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Aggiornamento multi-asset mensile: teniamo le carte che abbiamo

Posted by fidest press agency su venerdì, 11 giugno 2021

A cura di Maya Bhandari, Gestore di portafoglio Multi-Asset di Columbia Threadneedle Investments. Nel gioco delle carte, quando un giocatore decide di tenere le carte che ha in mano, senza pescarne altre, si dice che “è servito”. L’espressione “essere servito” descrive bene anche il modo in cui, negli ultimi mesi, abbiamo gestito la nostra asset allocation, apportando pochi cambiamenti alle nostre preferenze generali. Rimaniamo dell’idea che, nei prossimi 12-18 mesi, i migliori rendimenti rettificati per il rischio arriveranno dalle azioni e dalle obbligazioni societarie, a patto di mantenere un atteggiamento prudente sulla core duration, e adottiamo un approccio neutrale nei confronti della liquidità, delle materie prime e degli immobili commerciali nel Regno Unito. I nostri investimenti “meno evidenti” in ampie categorie di classi di attivi hanno dato risultati più deludenti, in particolare in due ambiti. Hanno pesato, in primo luogo, la decisione di concentrare l’esposizione verso le azioni cicliche nei mercati emergenti asiatici e in Giappone, che hanno ottenuto risultati decisamente peggiori rispetto al Regno Unito e all’Europa e, in secondo luogo, la decisione di mantenere la medesima propensione per le obbligazioni societarie high yield e high grade, che hanno registrato rendimenti notevolmente differenti. Analizziamo singolarmente questi aspetti. La performance deludente del Giappone e dell’Asia emergente è stata una sorpresa, data la maggiore sensibilità degli utili alla produzione industriale globale e l’esposizione ai titoli ciclici. Per esempio, i “beta” degli utili rispetto alla produzione industriale globale in entrambe le regioni sono il doppio di quelli dell’Europa e del Regno Unito, anche grazie alla composizione più ciclica dei mercati asiatici rispetto al resto del mondo. In ogni caso, la ridotta partecipazione ai rally ciclici è spiegata da fattori idiosincratici, risultanti dall’effetto combinato di nuove ondate di Covid-19, di flussi interni poco favorevoli (alla luce della tipica prudenza stagionale degli analisti azionari giapponesi) e delle preoccupazioni per un brusco inasprimento delle politiche da parte della Cina nella seconda metà del 2020. Quest’anno, i rendimenti complessivi delle obbligazioni societarie high yield e high grade hanno avuto un andamento molto difforme. Questo è attribuibile in parte alla duration, che ha dato risultati deludenti e che ha un impatto decisamente maggiore sui titoli high grade a più lunga scadenza rispetto ai titoli high yield con duration più breve, ma anche alle diverse tendenze di fondo del rischio. Rettificando le esposizioni sui vari mercati per lo stesso livello di volatilità a 12 mesi (ad esempio, dello S&P 500), le obbligazioni high grade evidenziano la migliore performance corretta per il rischio, superando di gran lunga sia le azioni che le obbligazioni high yield. Dopo un primo trimestre debole, le obbligazioni high grade hanno segnato il passo per cui, alla luce del costante sostegno da parte delle banche centrali e dei significativi miglioramenti dei fondamentali societari sottostanti, abbiamo deciso di mantenere l’esposizione. Continuiamo a indirizzare i nostri investimenti verso il margine positivo offerto dalle obbligazioni high yield europee a più breve scadenza, che potrebbero essere favorite dal sostegno delle politiche messe in atto, dall’attuale ripresa congiunturale e dal miglioramento delle metriche di credito, oltre che dalle aspettative di default decisamente inferiori sia per l’anno in corso che per il prossimo, favorite dalla previsione di tassi di recupero più elevati. (abstract) fonte: http://www.columbiathreadneedle.it

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“Aggiornamento multi-asset mensile: a qualcuno piace caldo!”

Posted by fidest press agency su martedì, 16 marzo 2021

A cura di Maya Bhandari, Gestore di portafoglio Multi-Asset di Columbia Threadneedle Investments. Alla fine del 2020 ho sostenuto che “bisogna confidare in tassi di sconto bassi” per pensare che gli asset rischiosi, tra cui le azioni, possano continuare a conseguire buoni risultati nel 2021. Se da una parte la ripresa dell’economia e degli utili dagli effetti del Covid-19 è stata e continua ad essere più poderosa del previsto, consentendo alle imprese di crescere internamente e portarsi su multipli elevati, dall’altra l’aumento dei costi del capitale dai livelli rasoterra, come osservato soprattutto nelle ultime settimane, è un rischio non da poco.
In particolare, la forte correzione dei mercati dei tassi sovrani nelle ultime settimane sembra rispecchiare i crescenti timori di un “errore a livello di scelte politiche”, in quanto i rendimenti obbligazionari reali stanno aumentando in condizioni apparentemente analoghe a quelle registrate durante il taper tantrum del 2013 o a fine 2018, quando la Fed di Powell sottolineava che i tassi erano “ben lontani dal livello neutrale”. Il tratto a breve delle curve dei tassi incorpora ora un primo rialzo dei tassi d’interesse ad opera della Fed (e della Bank of England) già nel 2023, anticipandolo di un intero anno o più, e le curve obbligazionarie hanno registrato un irripidimento ribassista in quanto la volatilità dei tassi è fortemente salita, riportandosi sui livelli dello scorso marzo. Quindi, è ora di prendere le distanze dall’idea di rendimenti obbligazionari bassi, e quali sono le ripercussioni per chi investe in asset rischiosi?
La risposta è: dipende. Dipende dall’interazione di tre forze: i fattori che spingono al rialzo i rendimenti obbligazionari, la risposta dei legislatori (in particolare delle banche centrali) e la capacità o meno dei flussi di cassa azionari e degli utili di crescere al ritmo serrato delle attuali previsioni. Per gran parte dell’arco temporale da marzo 2020 a febbraio di quest’anno, i rendimenti obbligazionari sono stati spinti al rialzo dai movimenti dell’inflazione di pareggio, mentre i rendimenti reali sono piombati su nuovi minimi post-2003. Questa combinazione ha rappresentato un'”oasi felice” per i mercati azionari, e in particolare per i titoli con orientamento growth e duration più lunga: i loro flussi di cassa attesi sono stati sospinti dal miglioramento delle aspettative per la crescita e l’inflazione catturato dai tassi di pareggio e sono stati scontati a tassi tra i più vantaggiosi della storia. Negli ultimi tre anni e cinque anni, per ogni aumento di una deviazione standard dell’inflazione di pareggio, corrispondente alla variazione dei tassi reali, i rendimenti dell’S&P 500 sono aumentati di 0,6-0,7 deviazioni standard. Al contempo, tra inizio novembre 2020 e metà febbraio i rendimenti reali hanno ceduto circa la metà dell’aumento del costo del capitale implicito nella risalita dei tassi di pareggio. Le aspettative inflazionistiche hanno già percorso molta strada insieme al petrolio e ad altri indicatori delle pressioni sui costi, pertanto ogni eventuale aumento dei rendimenti nominali dovrà essere verosimilmente dettato dalla risalita dei tassi reali dai minimi post-2003. Ed è qui che le cose si complicano, perché le variazioni dei rendimenti reali possono riflettere un’infinità di fattori, comprese le aspettative per la crescita e le politiche della Fed. Non a caso, nella storia recente sono salite per ragioni molto diverse fra loro.Nelle ultime settimane l’ordine di battaglia è mutato e i rendimenti reali hanno guidato il rialzo, mentre i tassi di pareggio sono rimasti fermi. L’ultima tessera del puzzle sono quindi gli utili, o i flussi di cassa. La stagione degli utili del quarto trimestre è stata sorprendentemente solida in quasi tutte le regioni, e le nostre aspettative per il 2021 e il 2022 sono leggermente più costruttive delle attuali stime di consenso ottimistiche. Di fatto, la crescita degli utili è sufficientemente forte da garantire rendimenti totali soddisfacenti per le azioni, persino nell’eventualità di un qualche arretramento, mentre lo scenario di una fase leggermente ribassista per i multipli prezzo/utili è già inglobata nei prezzi nell’arco dei prossimi due anni. Il punto è quanto in profondità si spingerà questo mercato ribassista. Nei portafogli multi-asset di CTI abbiamo puntato a concentrare le nostre allocazioni di rischio nei mercati azionari con utili che generano una crescita “intelligente”, come l’Asia emergente e il Giappone, due regioni con un’elevata esposizione operativa al miglioramento del quadro globale. A queste posizioni abbiniamo titoli USA di maggiore qualità e un mix di obbligazioni societarie, mentre per ora restiamo cauti sui titoli di Stato core.

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