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“Prospettive globali – Agosto 2018”

Posted by fidest press agency su mercoledì, 29 agosto 2018

A cura di Nadia Grant, Responsabile Azionario USA di Columbia Threadneedle Investments. La volatilità è tornata a farsi sentire sul mercato statunitense, con due correzioni. Innanzitutto, a febbraio si è verificata una correzione del 10% dovuta a timori per l’inflazione dopo un aumento più forte del previsto delle retribuzioni orarie medie. Il conseguente incremento della volatilità ha dato luogo a vendite sistematiche, che a loro volta hanno indotto le strategie di targeting della volatilità a vendere azioni. A quel dato sui salari, non corroborato da ulteriori parametri, ha fatto seguito a metà febbraio un avvio molto forte della stagione degli utili societari – motivo per cui il mercato ha registrato un rally.
A marzo ha poi avuto luogo un’ulteriore correzione nell’ordine dell’8-9%. In quella fase le società si trovavano nel cosiddetto “periodo di blackout” poiché era alle porte la stagione degli utili, di conseguenza i volumi di negoziazione erano bassi. Ciò ha coinciso con l’inizio della contesa sugli scambi commerciali e l’ipotesi ventilata dal governo statunitense di una prima tornata di dazi doganali per USD 50 miliardi. Quest’ondata di protezionismo è giunta inattesa: il fatto di ritrovarsi con un presidente USA protezionista dopo un avvio d’anno scoppiettante ha creato scompiglio sui mercati. Ancora una volta gli utili sono risultati molto più sostenuti del previsto, dando fiducia e rassicurazioni agli investitori, il che si è tradotto in un rally del mercato.Si è trattato pertanto di un anno interessante, in cui abbiamo assistito a un declassamento del P/E prospettico S&P (passato da un livello di circa 18 volte gli utili attesi a circa 16x) ma in cui, al contempo, gli utili societari hanno sorpreso e sono stati costantemente rivisti al rialzo. La volatilità è tornata sulla scia della contrapposizione tra fondamentali societari da un lato e retorica e speculazioni politiche dall’altro.
Quali eventi erano prevedibili e quali sono state invece le sorprese per lei nei primi sei mesi dell’anno?
A sorprenderci non poco è stata l’entità del declassamento. Nonostante l’elevata capacità di generazione di utili osservata, prevediamo una crescita degli utili del 20% per l’anno in corso e del 10% per il prossimo, a fronte di un indice S&P500 in rialzo di poco più del 4% da inizio anno. Si odono molte voci pessimiste secondo cui il picco degli utili è riconducibile alla riforma fiscale, ma l’adeguamento delle tasse è un evento una tantum, mentre occorre analizzare la crescita degli utili su base comparabile. Di per sé gli utili stanno continuando ad aumentare con un ritmo del 10% circa (al di sopra della media storica del 6-7%) senza alcun segnale di avvicinamento della fine del ciclo.Altri osservatori pessimisti sono dell’idea che la fine del ciclo economico sia vicina, per cui i multipli devono essere più bassi e i premi al rischio più alti a causa delle incertezze a livello politico. Questo aiuta a capire le ragioni del declassamento, ma l’entità di quest’ultimo ci sembra pur sempre eccessiva.
Quali sviluppi si aspetta per il mercato azionario Americano nei prossimi sei mesi?
Sul fronte macroeconomico siamo ottimisti, forti della convinzione che chiuderemo l’anno con una crescita del PIL intorno al 2,7-2,9%. A nostro avviso, l’inflazione resterà sotto controllo e un eventuale rialzo sarà salutare in quanto trainato dalla crescita dell’economia, mentre gli utili continueranno a godere di un ottimo sostegno. Ci aspettiamo che gli stimoli forniti dalla riforma della fiscalità (ad esempio aumento dei consumi, spesa per investimenti) abbiano riscontri concreti nel corso di quest’anno e del prossimo.
In un’ottica azionaria, le prospettive di utile negli Stati Uniti ci appaiono convincenti, in particolare per il settore tecnologico e quello finanziario. Negli ultimi anni, inoltre, il comparto salute nel suo insieme ha esibito una performance debole a causa dell’impatto delle politiche, e il fatto che Trump abbia continuato a rendere dichiarazioni sui prezzi ha mantenuto calmierato il settore. Ciò nonostante, le cifre riguardanti i free cash flow sono ottime e società con una forte crescita degli utili vengono scambiate con buoni multipli. Per quanto riguarda la costruzione del portafoglio, apprezziamo la diversificazione del settore salute e la sua eterogeneità rispetto a beni di prima necessità difensivi che non generano una crescita degli utili.
Quali saranno le principali opportunità e sfide per gli investitori nella seconda metà dell’anno?
Il settore degli scambi commerciali si preannuncia interessante. Il fatto che i cinesi non abbiano ancora operato una contromossa significa verosimilmente che intendono negoziare. E ciò sarà essenziale per capire se Cina e Stati Uniti potranno mai raggiungere un accordo. L’esito è destinato a sortire importanti conseguenze per il resto dell’anno. Gli Stati Uniti hanno nel frattempo annunciato l’imposizione di ulteriori dazi su merci per un valore di USD 200 miliardi, ma è importante ricordare che al momento si tratta soltanto di un annuncio e che resta da vedere se tali dazi saranno applicati al pari di quelli da USD 34 miliardi attuati nel mese di luglio.
Sarà inoltre interessante vedere se le società statunitensi continueranno a destare campanelli d’allarme in occasione delle rispettive conferenze sugli utili, come è già accaduto in diversi casi, e nello specifico per Harley Davidson e General Motors. Le aziende cominceranno a parlare del modo in cui vengono trattate dal governo cinese? Forse la Cina adotterà contromisure facendo però a meno di dazi doganali, ad esempio moltiplicando le scalate o intensificando le ispezioni sulla sicurezza, il che potrebbe pregiudicare notevolmente gli interessi delle imprese statunitensi in Cina. A livello politico, vale la pena ricordare che la Federal Reserve statunitense ha innalzato i tassi sette volte nel corso del ciclo in atto, e che ulteriori due rialzi dovrebbero avvenire quest’anno di pari passo con l’alleggerimento del suo bilancio. Dal punto di vista monetario sarà interessante vedere in che modo tale inasprimento sul mercato si evolverà col passare del tempo.Talvolta gli investitori riescono a ignorare molto bene le voci di sottofondo e a concentrarsi sui fondamentali, altre volte prevalgono le notizie e le speculazioni politiche, finendo per influenzare eccessivamente le variazioni dei prezzi. In tali circostanze occorre ricordare il nostro approccio d’investimento disciplinato e individuare le opportunità presenti in portafoglio, che offrono agli stock picker opportunità interessanti.Analogamente, nell’anno in corso è aumentata la volatilità, che era stata frenata eccessivamente dal quantitative easing; a nostro avviso, durante la transizione dal QE al QT, la volatilità è destinata a perdurare. In prospettiva storica, nelle fasi in cui a un aumento della volatilità si associava anche una maggiore dispersione dei rendimenti azionari, la generazione di alfa è risultata sostenuta e si è tradotta, di conseguenza, in una maggiore differenziazione tra società valide e non valide da un punto di vista dei fondamentali.

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Economia: “Prospettive globali – Agosto 2018”

Posted by fidest press agency su domenica, 26 agosto 2018

A cura di Adrian Hilton, Responsabile tassi globali e investimenti valutari, Reddito fisso di Columbia Threadneedle Investments. Quali sono stati gli avvenimenti principali del primo semestre per il mercato obbligazionario?
A inizio anno, i mercati mondiali sembravano coinvolti in una ripresa economica ampiamente sincronizzata, dopodiché il verificarsi di diversi eventi ha concorso a stemperare questo ottimismo. A dicembre 2017 gli Stati Uniti hanno varato un importante pacchetto di riforme fiscali, seguito a stretto giro dalla legge sulla spesa pubblica a febbraio 2018. Sebbene tali misure abbiano apportato forti stimoli fiscali negli USA, alcune delle principali economie hanno cominciato a indebolirsi.La fase di debolezza per l’eurozona è cominciata a febbraio. L’Europa era reduce da un inverno difficile, con una serie di scioperi dei dipendenti pubblici per motivi salariali. La produttività della Germania è stata frenata da un’ondata di influenza. Nel frattempo l’export dai paesi asiatici ha cominciato a decelerare, a riprova di un rallentamento del commercio globale che ha eroso la produzione manifatturiera europea. Di colpo gli Stati Uniti si sono ritrovati ad essere l’unica economia che viaggiava a pieno regime. All’inizio del secondo trimestre il biglietto verde, in calo per gran parte dello scorso anno, ha cominciato improvvisamente ad acquistare vigore. Di pari passo con l’arretramento dell’Europa, si è ampliato anche lo spread tra tassi d’interesse statunitensi ed europei. Questi avvenimenti hanno messo a dura prova la capacità degli investitori di formulare previsioni per il 2018.
Quali eventi erano prevedibili e quali sono state invece le sorprese per lei nei primi sei mesi dell’anno?
Una delle sorprese è stata la portata del rallentamento della crescita in Europa e Giappone. Va sottolineato, però, che a fine 2017 gli investitori nutrivano aspettative estremamente elevate, che sarebbe stato in ogni caso difficile soddisfare pienamente. È possibile che nella seconda metà del 2017 abbia avuto luogo un ciclo delle scorte e che gli sviluppi della prima metà del 2018 ne siano stati la conseguenza, con un esaurimento delle scorte costituite nel 2017. La durata e portata della fase di debolezza ci ha indotti a cambiare la nostra opinione precedentemente positiva sull’euro e i rendimenti obbligazionari tedeschi.Il fatto che le riforme USA siano risultate così ambiziose è stata una sorpresa di segno più positivo per le prospettive di crescita statunitensi, come pure la convinzione con cui i Repubblicani hanno appoggiato il pacchetto delle riforme fiscali al Congresso.Un’altra sorpresa è stata la rapidità del deterioramento del rischio politico in Europa. In chiusura del primo trimestre 2018, le elezioni italiane si sono dimostrate l’evento politico che ha colto maggiormente di sorpresa in ragione dell’orientamento populista.L’esito del voto in Italia ha letteralmente scosso i mercati. Se la terza maggiore economia europea decidesse di lasciare l’euro, ciò solleverebbe inevitabilmente domande esistenziali sul futuro della moneta unica.Le elezioni italiane hanno fatto riemergere il rischio di ridenominazione, di cui non ci eravamo più dovuti preoccupare fin dai giorni più bui della crisi dell’eurozona nel 2011 e 2012.
Quali sviluppi si aspetta per il mercato obbligazionario nei prossimi sei mesi?
A nostro parere la crescita negli Stati Uniti resta ragionevolmente solida. Finché la situazione resterà tale e i tassi di crescita potenziale rimarranno bassi, ci aspettiamo un appiattimento delle curve dei rendimenti statunitensi di pari passo con l’applicazione dei rialzi dei tassi d’interesse. Quest’anno si dovrebbe assistere a un moderato ritorno dell’inflazione, anche se negli Stati Uniti il picco dell’inflazione complessiva potrebbe essere vicino o già raggiunto. Il recupero dell’attività congiunturale in Giappone e nell’eurozona sta infine cominciando a mostrare i suoi effetti. Nella prima metà dell’anno gli USA hanno registrato un miglioramento marginale della crescita, che secondo le nostre previsioni dovrebbe però diminuire. Una eventuale lieve accelerazione della crescita nel resto del mondo potrebbe essere positiva per l’euro e le valute dei mercati emergenti rispetto al dollaro statunitense, e gioverebbe altresì ai rendimenti obbligazionari europei.Per quanto concerne le valute, il dollaro dovrebbe indebolirsi per più di una ragione. Sulla base dei nostri modelli di valutazione a lungo termine, riteniamo che il dollaro sia sopravvalutato. Anche le misure di stimolo fiscale dovrebbero comportare un aumento dei deficit gemelli, un fenomeno spesso associato a una flessione valutaria. Inoltre, una svolta più protezionistica da parte di Washington, intesa a rendere maggiormente vantaggiosi i propri scambi commerciali col resto del mondo, si tradurrebbe probabilmente in un dollaro più debole.
Quali saranno le principali opportunità e sfide per gli investitori nella seconda metà del 2018?
Attualmente è impossibile prevedere gli eventi su scala globale e la nostra propensione al rischio è piuttosto bassa, ma in caso di correzione di alcune valutazioni siamo in cerca di opportunità. Una di queste potrebbe essere il dollaro, un’altra il livello effettivo dei rendimenti tedeschi, che si colloca decisamente al di sotto del livello che ipotizziamo per i rendimenti neutrali nell’eurozona. Attualmente il valore non sembra in linea con le prospettive di inflazione o con il livello su cui il premio a termine dovrebbe attestarsi in Germania.
Le prospettive per i mercati emergenti dipendono molto dal contesto geopolitico. Pur mantenendo un orientamento prudente, riteniamo che gli attivi sia in dollari che in valuta locale celino buone opportunità di valore.
I fondamentali relativi alla crescita giapponese restano vantaggiosi, in un contesto in cui le condizioni tese nel mercato del lavoro dovrebbero esporre l’inflazione a pressioni salariali. A nostro avviso la Bank of Japan (BoJ) non dovrebbe modificare sostanzialmente il proprio orientamento favorevole agli attivi giapponesi, anche se potrebbe cercare di adeguare la forma della curva dei rendimenti. Un effetto collaterale del quantitative easing consiste nel fatto che, quando i rendimenti a lungo termine sono molto bassi, le banche hanno difficoltà a preservare i propri margini di profitto. Di conseguenza la BoJ potrebbe mirare a irripidire la curva dei rendimenti in Giappone al fine di migliorare l’attrattiva degli attivi giapponesi a più lunga scadenza, fattore che potrebbe a sua volta sostenere lo yen.Cominciamo inoltre a pensare che nei paesi periferici europei, inclusa l’Italia, potrebbero esservi sacche di valore.
L’appetibilità delle obbligazioni locali italiane, in particolare per gli investitori nazionali, è piuttosto elevata, e riteniamo che la possibilità di un esito politico catastrofico sia limitata.
Nel Regno Unito siamo alquanto pessimisti sulla capacità della Bank of England di inasprire la politica monetaria in linea con le sue aspettative. Secondo il nostro scenario di base a livello politico, è probabile una ”soft Brexit” ma con una volatilità molto elevata nel periodo di transizione. È difficile formulare previsioni rosee per la sterlina britannica o i rendimenti obbligazionari, soprattutto considerando che, a quanto pare, il picco d’inflazione è ormai alle nostre spalle e le ripercussioni dell’incertezza associata alla Brexit sugli investimenti aziendali restano ancora incerte. (il report è per sommi capi il testo integrale su: http://www.columbiathreadneedle.com)

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