I discorsi politici interni non hanno molto peso, conta invece la stabilità e il rigore finanziario. Per il momento c’è ancora molto scetticismo su questo ultimo aspetto, sarà importante che si evitino decisioni o anche solo dichiarazioni stravaganti per riportare fiducia sui mercati italiani. Questo non esclude naturalmente possibilità più tattiche di breve termine e – ancora di più – non implica che ogni società italiana sia da evitare. Esistono opportunità d’investimento di grande qualità in Italia, in settori come le utilities o il lusso in particolare.In generale, considerando le opportunità più interessanti nel breve termine, da un punto di vista geografico siamo sovrappesati in Svizzera e Scandinavia, mentre apprezziamo la Russia, ma restiamo cauti per ragioni di controllo del rischio. In termini di settori, restiamo esposti su Food e Utilities, che possono sembrare storicamente cari, ma offrono sempre un’alternativa attraente al Fixed Income. Per ragioni di valorizzazione siamo anche esposti ad alcune società industriali e di tecnologia hardware e software. Siamo inoltre sovrappesati nel segmento industriale: in parte per le ragioni di valorizzazione già menzionate (ad esempio nei settori transportation e capital goods) ma anche per via di società redditizie e poco cicliche come Roper o Airbus.

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Il cambiamento climatico impatterà sui mercati azionari?

Posted by fidest press agency su giovedì, 2 Mag 2019

A cura di Richard Flax, Chief Investment Officer di Moneyfarm. Durante le ultime vacanze di Pasqua, a Londra, si è venuta a creare una situazione quasi paradossale. Mentre molti in città godevano delle inaspettate temperature nei parchi e nei giardini (è stato il fine settimana di Pasqua più caldo che si ricordi, in quello che per adesso è uno degli anni più caldi che si ricordi), migliaia di persone occupavano le vie del centro con rivendicazioni piuttosto radicali contro il cambiamento climatico. Il dibattito sul tema ha recentemente preso piede anche in Italia e in altri Paesi europei, in America l’ala sinistra del Partito Democratico ha lanciato il “Green New Deal”, mentre i sondaggi per le prossime elezioni europee danno i partiti verdi in forte ascesa un po’ ovunque. Nel frattempo, la questione climatica sembra aver rilanciato un tema di confronto-scontro generazionale. Quella del cambiamento climatico si appresta a diventare una delle questioni potenzialmente più divisive dei prossimi anni.Per tutte queste ragioni ritengo utile cominciare a ragionare su quale potrebbe essere l’impatto sui mercati finanziari. Ma prima è importante una precisazione: non credo che polarizzare eccessivamente il discorso con posizioni estreme, chiudendo gli occhi sulla complessità del tema e sulle controversie – anche emotive e generazionali – che porta con sé, sia particolarmente utile ai fini del nostro ragionamento. Allo stesso tempo non intendo puntare il dito contro questo o quello stile di vita: mi piace pensare all’inquinamento come a un esito non intenzionale (un’esternalità negativa) delle attività umane (della società). La responsabilità ultima è quindi collettiva (politica) e non individuale, fermo restando che ognuno può adottare gli stili di vita più conformi alla propria sensibilità.Fatte queste dovute precisazioni, assumiamo che il cambiamento climatico esista e sia causato dall’uomo (non tutti sono d’accordo ma la maggior parte della comunità scientifica è concorde su questo punto). Ci immaginiamo quindi che nel lungo periodo la transizione climatica possa pesare sulla profittabilità delle aziende in molti modi: maggiori costi di produzione, maggiore regolamentazione. Probabilmente, come in ogni transizione, emergeranno dei vincitori e delle nuove tecnologie, ma le aziende che riempiono oggi i nostri indici saranno probabilmente destinate nei prossimi anni a vivere il cambiamento climatico come un costo.
Quanto sono lungimiranti i mercati azionari?
Ovviamente si tratta di trend lontani nel futuro. Ma ciò offre uno spunto per una riflessione interessante. Quanto lontano nel futuro si estende la valutazione dei mercati finanziari? In altre parole, a oggi fino a che punto il prezzo del cambiamento climatico è incluso nelle valutazioni di mercato? Per rispondere a queste domande propongo un esperimento. Il valore di un asset finanziario, semplificando, equivale al valore attuale dei rendimenti che esso è in grado di generare: per le obbligazioni la cedola, per le azioni i dividendi. Il problema è che nessuno conosce con esattezza né il valore futuro né il valore attuale di questi rendimenti.Facciamo un esempio: poniamo che un’azione paghi ogni anno intorno al 3,5% del suo valore in dividendi (più o meno questa è la media di quanto paga un’azione a livello globale). Questo vuol dire che se il valore dei dividendi non cambia, il prezzo dell’azione viene rifinanziato completamente in 29 anni (senza peraltro perdere l’azione alla fine del periodo). Si è detto però valore attuale e non valore futuro: il dividendo pagato tra 29 anni non può avere lo stesso valore del dividendo pagato oggi. Immaginate di dover scegliere tra ricevere 1.000 euro oggi o 1.100 euro tra 30 anni. Cosa scegliereste?Per questo il valore dei dividendi nel tempo deve essere via via scontato. Considerando lo sconto quindi, ottenere il valore attuale di un’azione solo attraverso i dividendi potrebbe richiedere più di un secolo. Anche senza essere catastrofisti è ragionevole pensare che entro orizzonti temporali di questo tipo il cambiamento climatico diventerà qualcosa di concreto e che quindi esso dovrebbe essere in qualche modo scontato nel valore delle azioni.
Lo scenario più catastrofico è ovviamente negativo per i valori azionari. Il pianeta diventerà via via più complicato da abitare e chi più ne ha più ne metta. In questo caso, forse, le valutazioni azionarie diventerebbero l’ultimo dei problemi. È uno scenario realistico? Non mi spingerò a discuterlo, ma anche la remota possibilità di uno scenario del genere ci ricorda quanto è importante pianificare finanziariamente il proprio futuro.Nei prossimi anni lo sforzo per fronteggiare il cambiamento climatico crescerà gradualmente, questo implicherà costi e nuove regolamentazioni per le aziende. Con i valori azionari piuttosto elevati ciò ci fa pensare che il rischio sia più al ribasso che al rialzo.Le persone cambieranno gradualmente il proprio stile di vita, riducendo i consumi, e la pressione demografica scenderà. Anche in questo caso, probabilmente, molti settori pagheranno le conseguenze del cambiamento climatico.Gli sforzi della specie faranno fiorire innovazione e ricerca, contribuendo alla rivoluzione economica e industriale (si pensi al possibile sviluppo di alcuni settori come l’aerospaziale o le energie alternative).
La realizzazione della maggior parte di questi scenari potrebbe avere nel medio-lungo periodo un impatto sulle valutazioni azionarie che, come detto, sono determinate da proiezioni anche di lunghissimo periodo. Tuttavia, si tratta solamente di tendenze e probabilmente nel futuro assisteremo a un graduale comporsi di tutti questi scenari.
Parliamo di dinamiche di lungo termine, ma proprio per questo motivo sarà nostro compito nei prossimi anni valutare con attenzione gli effetti dei fenomeni ambientali sul portafoglio degli investitori. I mercati azionari sono più lungimiranti di quanto ci piace immaginare, spesso anche dei governi.

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Aggiornamento sulla strategia di investimento di Novembre 2018

Posted by fidest press agency su mercoledì, 14 novembre 2018

A cura di Andrea Delitala, Head of Investment Advisory e Marco Piersimoni, Senior Portfolio Manager di Pictet Asset Management. Il mese di ottobre è stato caratterizzato da una forte correzione dei mercati azionari, favorita da diversi fattori tra i quali vanno menzionate indubbiamente le previsioni riguardanti gli utili delle società americane per il 2019, sebbene gli utili trimestrali attuali abbiano continuato a sorprendere al rialzo. I mercati temono una compressione dei margini futuri, in particolare a causa di un più elevato costo del denaro, di pressioni salariali che iniziano a farsi sentire e della guerra tariffaria che rischia di inasprirsi nei mesi a venire. Gli indici azionari di tutte le aree geografiche hanno subito correzioni importanti da inizio ottobre, mentre il recupero parziale del fronte obbligazionario si spiega principalmente considerando le operazioni di ricopertura e di ricerca di protezione. A livello valutario sono state premiate le valute rifugio.
Per quanto concerne l’evoluzione macroeconomica, gli indicatori leading rimangono solidi, con un miglioramento sensibile per quanto riguarda l’Eurozona. Ci attendiamo pertanto una ripresa degli attivi di rischio nel breve termine, tenendo però in debita considerazione gli effetti delle elezioni americane che, come ampiamente anticipato, hanno visto i democratici ottenere il controllo della camera bassa (al momento 223 seggi vanno ai democratici contro i 197 dei repubblicani), mentre i repubblicani hanno mantenuto la maggioranza dei seggi controllati in senato (al momento sono 51 rispetto ai 47 dei democratici). Di conseguenza, ci aspettiamo che il settore Healthcare possa soffrire a seguito delle pressioni politiche congiunte di democratici e repubblicani, che sul tema della diminuzione del costo dei medicinali potrebbero trovare un punto di compromesso. Pertanto, dopo una buona sovra-performance (+4% contro S&P500), prendiamo profitto sulla posizione.Ci aspettiamo inoltre un indebolimento del dollaro e una minor pressione al rialzo sui tassi di interesse, in quanto le politiche di Trump saranno ostacolate da una Camera Bassa a maggioranza democratica.(fonte: https://www.am.pictet/it/italy/articles/home-page/box-strategia)

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In tutta Europa l’atmosfera per i mercati azionari è in miglioramento

Posted by fidest press agency su venerdì, 6 luglio 2018

Dal nucleo franco-tedesco alla periferia meridionale, le economie beneficiano di condizioni solide che non si vedevano da anni. La disoccupazione è in calo, la spesa per consumi sta accelerando e gli utili societari sono in crescita. Eppure l’atteggiamento della maggior parte degli investitori globali nei confronti delle azioni europee può essere sintetizzato con una sola parola: apatia.A causa di questa mancanza di entusiasmo, il mercato azionario europeo ha sottoperformato l’Indice MSCI World nel corso dell’ultimo anno. I titoli europei quotano a sconto del 33% sugli omologhi statunitensi sulla base del rapporto prezzo/utili (P/E). Lo scarto tra le valutazioni azionarie di Europa e Stati Uniti è al livello più elevato registrato dal 2003 (quando ha raggiunto il 38%).
Molti investitori globali ritengono che il continente sia privo di società tecnologiche in rapida crescita, che tenda a risentire del rafforzamento dell’euro e che rischi di essere spaccato da forze populiste. Nel far questo, perdono l’opportunità di investire in aziende di fama mondiale che beneficiano di un mercato nazionale in rapida ripresa.Lo scarso favore accordato all’Europa dagli investitori ha creato ottime opportunità di generazione di valore per gli stock picker attivi in grado di vedere oltre l’apatia prevalente. Un’opportunità che, a nostro avviso, non durerà a lungo.Tre percezioni ingiustificate spiegano perché gli investitori globali sono insensibili alla fioritura dell’Europa.
La più significativa di queste è probabilmente la carenza percepita di società tecnologiche nel Continente. Mentre gli Stati Uniti hanno i “FANG” – colossi tecnologici di alto profilo come Facebook, Amazon, Netflix e Google (oggi Alphabet) – la cui straordinaria crescita dei ricavi ha spinto al rialzo il mercato azionario statunitense, l’Europa non può vantare aziende tecnologiche altrettanto rinomate a livello mondiale.Tuttavia, la reputazione dell’Europa quale regione priva di imprese leader nel settore tecnologico è ingiustificata.
In secondo luogo, le azioni europee sono state penalizzate dal timore che il vigore dell’euro rispetto al dollaro abbia ricadute negative sulla competitività. Un anno fa, nell’aprile 2017, un euro valeva meno di USD 1,10, mentre oggi vale quasi USD 1,181. La domanda che gli investitori devono porsi ora è “che cosa accadrà adesso?”.
Terzo, l’ascesa del populismo continua a destare preoccupazioni. Gli investitori temono che un altro Stato membro dell’UE possa decidere di abbandonare l’Unione, dando impulso alla volatilità nel Continente.Noi riteniamo che queste apprensioni siano malriposte. Cominciando dalla tecnologia, non è difficile trovare società europee di alta qualità con un solido vantaggio competitivo sulla scena globale. Ad esempio, il produttore olandese di attrezzature per la fabbricazione di chip, ASML, è un leader globale nel suo campo e vanta un solido modello di business. La società gode di una posizione di quasi monopolio nelle macchine litografiche per semiconduttori all’avanguardia, con la crescente domanda di potenza di calcolo quale principale volano di crescita. ASML è solo una delle imprese leader in Europa nel campo della tecnologia, una schiera che comprende la società francese di software Dassault Systèmes, la tedesca SAP e la spagnola Amadeus.Passando all’euro, la debolezza del dollaro non è stata d’aiuto. Tuttavia, il deprezzamento del biglietto verde rispetto alla moneta unica potrebbe subire una battuta d’arresto.A nostro avviso, il dibattito riguarda la possibilità che l’euro raggiunga quota USD 1,30 in un anno oppure in un mese. Anche se non scommettiamo sulle valute, siamo dell’idea che questo rafforzamento avrà luogo probabilmente in un lungo arco di tempo e, pertanto, non comporterà uno shock significativo. Un euro più stabile potrebbe contribuire a migliorare le percezioni delle azioni europee.Infine, il populismo non è svanito, ma le elezioni del 2017 hanno dato risultati generalmente favorevoli ai mercati. Quest’anno il successo delle forze anti-sistema in Italia era stato in gran parte previsto, ma è improbabile che il governo costituitosi di recente ponga una minaccia all’esistenza dell’euro.
A livello aziendale un numero crescente di imprese sta pubblicando risultati superiori alle attese. Ci aspettiamo un’espansione media degli utili del 10-12% nel 2018, in seguito alla crescita del 15% messa a segno nel 2017. Diversamente da quanto accade negli Stati Uniti, che stanno lentamente abbandonando l’esperimento monetario dell’era post crisi, la politica monetaria nell’eurozona rimarrà accomodante almeno sino alla fine dell’anno. Le aziende che generano liquidità in eccesso in un contesto di bassi tassi d’interesse tenderanno probabilmente a incrementare i dividendi e ad effettuare acquisizioni strategiche, con ricadute positive sui corsi azionari.Tuttavia, non è solo la crescita in Europa che ci rende fiduciosi. Quello europeo è un mercato eterogeneo e maturo in cui si trovano aziende globali di alta qualità con marchi rinomati in tutto il mondo, come il produttore di abbigliamento Moncler, la casa automobilistica Ferrari e il gruppo di beni di lusso LVMH.Si tratta in tutti i casi di società eccezionali destinate a beneficiare non solo della ripresa economica europea, ma anche della crescita globale. Nel frattempo, gli investitori a lungo termine dovrebbero ricordare che lo sconto valutativo dell’Europa rispetto agli Stati Uniti è ingiustificato e presumibilmente destinato ad avere vita breve. Noi restiamo ottimisti e convinti che, per gli investitori attivi, l’economia europea offra un’opportunità per costituire posizioni a lungo termine in società di alta qualità. (fonte: Columbia Threadneedle Investments a cura di Ann Steele, gestore di portafoglio senior, strategia pan-europea)

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Europa: possibili effetti del rialzo dei tassi di interesse sui mercati azionari

Posted by fidest press agency su domenica, 11 marzo 2018

By Paul Casson, gestore del Fondo Artemis Pan-European Absolute Return. Lo sconquasso è arrivato principi di febbraio quando, dopo un anno ai minimi storici, la volatilità è aumentata di quasi il 100% in un giorno, con un impatto istantaneo (e doloroso) sulle classi di attivo più sensibili a questi sbalzi. I primi a crollare sono stati i prodotti a “bassa volatilità”, un’area esoterica del mondo degli investimenti in cui si negoziano derivati legati all’andamento del VIX. L’uso di questi prodotti ha consentito di realizzare rendimenti costanti negli ultimi anni ma il rischio che gli stessi comportano o non è stato capito o è stato ignorato. Il risultato, nell’arco di appena due giorni, è stato la perdita di quasi tutto l’investimento e il ritiro dal mercato dei prodotti da parte degli operatori che li avevano promossi. Si stima che siano stati bruciati addirittura 5 miliardi di dollari. Quando la volatilità è schizzata verso l’alto agli inizi di febbraio, sono state attivate le vendite, che hanno accentuato la pressione verso il basso dei mercati azionari nel corso della settimana seguente. Le vendite degli ETF sono seguite a ruota e in men che non si dica sono stati azzerati tutti i guadagni messi a segno dalle azioni europee negli ultimi 12 mesi. Il mercato è sceso di oltre il 10% e la caduta è stata ufficialmente definita una “correzione”, richiamando alla memoria le giravolte del 2013, con il c.d. “taper tantrum”, e la crisi dei debiti sovrani europei del 2011.
In un certo senso gli investitori hanno avuto vita facile negli ultimi anni. Le prospettive economiche favorevoli, un’inflazione limitata, i bassi tassi di interesse e il quantitative easing hanno nel complesso prodotto un effetto soporifero. I mercati sono saliti, le valutazioni sono diventate sempre più elevate e nessuno si è preoccupato troppo di come e quando sarebbero cambiate le cose. Ma ora la situazione è cambiata. I tassi di interesse stanno risalendo, grazie all’impulso della Federal Reserve e della Banca d’Inghilterra che hanno ritoccato verso l’alto i propri tassi di riferimento. La BCE dovrà seguire. Gli acquisti di titoli da parte di queste tre banche centrali diminuiranno. Inoltre, l’inflazione sta cominciando a fare capolino, prima nei prezzi delle materie prime, poi nei salari e, prima o poi, nei prezzi che paghiamo per i beni. Tutto ciò non è necessariamente un male; stiamo semplicemente ritornando ad un regime che prima era la norma.
La buona notizia per il medio termine è che i tassi di interesse non sono abbastanza alti per l’attuale livello di crescita del PIL in Europa. La domanda di beni e servizi si sta rafforzando in tutta Europa. Gli investimenti, depressi per anni, stanno ritornando. Anche la Spagna, che ha dovuto sopportare una recessione e un’alta disoccupazione, è disposta a spendere di nuovo per soddisfare la domanda. Di conseguenza, le previsioni di crescita del PIL sono state riviste costantemente al rialzo per tutto il 2017. I tassi di interesse sono sensibili a queste variabili e reagiranno. Ci sono altri motivi per cui i tassi di interesse saliranno. Il primo è che un giorno dovremo affrontare una nuova recessione. I banchieri centrali lo sanno e, per tutta risposta, dovranno tagliare i tassi di interesse. Poiché al momento non c’è nulla da tagliare, è necessario che questi ultimi risalgano prima di poterli riabbassare. Il secondo è che la diminuzione degli acquisti di obbligazioni con il quantitative easing rimuove dal mercato un compratore di ultima istanza. Quindi, in assenza di altri mutamenti, per riportare la domanda e l’offerta in equilibrio si dovrà offrire ai compratori rimanenti un incentivo maggiore sotto forma di tassi di interesse più elevati. Infine, dopo anni caratterizzati dalla preoccupazione per la deflazione, sono riemerse le prospettive inflazionistiche.
Dopo la crisi finanziaria globale si era indebolito il potere contrattuale dei lavoratori europei. Una crescita dei salari di appena il 2% ha consentito ai consumatori di tenere a malapena il passo in termini reali. D’altro canto, ultimamente abbiamo assistito ad un forte aumento di imprese che denunciavano carenza di manodopera. Presumibilmente c’è un’assenza ancora più pronunciata di manodopera qualificata. Date le circostanze, o le aziende scoprono una grossa riserva di lavoro inutilizzata o aumentano i salari. Noi siamo pronti a scommettere su quest’ultima alternativa. Infatti, non molto tempo fa il sindacato tedesco IG Metall ha ottenuto un aumento salariale del 4% per i prossimi due anni. Visto che le società cercheranno di compensare questo aumento dei costi con un aumento dei prezzi, le conseguenze in termini di inflazione dovrebbero essere chiare.
In passato i mercati si preoccupavano che i banchieri centrali non sarebbero stati abbastanza solleciti ad aumentare i tassi di interesse a fronte di un rialzo dell’inflazione, per poi alzarli più rapidamente per recuperare. L’inevitabile conseguenza di una tale manovra era la recessione. Il fatto che i banchieri centrali non abbiano dimenticato questo rischio è un altro motivo per cui i tassi di interesse devono salire.
In questo momento è opportuno pensare all’impatto di un rialzo dei tassi di interesse sulle valutazioni azionarie e, in particolare, sui vari settori. Un aumento del tasso di attualizzazione degli utili futuri comprimerà i prezzi delle azioni e farà cadere il rapporto prezzo/utili. Per contro, le società che non vedono aumenti di domanda per i loro prodotti in fase di crescita economica non hanno modo di bilanciare gli effetti di un tasso di attualizzazione più elevato. Molte di queste azioni sono anche costose, quindi vulnerabili a tassi di interesse più alti e all’inflazione.
Anche il ritmo del cambiamento è importante. Ci vorranno pochi anni perché i tassi si normalizzino rispetto agli attuali bassi livelli. Quindi, nonostante il panico che ha di recente caratterizzato i mercati azionari, non crediamo che un graduale rialzo dei tassi di interesse sarà sufficiente a compromettere la crescita economica. Un altro aspetto delle vendite di febbraio è che sono stati coinvolti anche investimenti tradizionalmente sicuri come i titoli di stato. Si è venduto di tutto: azioni, materie prime e obbligazioni. Un andamento molto diverso da quello degli ultimi anni, dove ogni shock spingeva gli investitori verso i titoli di stato. A nostro avviso, questa è un’altra prova di un cambiamento nel regime di mercato e che le forze che deprimono i tassi di interesse si stanno attenuando. La dimensione e la rapidità della recente correzione sono state notevoli e il processo è stato indubbiamente esacerbato dalle negoziazioni automatizzate e dagli afflussi nei fondi passivi. In anni recenti abbiamo assistito a diversi episodi di vendite massicce: Brexit, i timori sulla crescita della Cina all’inizio del 2016, la crisi dei debiti sovrani nell’eurozona nel 2011. La fase iniziale è spesso simile. Tutto crolla senza la benché minima differenza fra azioni o fra settori buoni e cattivi Anche stavolta è andata così. In ultima analisi, ci aspettiamo una nuova caduta delle correlazioni fra azioni, consentendo ai fondamentali di riaffermarsi.Durante queste correzioni, facciamo affidamento sulle posizioni scoperte per ridurre la nostra esposizione alla caduta dei mercati. In fase di panico, le posizioni scoperte spesso raggiungono i nostri prezzi obiettivo per motivi diversi da quelli previsti. Abbiamo approfittato di questa situazione per ricoprire gli scoperti nei beni di largo consumo, nelle telecomunicazioni, negli industriali e nei servizi di supporto. Una frustrazione che abbiamo avuto negli ultimi anni è stata la mancanza di volontà del mercato di punire le società deboli e quelle con un debito eccessivo. La nostra impressione è che le cose stiano cominciando a cambiare e, a tal fine, manteniamo le nostre posizioni scoperte in questi titoli. L’effetto congiunto delle ricoperture tattiche e degli ulteriori investimenti in altre aree ha determinato una piccola riduzione delle posizioni scoperte. Ciò aiuterà ad alleggerire il portafoglio per la fase di rimbalzo.Per concludere, siamo consapevoli della rapidità con cui il panico può prendere piede nei mercati azionari. Tale condizione potrà durare per un po’. Eppure il ritmo del cambiamento nel regime economico sarà molto più lento. L’economia globale sta crescendo bene e in maniera sincronizzata. Quello che si vede al momento nel mercato è il ridimensionamento di un indebitamento eccessivo fondato su bassa volatilità e bassi tassi di interesse. Questa tendenza è positiva e il risultato dovrebbe essere un’attività di investimento più ponderata e differenziata, qualcosa che da cui speriamo di trarre vantaggio in termini sia di posizioni lunghe sia di posizioni scoperte. (abstract)

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Prospettive di crescita

Posted by fidest press agency su giovedì, 4 agosto 2011

Partiamo da un dato di fatto. L’anno in corso si è aperto con un rallentamento dell’economia mondiale. A trainare questo trend negativo sono stati gli Usa e il Giappone. Quest’ultimo per via del terremoto. Per contro le economie emergenti hanno continuato ad espandersi anche se talune di esse a ritmi meno sostenuti. Questo andamento non ha segnato modifiche sostanziali per tutto il primo semestre del 2011. Ma ad aggravare la situazione, agli inizi del secondo semestre, si sono messi di traverso i mercati finanziari che hanno risentito dell’accresciuta incertezza della ripresa internazionale e delle rinnovate tensioni del debito sovrano: vedesi Usa e Europa (area euro). Per l’Europa gli anelli deboli hanno risentito maggiormente di questo ciclone finanziario un po’ spinto da una bolla speculativa e un po’ per mancanza di una seria volontà politica di mettere i conti pubblici in ordine mettendo mano alla riforme strutturali. Le nazioni messe sotto tiro sono state nell’ordine la Grecia, il Portogallo, l’Irlanda, la Spagna e l’Italia. Per il nostro paese, che ha un debito pubblico da capogiro, i titoli sotto attacco sono stati quelli pubblici registrando un elevato differenziale tra il rendimento dei Btp decennali e quello dei corrispondenti titoli tedeschi. Ma questi titoli italiani che coprono il nostro debito chi li ha comprati? Sappiamo che sono stati gli investitori privati, le banche estere (quelle tedesche in particolare) e le banche domestiche. Ora se una parte di costoro decide di vendere è ovvio che gli effetti distorsivi sull’andamento delle quotazioni di fanno sentire. Ma perché vendono? Lo fanno per speculare sui differenziali quotativi: oggi vendo a 90 e ricompro ad ottanta e via di questo passo. Se ci fosse, invece, un calmieratore che a chi vende a 90 non lasci spazi alle speculazioni al ribasso è ovvio che il tentativo si sgonfierebbe sul nascere. Ma chi dovrebbe farlo? Non certo chi emette il titolo, per ovvie ragioni. Dovrebbero farlo le banche nazionali? A parte che il loro portafoglio è già pieno di tali titoli sia tenuti in proprio che venduti alla loro clientela, si troverebbero, semmai, a dover negoziare le stesse vendite dei loro clienti e lo farebbero rivolgendosi al mercato borsistico e, quindi, dilatando la svalutazione del titolo. Ci vorrebbe, semmai, una autorità internazionale che gestisca questi surplus facendosene garante e sottraendoli alla loro volatilità di mercato. In pratica chi vende sa che può contare sia nel rimborso dello stato che ha emesso il titolo sia da parte di un organismo superiore che funga da garante e disponibile ad acquistare tutte le eccedenze presenti sul mercato per stabilizzarne i prezzi. A questo punto i titoli tedeschi finirebbero con il valere quanto quelli italiani pur essendo, questi ultimi, in presenza di un debito pubblico rilevante. Ma l’Europa comunitaria, l’Europa dell’area dell’euro sarebbe capace di tanto? Riccardo Alfonso http://www.fidest.it)

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