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“L’economia mondiale tra nuove minacce di protezionismo e rialzi dei tassi Usa”

Posted by fidest press agency su venerdì, 27 luglio 2018

di Andrea Delitala, Head of Investment Advisory di Pictet Asset Management. Il protezionismo torna a dominare la scena macroeconomica, mentre si fa strada la possibilità che i tassi reali Usa non andranno oltre lo 0,5% in un biennio. Due elementi destinati a influenzare il modo in cui dovranno essere strutturati i portafogli nelle prossime settimane.Quanto al protezionismo, Pictet Asset Management aveva ipotizzato che Donald Trump usasse l’argomentazione come un espediente negoziale e che quindi non dovesse essere preso alla lettera: oggi lo scenario potrebbe essere mutato, anche se non è chiara la strategia che muove la rinnovata aggressività del presidente Usa; un proseguimento di questa politica di chiusura procurerebbe un danno tendenzialmente enorme. A febbraio 2016 l’Accordo di Shanghai aveva previsto che la Fed non alzasse i tassi troppo rapidamente se la Cina avesse evitato di svalutare aggressivamente. Attualmente siamo a un punto critico: da un lato lo yuan cinese sta vivendo una fase di rapido deprezzamento, dall’altra in Usa persino Powell ha assunto un atteggiamento da “America First”, negligendo il contesto internazionale nei suoi commenti.
Sul fronte macro questo contrasto è stato acuito da una serie di eventi:il Goldilocks (crescita elevata, inflazione moderata) di fine anno scorso ha lasciato il passo a uno scenario diverso: i leading indicators – una quarantina di indicatori economici elaborati dai nostri economisti – non lasciano adito a particolari dubbi interpretativi. Il momentum macro si è impoverito e questo fenomeno ha una dimensione piuttosto globale. Dunque anche dal punto di vista degli investimenti sostanzialmente dobbiamo rivedere le aspettative tenendo conto della debolezza osservata nei primi tre mesi del 2018;
è ricomparsa l’inflazione com’è tipico nelle fasi finali del ciclo economico ed è stata accolta come una sorpresa in quanto assente nello scenario Goldilocks caratterizzato appunto da una crescita sopra il potenziale e da variazioni dei prezzi che non superavano il target delle banche centrali. Adesso siamo di fronte a un mix in cui entrambi i termini sono deteriorati: dunque la ripresa rischia di rallentare, mentre l’inflazione è tornata – Pictet AM la stima a un livello ancora leggermente più elevato rispetto al consenso;
le Banche Centrali non possono più rimandare una normalizzazione della liquidità, sentiero su cui la Fed si è già incamminata dopo un 2017 anomalo per generosità, nella creazione di Base Monetaria. Il giro di boa è compiuto e gli analisti di Pictet AM temono che si sia intrapreso un sentiero così impegnativo per le condizioni finanziarie USA da potersi ipotizzare un ripensamento nella normalizzazione prevista dei tassi di interesse chiave (Fed funds) fissati da parte della FED.
E giungiamo al secondo punto: i tassi reali Usa. A inizio anno le previsioni sui tassi incorporata nei futures sui Fed funds era molto bassa e fissata al 2% dopo due anni (fine 2019): in quella situazione ritenevamo il mercato vulnerabile con una prospettiva di adeguamento verso la FED, cosa puntualmente avvenuta in gennaio. L’attuale spostamento delle previsioni FED verso l’alto, questa volta, non produrrà un allineamento del mercato: al contrario oggi è quest’ultimo che sembra poter esercitare maggior forza di attrazione e potrebbe indurre un cambiamento di rotta alle decisioni della Banca Centrale Usa.A supporto di questa convinzione, dobbiamo anche considerare elementi aggiuntivi che riteniamo non siano ancora totalmente a fuoco. Il più rilevante è la composizione del nuovo Board della Fed, composto oggi da personalità con idee piuttosto forti su come si debba misurare il tenore della politica monetaria. In particolare John Williams, economista a Berkeley, sostiene che i tassi di interesse debbano essere guidati da un tasso naturale che, nel caso dell’economia USA, è calato strutturalmente dopo la grande recessione e non mostra di fatto di voler risalire nel prossimo futuro. Secondo Williams, l’impatto delle manovre fiscali sul Natural rate non va oltre lo 0,25%. Se il professore diventasse un leader all’interno del FOMC, il punto di neutralità a cui si tendere non andrebbe oltre lo 0,5%, in termini di tassi reali, valore che si raggiungerebbe con due o tre rialzi e quindi nel giro di un anno. In Pictet AM ci attendiamo questo, insieme al dissolversi del paventato overshooting che, a queste condizioni, non è giustificato neppure dall’inflazione. Sulla base di queste attese, Pictet AM ha già ricomprato la parte centrale della curva americana e intende, in caso Williams comunicasse posizioni ancora più estremiste, aumentare in portafoglio la quota di inflation-linked, che sarebbero i grandi beneficiari delle idee del professore.Per la BCE la situazione è completamente diversa: abbiamo appreso che giunge a conclusione il quantitative easing ma il mercato ha interpretato, probabilmente correttamente, le parole di Mario Draghi come la promessa che il rialzo dei tassi non sarà mai contemplato nella sua politica economica.Su bond e azioni gli effetti sono i seguenti:
Le scommesse più aggressive, dal punto di vista degli investimenti, sono sulla conclusione del flattening della curva americana se la Fed rinuncia all’overshooting dei fed funds (previsti dalla stessa Fed al 3,375% prima di ripiegare verso il punto d’arrivo di lungo termine al 2,875%) come atteso; mentre sulla parte intermedia della curva si potrebbe tentare di trarre profitto da uno spread contro l’Europa.
Infine la normalizzazione delle politiche monetarie provoca un vento contrario alle valutazioni di tutti i risky asset: in particolare il price/earning che a inizio anno era quotato a 18 in America, è rientrato a fine febbraio a seguito della correzione del mercato indotta che ha accompagnato la crisi delle strategie venditrici di volatilità (VIX “squeeze”). I mercati emergenti (azionari e a reddito fisso) sono stati le vittime più vistose del 2018, penalizzati dal rialzo dei rendimenti americani, dal dollaro forte e, più recentemente, dall’escalation delle tensioni commerciali. Non è chiaro se il movimento correttivo dei mercati azionari sia del tutto esaurito. Riteniamo comunque le attuali valutazioni accettabili e pertanto la scommessa sull’azionario dovrebbe basarsi sulle attese in merito agli utili che restano però vulnerabili alla minaccia della guerra commerciale. Sul fronte dei mercati emergenti, riteniamo che ulteriori correzioni dai livelli attuali possano rappresentare interessanti opportunità di acquisto. In portafoglio l’esposizione ai mercati emergenti è al momento limitata mentre sull’equity globale appena al di sotto della neutralità (27% contro un 30% tipico di esposizione azionaria) ma con protezioni che derivano dalla duration americana, dallo Yen giapponese sul fronte valutario e da una quota, per ora non ancora rilevante, di volatilità.

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La Fed promette rialzi e il mercato non le crede. Effetti dello scollamento su macro e portafogli

Posted by fidest press agency su venerdì, 4 agosto 2017

_DSC6153.JPGA cura di Andrea Delitala, Head of Euro Multi Asset di Pictet Asset Management. Pare proprio che le banche centrali navighino a vista, almeno agli occhi del mercato che non comprende il modus operandi o, peggio ancora, lo ignora. A nostro giudizio, come minimo, possiamo dire che la loro funzione di reazione all’economia sia difficile da decifrare.
Abbiamo avuto un’ondata di liquidità che ha garantito una proroga della repressione finanziaria nel primo trimestre 2017 – 450 miliardi di dollari trasferiti dal conto disponibilità del Tesoro presso la Fed al mercato (Banche private) ed altre fonti internazionali. L’orientamento prevalente rimane tuttavia (anzi, a maggior ragione) per un riassorbimento di tale liquidità (tapering dei reinvestimenti in titoli e rialzi dei tassi) il che non agevola le decisioni di investimento.
Pictet ha elaborato tre spiegazioni possibili dello scollamento tra previsioni delle banche centrali, ad esempio quelle della Fed che segnala 7 rialzi di 25pb in 2 anni, e aspettative del mercato (che ne prezza 2).
La prima spiegazione è che non siano cambiate le previsioni mediane, ma sia diminuita l’incertezza autorizzando toni più aggressivi. Curiosamente però, l’ultimo rialzo dei tassi a metà giugno da parte della Fed è stato accompagnato da una flessione dell’inflazione core che Yellen ha definito di natura temporanea e non significativa, attribuendola al dumping nei prezzi della telefonia mobile e delle prescrizioni mediche. Di fatto la Fed ha quindi definito un nuovo indice d’inflazione super core: non considerando i piani tariffari dei cellulari ed alcuni farmaci, questo indice arriva all’1,7% anziché l’1,4% dell’inflazione core tradizionale e potrebbe giustificare il tono aggressivo della Fed in giugno. A onor del vero, Yellen ha poi decisamente ammorbidito i toni nel suo intervento al Congresso del 12-13 luglio. A giugno si è visto un curioso allineamento nella comunicazione delle maggiori banche centrali, da Bce a BoE alla banca canadese, con Draghi che passa da un easing bias, coerente con rischi deflazionistici, a timori di pressioni reflazionistiche. Le possibilità sono due: o la Fed ha ragione a trascurare l’attuale flessione dell’inflazione, oppure siamo in prossimità di un errore di policy, come sembrano suggerire i mercati del reddito fisso.
La seconda possibile spiegazione del comportamento divergente della Fed rispetto al mercato è che la Fed tenga conto delle condizioni finanziarie complessive dell’economia (Financial Conditions Index, FCI). Queste non dipendono solo dai Fed Funds rates ma sono funzione anche dei rendimenti sui corporate bond, oltre che del cost of equity. Questi ultimi sono fattori delicati che incorporano fattori di mercato al di fuori dal controllo della Fed e che instaurano meccanismi complessi da gestire, soprattutto in presenza di un governatore come Janet Yellen che agli occhi del mercato sta perdendo autorevolezza (e credibilità) se non altro perché in scadenza (febbraio 2018). Questa situazione crea una rottura nel buon funzionamento del rapporto tra Fed e mercato.
La terza spiegazione è la più accettabile: la banca centrale potrebbe anticipare variazioni plausibili in tema di regolamentazione finanziaria. In particolare sul tema Dodd-Frank e, al suo interno, la Volcker rule. Tale norma ha operato la distinzione tra attività di lending e trading e fissato i fattori limitativi dell’attività di lending legati alle restrizioni di capitale e leva, con la conseguente inibizione dei moltiplicatori monetari. La rimozione di queste norme libererebbe circa 200 mld di dollari di capitale di vigilanza delle banche USA, il quale a sua volta potrebbe tradursi in una maggiore creazione di credito fino a 1 trn di dollari. La pressione politica intorno al tema è fortissima. Il comportamento della Fed potrebbe essere perciò una reazione a questa consapevolezza: l’eventuale effetto espansivo della rimozione delle norme in questione, dovrebbe essere contrastato. A quanto sembra la Fed vuole farlo agendo sui tassi e non affrettando la contrazione del bilancio (tapering dei reinvestimenti) che sembra indirizzato verso una tabella di marcia lenta e prevedibile (ma dopo il cambio al vertice Fed sarà ancora così?). Gli scenari possibili, partendo da queste spiegazioni, sono quattro. In tutti per i bond il quadro non è roseo, mentre c’è uno spazio per le azioni che però va declinato in modo attento dal punto di vista regionale e settoriale.
Il primo è che il miglioramento macro coerente con le azioni di policy prospettate si verificherà. Questo è l’unico caso in cui siamo ottimisti sulle azioni, soprattutto sui settori ciclici, e negativi sui bond che devono scontare la correzione di quello che prezzano, ovvero l’errore di policy, più il miglioramento macro. Si perde tanto sulla parte a lungo mentre e sugli indicizzati all’inflazione si può essere premiati.
Il secondo scenario è che la Fed stia dialogando con il mercato per condurlo a valutazioni più caute (maggiori premi di rischio): questa ipotesi, in assenza di miglioramenti macro, è al massimo neutrale o negativa per le azioni e un po’ meno negativa che nel primo caso per i bond. Il settore It sarebbe vulnerabile mentre per le Banche sarebbe un contesto migliore per via del rialzo dei tassi. Sulla componente bond ristabilire premi al rischio vuol dire ristabilirne anche sul credito e quindi i perdenti saranno proprio sullo spread di credito.
La terza ipotesi è che effettivamente la Fed sappia qualcosa in più di noi sul fronte regolamentare. Dal punto di vista delle implicazioni di mercato, questa è una situazione intermedia ai primi due scenari esaminati: la conseguenza è un posizionamento neutrale per le azioni e negativo per i bond. La rimozione della Dodd Frank comporta uno stimolo monetario indiretto, scenario che per le azioni è neutrale e per le banche è festa, mentre è negativo per la curva rendimenti e neutrale per gli indicizzati.
L’ultimo scenario (residuale) è un errore di politica monetaria (restrizione ingiustificata) e questo si scarica negativamente sulle azioni ed è l’unico caso in cui i bond non perdono terreno, avendo già incorporato questa idea nei prezzi. I cicli già cheap diventano ancora più a buon mercato. In questo scenario deflazionistico, la parte lunga della curva tenderà a guadagnare di fronte a una possibile recessione con inflazione bassa. (foto: Andrea Delitala)

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Fondi flessibili, attenzione alle nuove proposte

Posted by fidest press agency su giovedì, 18 giugno 2015

investment opportunityNoi sconsigliamo in generale i fondi comuni d’investimento a gestione attiva poiché, nella stragrande maggioranza dei casi, distruggono valore a causa dei costi ingiustificati.Questo vale un po’ per tutto il settore del “risparmio gestito”. I fondi comuni non sono neppure i peggiori strumenti se pensiamo a molte polizze unit-linked, gestioni patrimoniali, prodotti strutturati, ecc.Recentemente ci è capitato di analizzare più proposte di “Fondi Flessibili” che stanno partendo adesso e si pongono un preciso orizzonte temporale. La favoletta con la quale piazzano questi prodotti (il più delle volte riuscendoci anche molto bene) è che si da la possibilità al gestore di gestire “dinamicamente” il rischio cogliendo le “opportunità d’investimento più interessanti”. Belle parole…In pratica si da carta bianca al gestore purché rimanga, senza alcuna garanzia, all’interno di un certo intervallo di rischio misurato con un indicatore statistico (assolutamente discutibile) che si chiama VaR.
Il presupposto di questo ragionamento è che più libertà si lascia al gestore e meglio esso può operare. Presupposto assolutamente indimostrato e considerato l’andamento passato dei fondi flessibili assai discutibile.Alcuni di questi fondi si danno degli obiettivi di rendimento, ma questi obiettivi non sono in alcun modo vincolanti ed in passato, nella grande maggioranza dei casi sono stati disattesi.Sono, sostanzialmente, solo degli specchietti per le allodole.Visti i bassissimi rendimenti, ai giorni d’oggi va molto di moda la parola “cedola” ed allora questi fondi flessibili promettono una “cedola” che altro non è se non una distribuzione di parte degli attivi del fondo, senza alcuna garanzia né dell’ammontare di questa distribuzione né del fatto che la distribuzione stessa vi sia, ma – sopratutto – nessuna garanzia circa il fatto che questa distribuzione non intacchi il capitale investito.Per fare due esempi di fondi di questo tipo, assolutamente sconsigliabili, possiamo citare il fondo “Anima Selezione Dinamica 2020” ed il fondo “Eurizon Soluzione Cedola Giugno 2020”. La sottoscrizione del primo termina il 25 Giugno prossimo, mentre la sottoscrizione del secondo termina il 23 Giugno (ma non affrettatevi!).Oltre alle commissioni di gestione, questi fondi hanno delle commissioni di sottoscrizione (nel caso del prodotto Anima ben il 4,25%!) che sono però “mascherate” nel senso che non si vedono direttamente ma sono a carico del fondo. Nel caso in cui un investitore decida di uscire prima del 2020 deve pagare una penale.Oltre all’aspetto dei costi (cosa comunque determinante e sufficiente a sconsigliarne la sottoscrizione) c’è anche da fare una considerazione più generale legata alla fase dei mercati. Non possiamo certo sapere quando i mercati finanziari inizieranno la loro fase discendete (se questa sia già iniziata, oppure se presto si riprenderanno e toccheranno nuovi massimi), ma quello che sappiamo per certo è che i rendimenti obbligazionari sono ridicoli (sebbene in queste settimane siano leggermente rialzati) ed i prezzi delle azioni sono, mediamente, cari. Investire su un fondo che parte adesso con un orizzonte temporale di 5 anni significa investire in una fase particolarmente difficile nella quale i rendimenti attesi a scadenza non coprono neppure le commissioni di gestione. E’ una cosa assolutamente insensata.State alla larga da questi fondi e da tutti i fondi, flessibili o meno, che partono in questa fase.Ancora di più se hanno una commissione d’ingresso e peggio ancora se tale commissione è “mascherata” a carico del fondo con penale di uscita. (Alessandro Pedone, responsabile Aduc Tutela del Risparmio)

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Si arresta la corsa dei frumenti

Posted by fidest press agency su lunedì, 14 marzo 2011

Si arresta la corsa al rialzo dei prezzi dei prodotti cerealicoli nel mese di  febbraio 2011. Sulle principali piazze di scambio nazionali le quotazioni del frumento duro fino hanno  registrato una flessione del 2,2% rispetto al mese di gennaio. Sostanziale stabilità per le quotazioni del  frumento tenero, sia nazionale che estero, su base mensile  (rispettivamente +1,9% e +4,2%). Una decisa inversione di tendenza nella seconda parte del mese ha, infatti, quasi interamente azzerato i rialzi  messi a segno nella prima metà del mese. Tengono le quotazioni del mais (+1,1%).   Rispetto al mese di febbraio dello scorso anno i prezzi dei prodotti cerealicoli si attestano su livelli decisamente più elevati. Le quotazioni del frumento tenero panificabile (nazionale) sono più che  raddoppiate rispetto alle quotazioni di un anno fa (+108,8%), superando i valori record della prima parte  del 2008. Variazione tendenziale fortemente positiva anche per il mais secco nazionale (+70,1%) e per il  frumento tenero North-Spring (+49,7%). Quasi raddoppiate, infine, le quotazioni del frumento duro fino  rispetto al mese di febbraio 2010 (+90,5%).

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Petrolio: rialzi speculativi

Posted by fidest press agency su martedì, 1 marzo 2011

Gli Indipendentisti di lu Frunti Nazziunali Sicilianu ribadiscono il convincimento che le rivoluzioni e le guerre civili in corso nel Nord-Africa (ed in Libia in particolare) non possano e non debbano costituire un pretesto per fare scattare automaticamente i prezzi del petrolio e dei carburanti in genere. Non nel mercato internazionale, non in Europa, non in Italia, non – soprattutto – in Sicilia. L’FNS “Sicilia Indipendente” ritiene – pertanto – che sia giunto il momento di procedere alla DEFISCALIZZAZIONE, in tutto il territorio siciliano, del prezzo della benzina e degli altri derivati del petrolio. A tal proposito, sono doverose alcune riflessioni ed alcune dichiarazioni d’intenti:
1. Una iniziativa del genere costituirebbe un minimo di risarcimento per la Sicilia, che ha dovuto subire la destinazione “Coloniale” ad area di produzione e di raffinazione del Petrolio.
2. La Sicilia ha diritto alla defiscalizzazione in quanto area “periferica” e di confine dell’Unione Europea. Il Sicilia il prezzo della benzina (ripulito delle accise, delle imposte, dei balzelli eccetera) non dovrà superare i 50 centesimi a litro.
3. La defiscalizzazione del prezzo della benzina contribuirebbe, in modo specifico, a ridurre i disagi provocati, in ogni famiglia, dall’incontrollato (ed incontrollabile) aumento dei prezzi dei generi di prima necessità (benzina compresa).
4. Tutto ciò si dovrà realizzare senza mai deflettere dall’obiettivo di far diventare la Sicilia punta avanzata della ricerca e della produzione di fonti energetiche alternative al petrolio. e potenziando gli interventi rivolti al recupero della integrità ambientale, nel senso più ampio del termine.
5. Non dobbiamo mai perdere di vista l’obiettivo della migliore qualità della vita.
6. in quanto siciliani, abbiamo l’esigenza ed il “diritto-dovere” di gestire meglio (anzi: di gestire una buona volta) il settore petrolifero siciliano nella sua interezza. nonché di adottare una specifica strategia siciliana per l’economia e per l’ambiente.

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Sciopero benzinai

Posted by fidest press agency su venerdì, 10 settembre 2010

Dal 15 al 17 settembre prossimi “Ci risiamo: ancora una volta i disagi della protesta si riversano sugli automobilisti mentre il rischio speculazioni è dietro l’angolo”. Sono queste le amare parole di Massimiliano Dona, Segretario generale dell’Unione Nazionale Consumatori (UNC), che commenta così la notizia della conferma dello sciopero dei benzinai. “Al di là delle motivazioni-prosegue Dona- forme di protesta così radicali si ripercuotono iniquamente sui cittadini e accrescono il rischio di un ingiustificato aumento dei prezzi alla pompa alla chiusura e riapertura dei distributori”. “Per questo -conclude Dona- invitiamo gli automobilisti a tenere gli occhi ben aperti e, qualora verificassero rialzi infondati, a segnalarlo alla nostra Unione, tramite gli sportelli presenti sull’home page del sito http://www.consumatori.it”

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Mercato cerealicolo: rialzi

Posted by fidest press agency su martedì, 10 agosto 2010

Deciso rialzo per le quotazioni camerali dei principali prodotti cerealicoli nel mese di luglio 2010. L’avvio della nuova campagna di commercializzazione, dopo i costanti ribassi registrati nei mesi scorsi, fa segnare un +8,6% rispetto ai listini del mese precedente per il frumento duro. Minore, ma sempre di segno positivo, la variazione delle quotazioni del frumento tenero nazionale  (panificabile) e tenero estero (North Spring) nel mese di luglio 2010, rispettivamente +4,1% e +4,3% rispetto al mese di giugno 2010. In rialzo anche le quotazioni del mais che fanno registrare un incremento dell’8,3% rispetto al mese di giugno 2010. Il confronto con le quotazioni relative allo stesso periodo dell’anno precedente mostra una consistente flessione per il frumento duro pari al -26,7%. In lievissimo calo, rispetto al mese di luglio 2009, anche le quotazioni del frumento tenero estero (-0,3%). Per il tenero panificabile nazionale le quotazioni nel mese di luglio 2010 risultano più alte di circa il 10% rispetto allo stesso periodo dell’anno precedente. Variazione positiva superiore al 20% per le quotazioni del mais rispetto al mese di luglio 2009 (+22,7%).

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